AXA Investment Managers

Fund Award: Equity Global Small and Mid Cap • AXA Rosenberg Global Small Cap Alpha

Model smallcapbeleggers

“Ons model doet het harde analytische werk, maar het is niet zo dat we op een knop drukken en daarna kunnen gaan golfen,” aldus Gideon Smith (foto), CIO van AXA Rosenberg in Londen. De wereld van smallcapfondsen is een wereld waarin je bij uitstek fondsbeheerders met indrukwekkende verhalen tegen het lijf loopt. Fondsbeheerders die pareltjes vinden, die bij veel beleggers onder de radar blijven omdat kleine beursgenoteerde bedrijven nu eenmaal op weinig aandacht van analisten kunnen rekenen. Maar bij het prijswinnende AXA Rosenberg Global Small Cap Alpha fonds ben je voor dit soort verhalen aan het verkeerde adres.

Het fonds wordt gerund op basis van analysemodellen en daarmee wordt sinds de lancering, vijftien jaar geleden, zo’n 2,5% outperformance per jaar gegenereerd. Met name de laatste jaren waren goed – vandaar de Award – omdat de correlatie tussen de koers en winstontwikkelingen van bedrijven weer intact is. Maar, hoewel het fonds nadrukkelijk leunt op het geautomatiseerde analysemodel, noemt het zichzelf geen quantfonds.

Smith: “We zijn geen quantmanager. We zijn een fundamentele belegger met een systematische implementatie van onze beleggingsfilosofie.” En de smallcapwereld leent zich daar prima voor, stelt Smith. De vijver telt zo’n 10.000 vissen, die systematisch ontleed worden door het analysemodel waarbij gekeken wordt naar waardering en toekomstige winsten. Die twee factoren leiden tot een koersdoel voor elk van de aandelen. “Dat leidt uiteindelijk tot een gespreide portefeuille van 400 tot 500 namen. Bij ons gaat het niet om een paar briljante stockpicks, maar om de combinatie van alle posities.”

Elke smallcap wordt door het model opgebroken. “Het model analyseert de balans, maakt vergelijkingen met de waardering van andere bedrijven in dezelfde sector. En daaruit komt een koersdoel en het oordeel: ondergewaardeerd of overgewaardeerd.” Natuurlijk, het model en de fondsbeheerders die het proces constant monitoren letten op klassieke valkuilen als de liquidity trap (“de vijver is zo groot dat voor elk bedrijf dat niet liquide genoeg is, er wel een alternatief is met dezelfde winstgroeipotentie en risicoparameters”) en value trap (“sommige goedkope aandelen zijn goedkoop vanwege een goede reden”).

Mooie outperformance
Om dat laatste probleem te tackelen hebben ze bij AXA Rosenberg een eigen model ontworpen om tot winstprognoses van bedrijven te komen. Hard nodig, want analistenrapporten zijn schaars. De hamvraag is natuurlijk wel hoe accuraat dat model is. “Het model zit in 58% van de gevallen goed. Dat lijkt misschien een laag percentage, maar als je die score constant haalt en gebruikt binnen een goed gespreide portefeuille, kun je tot een mooie outperformance komen.”

Dat lukt dus al vijftien jaar, met gemiddeld 2,5%. Maar er zijn moeilijke perioden geweest, als beleggers de rekenmachines en bierviltjes inruilen voor het driftig hameren op de risk off- (of risk on) knop, kortom in tijden dat macro-economische gebeurtenissen de toon zetten. Het jaar 2009 was daarom een moeilijk jaar vanwege de disconnectie tussen de koers en winstontwikkelingen. “Maar als het stof neerdwarrelt en de connectie tussen die twee hersteld wordt, halen we de schade snel in.”

En daarnaast wordt het model continue verbeterd. “Je kunt ook niet alleen naar de laatste data kijken, die moet je constant blijven vergelijken met cijfers uit het verleden. Het is echt serieuze fundamentele analyse, waarvan het proces doorlopend wordt uitgebreid en verbeterd.” Dit jaar zou opnieuw een goed jaar kunnen worden, als de fundamentals ertoe blijven doen. “Maar we monitoren de ontwikkelingen in Oekraïne zorgvuldig. Dat zijn dingen die het model niet ziet, daarom kijken wij naar welke holdings in de portefeuille door een escalatie kunnen worden geraakt. Het is niet zo dat we op een knop drukken en daarna lekker kunnen gaan golfen.”