Marcel Kruse is sinds 2019 director Pension & Investment Risk bij Milliman Pensioenen in Amsterdam. Bij Milliman geeft Marcel leiding aan de Pension & Investment Risk praktijk en werkt hij als investment risk consultant voor institutionele beleggers zoals pensioenfondsen, stichtingen, family offices en vermogensbeheerders.

Marcel Kruse studeerde Bedrijfskunde voor de financiële sector aan de Vrije Universiteit, behaalde in 2010 zijn post-doctoraal Investment Management. Hij staat ingeschreven in het RBA-register van CFA Society VBA Netherlands en hij staat geregistreerd als adviseur Beleggen Institutioneel (ESMA) bij het Dutch Securities Institute (DSI).

Column

Dynamisch inspelen op marktveranderingen

Hoge koersen en lage dekkingsgraden leiden bij veel pensioenfondsen tot kopzorgen. Overstappen naar een dynamische beleggingsstrategie kan oplossing bieden. Marcel Kruse en Bart Osinga van Milliman weten er meer van.

“De hoge standen op de financiële markten in combinatie met de komst van een nieuw pensioenstelsel leidt in de pensioensector tot de nodige vrees. Pensioenbeleggen leent zich perfect voor een buy- & holdstrategie, maar als het tussentijds tegenzit, kan dat voor problemen zorgen. Een pensioenfonds kan op de lange termijn met buy & hold wel aan het langste eind trekken, maar het doet veel pijn als op korte termijn een herstelplan moet worden uitgevoerd, en als dit niet helpt, de pensioenaanspraken moeten worden gekort.

In de overgangsperiode naar een nieuw pensioenstelsel, die op 1 januari 2027 in principe moet zijn afgerond, neemt de correctievrees extra toe. Immers, geen pensioenfonds wil nu in de positie komen dat het de aanspraken van oudere deelnemers moet korten, doordat de dekkingsgraad ten gevolge van beursmalheur door de minimumgrens is gezakt.

Wij vangen steeds meer signalen op van pensioenfondsen dat zij twijfelen aan de bestaande statische beleggingsstrategie. Zij hebben de laatste jaren weliswaar sterk geprofiteerd van de stijging van de financiële markten, maar door de lage rentestand heeft dat niet geleid tot veel hogere dekkingsgraden. Pensioenfondsen zijn daarom nog altijd kwetsbaar.

Korter op de bal

In deze situatie is er voor pensioenfondsen veel voor te zeggen om de beleggingsrisico’s terug te schroeven. Wat is wijsheid? Een oplossing zou de keuze voor een dynamisch beleggingsbeleid kunnen zijn, waarbij binnen de vastgestelde bandbreedte het risicobudget naar boven of naar beneden wordt bijgesteld.

Met de dynamische strategie wordt korter op de bal gespeeld en daar is veel voor te zeggen. Rekening houden met de korte termijn is belangrijk. Er zijn immers kritische grenzen waar je als pensioenfondsbestuurder niet onder wilt komen, zoals de minimumvereiste dekkingsgraad van ongeveer 105%, of de minimale grens van 90% voor het invaren van de aanspraken in het nieuwe pensioencontract.

Dynamisch beleggen is meer dan het hedgen van risico’s. Het kan beide kanten op. Belangrijk daarbij is dat goed wordt begrepen wat de implicaties zijn van een vastgestelde strategie in termen van rendement en risico. Wanneer doet de strategie het goed? Wanneer juist niet? Pensioenfondsbestuurders moeten dat goed begrijpen, al is het maar omdat zij dat duidelijk aan hun deelnemers moeten kunnen uitleggen en helder onderbouwen.

Dekkingsgraad bepaalt

De aanpassing van het risicobudget is bij een dynamische strategie hoofdzakelijk gebaseerd op het niveau van de dekkingsgraad. Is de doelstelling van de strategie om het risicobudget niet groter of zelfs kleiner te maken wanneer de pensioendoelstelling dichterbij is gekomen, dan moet het risicobudget na een stijging van de dekkingsgraad omlaag. Het doel is immers dichterbij gekomen, waardoor er minder beleggingsrisico nodig is om de pensioendoelstelling te halen.

"De aanpassing van het risicobudget is bij een dynamische strategie hoofdzakelijk gebaseerd op het niveau van de dekkingsgraad"

Het tegenovergestelde geldt als de dekkingsgraad daalt. Er is meer rendement nodig om de pensioendoelstelling te halen, zodat de dynamische strategie een verhoging van het beleggingsrisico kan initiëren.

Wordt de strategie echter ingezet om in geen geval door een bepaalde minimale dekkingsgraad te zakken, dan zal het beleggingsrisico in de portefeuille na een slechte periode waarin de dekkingsgraad is gedaald omlaag moeten. Na een stijging van de dekkingsgraad is er vervolgens ruimte om het beleggingsrisico te verhogen.

Impact marktpatronen

Het uiteindelijke resultaat van een dynamische strategie is afhankelijk van het patroon van de gerealiseerde marktprijzen. Deze zijn onder te verdelen in twee patronen: momentum of range bound.

Bij een momentumpatroon is er sprake van een trending markt met een positieve seriële correlatie. Simpel gesteld, positieve rendementen worden gevolgd door positieve rendementen, en negatieve door negatieve.
Bij een range boundpatroon hebben we te maken met een zijwaartse markt met een negatieve seriële correlatie. Positieve rendementen worden opgevolgd door negatieve, en omgekeerd.

Indien het pensioenfonds heeft gekozen voor een dynamische strategie waarbij het beleggingsrisico wordt verhoogd als de dekkingsgraad stijgt, dan pakt deze strategie goed uit in een trending markt. Maar als de markten daarentegen range bound zijn, dan levert de keuze om het risico te verhogen minder goede resultaten dan de statische strategie.

Door bijvoorbeeld de risico’s af te bouwen als de dekkingsgraad is gestegen, terwijl de koersen rustig doorstijgen, dan wordt rendement misgelopen. Dat hoeft natuurlijk niet problematisch te zijn als het langetermijndoel en de ondergrenzen zijn gewaarborgd, maar het is wel iets om rekening mee te houden.

raex

Klik op de afbeelding voor een grote versie

Een dynamische strategie is dynamisch

Werken met een dynamische strategie leidt dus niet in alle gevallen tot de beste uitkomst. Als het daadwerkelijke marktpatroon zich niet optimaal verhoudt tot de gekozen dynamische strategie, dan kunnen rendementen tegenvallen.

Wel is het belangrijk om te beseffen, dat een dynamische strategie, het woord zegt het al, dynamisch is. Door meerdere triggers in te zetten, kan de strategie frequent worden bijgestuurd, waardoor het langetermijndoel dichterbij komt en het risico om door het ijs te zakken wordt gemitigeerd. Marktvolatiliteit is zo een trigger. Als die sterk stijgt, dan is er veel voor te zeggen om de risico’s omlaag te brengen.

"Door meerdere triggers in te zetten, kan de strategie frequent worden bijgestuurd"

Veranderende marktomstandigheden

In de huidige pensioensituatie is het voor pensioenfondsen extra belangrijk om te bepalen hoeveel risico nodig is om de doelen te halen, waarbij zij ook goed moeten beseffen waar de ondergrenzen liggen.

Uitgaan van een statische strategie is het zonder tussentijds aanpassing volgen van de markt. Bij een statische strategie wordt de portefeuille eens per periode (meestal ieder jaar) geherbalanceerd.

Bij een dynamische strategie worden heldere ‘triggers’ geformuleerd en vastgelegd, zodat hiermee continu kan worden ingespeeld op veranderende marktomstandigheden. Dit zorgt voor een transparante uitvoering en monitoring van een dynamische strategie. Zie het als een ALM-studie die niet eens per jaar maar continu wordt uitgevoerd.”

The articles have been commissioned by Marcel Kruse. The articles are for informational purposes only and does not constitute advice of any kind. While care has been taken in gathering the data and preparing the articles, the authors do not make any representations or warranties as to its accuracy or completeness and expressly excludes to the maximum extent permitted by law all those that might otherwise be implied. The authors accept no responsibility or liability for any loss or damage of any nature occasioned to any person as a result of acting or refraining from acting as a result of, or in reliance on, any statement, fact, figure or expression of opinion or belief contained in the articles.

Assetallocatie