'Obligatiefonds moet vooraan staan' Binnen het Henderson Horizon Euro Corporate Bond Fund draait het allemaal om timing. Een interview met de fondsmanager. 29 mei 2013 12:00 • Door Chantal Groothengel Binnen het Henderson Horizon Euro Corporate Bond Fund draait het allemaal om timing. Het is een dynamisch fonds, vertelt fondsmanager Chris Bullock. Afhankelijk van de omstandigheden focust het bijvoorbeeld meer op macro (bijvoorbeeld duration) of op micro (bijvoorbeeld credit picking). Bullock denkt nu met een onderwogen positie in Zuid-Europa en financials, met name banken, vooruit te lopen op collega’s. Als weer zorgen ontstaan over Spanje en Italië wil hij namelijk niet tot de grote groep managers behoren die te veel risico heeft gelopen. Henderson maakt zich daarnaast zorgen over de toenemende macht van overheden om in te grijpen bij banken, zoals bij SNS gebeurde. “Tegen het einde van het jaar wordt die macht geformaliseerd, en dat zal een directe impact hebben op de credit ratings van banken,” voorspelt Bullock. Momenteel stroomt nog zo veel geld binnen dat deze ontwikkeling nog niet in de koersen te zien is. Voor Henderson maakt dat financials nog duurder. VeranderingenDe macropositionering van het Euro Corporate Bond Fund, met als benchmark de iBoxx Euro Corporates Index, wordt ten minste elke maand opnieuw onder de loep genomen, waardoor snel kan worden gereageerd op veranderingen. Als het kapitaalrendement negatief is, probeert het fonds de verliezen te minimaliseren. Dat het daarin succesvol is, blijkt wel uit de maximale drawdown van 2,9% per maand sinds de oprichting in 2009. Wanneer het goed gaat, maken de fondsmanagers daar gebruik van door middel van credit picking. Het fonds zag elk jaar een sterk rendement (17% in 2012, 3,5% in 2011 en 11% in 2010), ook al waren het drie zeer verschillende jaren. Bullock had verwacht dat credit picking dit jaar weer aan de orde zou zijn. Dat het zou gaan om winsten, dividend, fusies en overnames. Tot nu toe draait het echter allemaal om de centrale banken. Uiteindelijk zullen die de andere richting opgaan. Als er duidelijke tekenen zijn dat de rentes definitief omhoog gaan, wordt voor het Euro Corporate Bond Fund de duration van belang. “Voor ons is het waarschijnlijk een van de grootste risico’s,” zegt Bullock. “De correlatie tussen rente en krediet is hoog, zo’n 85%, en waarschijnlijk nu nog hoger omdat de rente zo laag is.” De duration van de index ligt nu op 4-4,5 jaar, vertelt de fondsmanager. “Als we denken dat de rentes omhoog gaan, zullen we onze duration misschien op 2 zetten om zo kapitaalverliezen te compenseren.” Hij voorziet dat mensen over een paar maanden geld uit de kredietmarkt zullen gaan halen. Dan is het voor het Euro Corporate Bond Fund tijd om in actie te komen. “Als we besluiten dat we de posities van het fonds willen veranderen, hoeven we daar niet eerst verschillende vergaderingen over te houden en de beslissing aan de CIO voor te leggen. We bespreken het als team, en dan zijn we gemachtigd om te doen wat ons nodig lijkt. Dat is op dergelijke momenten van belang, want als je als laatste reageert, ben je te laat.” KredietcyclusEen van de voordelen van een obligatiefonds in euro’s is dat de duration in Europa een stuk korter is dan in de VS en het VK. Amerikaanse en Britse obligaties zijn dus veel gevoeliger voor veranderingen in de spread of rente. Daarnaast zijn er in Europa nog verschillen in waardering te vinden. Vorig jaar stapte het fonds in grofweg 80% van de nieuwe uitgiften, dit jaar is dat misschien nog maar 10%. Volgens Bullock bevinden we ons in de laatste fase van de kredietcyclus, waarbij de meeste beleggers zijn ingestapt en nieuwe uitgiften duur zijn.Het fonds is tot op zekere hoogte flexibel; het moet voor ten minste 80% uit investment grade bestaan. Een deel gaat naar high yield – maximaal 15%, momenteel zo’n 8%. Binnen high yield valt nog wel winst te behalen; het einde van de cyclus is hier volgens Bullock nog niet bereikt. Toch zit het fonds nog niet op de volle 15%. Bullock wijt dat aan de grote aantallen nieuwe kopers. Er bestaat het risico dat die zich weer terugtrekken. Als de centrale banken bijvoorbeeld verrassen, zal high yield daar als eerste op reageren. Daarnaast maakt het fonds gebruikt van derivaten, zoals credit default swaps (CDS). Als de spreads wijder worden, verzacht dat de pijn of kan het fonds daar zelfs van profiteren. Een CDS is een obligatie zonder onderliggende waarde, waarbij beleggers zowel long als short kunnen gaan. Als het fonds verwacht dat de rating van een bedrijf achteruitgaat, verkoopt het het contract. Door middel van CDS’s kan de blootstelling snel worden vergroot, of worden verminderd. De liquiditeit ligt namelijk een stuk hoger dan die van de obligatiemarkt zelf. Soms is het niet mogelijk een obligatie direct te verkopen, en kan een CDS bescherming bieden. Bullock: “Als je in een keer alles wilt verkopen, kan dat dagen duren en is de koers waarschijnlijk niet wat je wilt. Om een goede prijs te krijgen, is het belangrijk dat je kijkt naar dingen als duration en CDS’s, en dat het fonds niet zo groot is dat je niet kunt verkopen.” VooraanAsset allocatie is volgens Bullock net zo belangrijk als credit picking. “Als je als laatste handelt, zit je allemaal in hetzelfde schuitje en krijgt niemand een goede prijs. In een kredietmarkt koopt en verkoopt iedereen op dezelfde momenten. Je moet vooraan staan.” “Timing is geen exacte wetenschap,” geeft Bullock toe. “Soms ben je te vroeg.” Dat gebeurde in 2007-2008 in een aantal van Henderson’s sterling fondsen. Fondsmanagers maakten zich zorgen over bedrijfsobligaties en kredietspreads, en stapten over op overheidsobligaties. “Eerste werkte dat niet,” vertelt Bullock. “Maar vervolgens werkte het extreem goed.” Chantal Groothengel is redacteur bij IEXProfs. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Klik hier voor een overzicht van Chantals actuele beleggingen. Deel via:
Assetallocatie 22 apr Janus Henderson kiest voor cyclisch Europa Janus Henderson Investors kiest voor smallcaps en Europese aandelen. Volgens de Brits-Amerikaanse vermogensbeheerder houden beleggers te weinig rekening met een groeivertraging in de VS veroorzaakt door een langer hoog blijvende rente.
Opinie 18 apr Yes! Wereldwijde groei versnelt In 2023 presteerde de Amerikaanse economie beter dan de meeste andere regio's in de wereld. Ook in 2024 gaat het de VS voor de wind, waarbij Grace Peters van J.P. Morgan Private Bank verwacht dat de economische groei in de rest van de wereld nu ook in een hogere versnelling gaat.
Assetallocatie 18 apr Van Lanschot Kempen koopt niet langer Japanse aandelen Van Lanschot Kempen is afgestapt van zijn overwogen-positie in Japanse aandelen. De bedrijfswinsten ontwikkelen zich nog steeds goed, maar de waarderingen beginnen flink op te lopen.
Assetallocatie 17 apr Cashberg langs de lijn gaat nergens naartoe Gerben Lagerwaard van State Street Global Advisors gelooft er niets van dat de gigantische hoeveelheid geld die nu in geldmarktfondsen is geparkeerd binnen afzienbare tijd naar de aandelenmarkt wordt gealloceerd.
Assetallocatie 16 apr "Impact aanval van Iran op financiële markten is beperkt" "De directe actie van Iran tegen Israël dit weekend heeft geleid tot de vrees voor verdere escalatie, maar bij afwezigheid van een volledige crisis in de regio - wat niet ons basisscenario is - denken we dat de impact op de financiële markten beperkt zal blijven." Dat schrijft Greg Hirt van Allianz Global Investors.
Assetallocatie 16 apr Amundi positiever over komende 10 jaar, negatiever over 25 jaar Amundi AM is sceptischer geworden over snelle maatregelen tegen het opwarmen van de aarde. De eerste 10 jaar is dat nog gunstig voor beleggers. Daarna wordt de rekening betaald.