Zwakke wereldeconomie kan Covid-19 er niet bij hebben

Tot afgelopen maandag waren aandelenkoersen immuun voor het virus. Sinds de angst voor een recessie in augustus 2019 is de wereldwijde index met 20% gestegen. Wij denken dat de aandacht voor het thema recessie weer gaat toenemen en hebben daarom het risico in de portefeuilles nog verder verlaagd door aandelen om te ruilen voor obligaties.

Kort na het uitbreken van het coronavirus stelden wij in een publicatie dat de economische effecten groter zouden zijn dan soortgelijke epidemieën die we eerder gezien hebben. Het officiële aantal besmettingen ligt rond de 80.000 en het aantal dodelijke gevallen op 2.600. Nu begint het virus ook in andere landen op te duiken, ook in Europa.

Onderwijl staat de Chinese economie nagenoeg stil. De negatieve effecten hiervan beginnen zichtbaarder te worden. Bedrijven als Apple en Daimler (Mercedes) en ook Philips waarschuwen voor een tegenvallende omzet in het eerste kwartaal en economische indicatoren laten een duidelijke terugval zien.

Chinese cijfers

Covid-19 leidt tot veel meer besmettingen, maar het is minder dodelijk dan SARS. Veruit het grootste gedeelte van de besmettingen is nog steeds in China. Het westen wantrouwt data die de Chinese overheid publiceert. Veel cijfers zijn vaak precies conform verwachting en lijken gestuurd. Dit is ook het geval bij Covid-19. De data die de Chinese overheid vrijgeeft lijkt too smooth to be true en de methode om het aantal besmettingen te tellen is al drie keer bijgesteld. We vermoeden dat het probleem in China groter is dan officiële cijfers vertellen.

Als we kijken naar data als files op de wegen, containeractiviteiten in havens en vluchten in het Chinese luchtruim, dan is het duidelijk dat de Chinese economie op dit moment zeer ontwricht is. Uit onderzoek blijkt dat zeker nog een derde van de bedrijven gesloten is en dat een derde op beperkte capaciteit draait.

De internationale handel wordt belemmerd en veel producten die in China worden gemaakt zijn niet leverbaar. Maar het is vooral de Chinese binnenlandse economie die zwaar geraakt wordt. De Chinese consument koopt nu bijna uitsluitend online en mijdt de buitenwereld. Niet alleen de export en productie krijgen een tik, maar ook de import en consumptie. China is de tweede economie van de wereld en dus van enorm belang.

Reality check

Waar de angst voor een vertraging van de groei zichtbaar is in de koersen van obligaties (lagere rente), grondstoffen (daling van olie en koper) en valuta (daling van de munten van Aziatische landen), leek de aandelenmarkt immuun voor negatief nieuws. Aandelenkoersen daalden aanvankelijk na het uitbreken van Covid-19, maar begonnen daarna aan een opmars waardoor veel indices nog steeds dichtbij een all-time high staan.

Volgens ons is de belangrijkste reden van de aandelenstijging dat beleggers anticiperen op een snel en V-vormig herstel van de economie. Met name beleggers die de sterke aandelenstijgingen van vorig jaar gemist hebben, gebruikten dalingen om te kopen. Wij vinden het gevaarlijk om de signalen van de obligatie- en valuta- markten te negeren, omdat beleggers op deze markten historisch gezien meer oog voor latente risico’s hebben dan beleggers in aandelen.

Hoezo geen recessie-angst?

Het is nog maar iets meer dan zes maanden geleden dat aandelenkoersen daalden door angst voor een recessie in de VS. Het optreden van een inverse yield curve - in het verleden altijd de voorbode van een recessie - was toen de oorzaak van deze angst.

Wij erkenden toen dat deze indicator een betrouwbaar signaal is voor naderende economische tegenwind, maar vonden ook dat er geen reden was voor paniek omdat aandelen gemiddeld een jaar na inversie van de yield-curve pieken. Een recessie dient zich dan meestal zes maanden later aan.

Omdat aandelen vanaf inversie nog met gemiddeld 15% stijgen, hebben we de dalingen van augustus 2019 aangegrepen om aandelen toe te voegen. Begin vorige week was de wereldwijde aandelenindex met iets meer dan 20% gestegen, waardoor onze verwachting ruim werd overtroffen.

De inversie van de yield curve zorgde in augustus voor een exponentiele stijging van de aandacht in de media voor het woord recessie met betrekking tot de Amerikaanse en Chinese economie. Op dit moment is de media-aandacht voor recessie rond het laagste punt in twaalf maanden. Dit geeft aan dat bijna niemand op korte termijn een recessie verwacht. Dit vinden wij in deze context vreemd.

Het Covid-19 virus zal vrijwel zeker leiden tot een neerwaartse bijstelling van de groei in het eerste kwartaal en beleggers zijn blijkbaar de gebeurtenissen van augustus vergeten. Een onderzoek onder beleggers, waar ook wij aan hebben meegedaan, bevestigt dit beeld.

Slechts 30% van de respondenten denkt dat het coronavirus gaat leiden tot een recessie. De groeivertraging in het eerste kwartaal zal zorgen voor meer aandacht van de media voor het thema recessie. Dit zal een effect op het aandelensentiment hebben.

Verdere risicoreductie

Het herstel van de wereldeconomie aan het einde van 2019 was al minder sterk dan de markt verwachtte. Japan en Hongkong lieten een krimp zien in het vierde kwartaal, terwijl groeimotoren China en India vertraagden. Daar komt nu de plotselinge Covid-19-schok overheen, precies op het moment dat aandelen meer dan 20% zijn gestegen in de zes maanden na het ontstaan van de inverse yield curve in de VS.

We denken dat aandelenkoersen te veel optimisme reflecteren. Als de terugval van de groei beperkt is tot het eerste kwartaal en wordt gevolgd door een sterke opleving in het tweede kwartaal (het V-vormige herstel), dan zou dat de huidige stand van aandelen rechtvaardigen. Wij zien echter te veel signalen die wijzen op een vertraging, die langer gaat duren en verwachten daarom meer een U-vormig herstel. In dat geval is er u veel meer downside dan upside in aandelen.

Op het moment dat de economie zich in een late fase van de cyclus bevind, kunnen externe factoren, zoals een plotseling opkomend virus, het einde van de cyclus betekenen. Dit zijn voor ons redenen om voorzichtig te zijn en na sterke stijgingen meer winst te nemen in aandelen.

Na een periode waarin we een duidelijke voorkeur hadden voor aandelen nemen we nu winst en houden we voor de komende tijd veel meer obligaties aan. Ook deze mix stelt ons in staat om rendement te maken en biedt de mogelijkheid om rustig het moment af te wachten, totdat we aandelen weer interessanter vinden.

Over de auteur: Renco van Schie is samen met Theo van den Berghe oprichter van vermogensbeheerder Valuedge in Hoofddorp. Voor Valuedge werken zij met een dynamische assetallocatie met ruime bandbreedten, zodat zij portefeuilles kunnen aanpassen aan de marktomstandigheden.