De rente verhogen, totdat er iets breekt

Na meer dan een jaar van gestage renteverhogingen zien we nu de eerste tekenen dat dit beleid pijn begint te doen. De Amerikaanse banken die plotseling omvielen en de redding van Credit Suisse in een tijdspad van minder dan een week vormen een belangrijk signaal.

Het antwoord op de vraag wanneer centrale banken stoppen met verhogen van de rente is redelijk eenvoudig: ze stoppen zodra er iets breekt. Maar is er nou echt iets gebroken?

Er zijn drie banken met zeer slecht intern risicomanagement verdwenen, ten koste van de aandeelhouders (en achtergestelde obligatiehouders) van deze banken, terwijl depositohouders hun geld gewoon terug krijgen. Overheden hebben ingegrepen om erger te voorkomen en de kans op een grotere bankrun te minimaliseren.

Dat was de laatste verhoging

Vanuit het perspectief van een centrale bank die excessieve inflatie wil bestrijden, zou je kunnen stellen dat dit weer ruimte biedt voor verdere verhogingen. Toch denk ik dat de renteverhoging van de Fed in maart wel eens de laatste kan zijn geweest voor deze cyclus.

Na redelijke groeicijfers in de afgelopen kwartalen zullen we in de komende maanden een verslechtering van het economische nieuws zien. De corona-spaarpot is intussen echt wel leeg, zeker gezien de sterk gestegen kosten van levensonderhoud. Overheden doen na jaren van fiscale stimulus nu weer de hand op de knip om hun schulden niet verder op te laten lopen, al dan niet gedwongen door een schuldenplafond. Het bedrijfsleven wordt geconfronteerd met margedruk door de combinatie van stijgende loon- en financieringskosten.

"We zullen in de komende maanden een verslechtering van het economische nieuws zien"

Daar komt dus nu de bankencrisis overheen die ervoor zorgt dat banken minder scheutig worden in het verstrekken van leningen. Wat daarbij zeker niet gaat helpen, is de druk op Amerikaanse toezichthouders om de huidige regelgeving aan te scherpen. In de afgelopen jaren is deze juist afgezwakt als gevolg van aanhoudende pressie van Amerikaanse banken, maar dat zal nu weer omslaan in een verzwaren van het toezicht.

Banken (en hun aandeelhouders) kunnen zich voorbereiden op een scherpe daling van dividenduitkeringen en van inkoop van eigen aandelen. De aandeelhouders zullen worden opgeofferd om deze bankbalansen verder te versterken.

Stabilisatie voorlopig het hoogst haalbare

Zelfs als de Fed nu is gestopt met het verhogen van de rente hebben financiële markten weinig profijt van deze stabilisatie. De kans is groot dat de Fed lange tijd het huidige renteniveau aanhoudt. Zolang de kerninflatie niet sterk afneemt, kan de Fed eigenlijk de rente niet verlagen en dat is ook duidelijk aangegeven in de communicatie de afgelopen maanden. Alleen een zeer sterke daling van aandelenkoersen in combinatie met een scherpe stijging van kredietopslagen zou voor de Fed reden zijn om af te wijken van dit pad.

"Zolang de kerninflatie niet sterk afneemt, kan de Fed eigenlijk de rente niet verlagen"

Financiële markten gaan er echter nu al vanuit dat de Fed zeer spoedig begint met renteverlagingen. Deze verwachtingen duwen aandelenkoersen juist omhoog, wat paradoxaal genoeg renteverlagingen op dit moment onmogelijk maakt. De strijd tussen aandelenmarkten en centrale banken is nu al een tijd gaande en financiële markten blijven hopen op een positieve uitkomst richting een ruimer monetair beleid.

Daar komt de rekening

Maar ik denk dat in de komende maanden de rekening wordt opgemaakt van alle monetaire verkrapping in het afgelopen jaar. De kwartaalcijfers zullen opnieuw laten zien dat bedrijven een stuk voorzichtiger zijn over hun toekomstige winsten. Er komen meer aankondigingen van dividendverlagingen en beperking van de inkoop van aandelen. De stijgende kosten van krediet zullen steeds meer wegen op bedrijfswinsten, zeker voor bedrijven met een zwakke balans.

"De stijgende kosten van krediet zullen steeds meer wegen op bedrijfswinsten"

Het zal ook nog flinke tijd duren voordat de rust weer terugkeert in de bankensector. We kunnen concluderen dat de Fed is blijven verhogen, totdat er wat brak, maar dat wil zeker niet zeggen dat we nu al een bodem kunnen vormen voor aandelenbeurzen.