Japan is géén exporteconomie

Wat China nu is, was Japan in de jaren tachtig: een obsessie voor beleggers. Toyota, Nissan en Honda hadden verwoestend huisgehouden in de Amerikaanse en Europese auto-industrie met hun lean production-methode en de superieure kwaliteit van hun auto’s.

Sony liet Philips alle hoeken van de markt zien. Japan stond op het punt om wereldleider te worden, zoveel leek helder. Fast forward naar 2019. Toets nu Japanse aandelen in op Google en de oogst is opvallend mager.

Nobody seems to care anymore. Zie daar de voornaamste uitdaging voor Miyuki Kashima (foto), hoofd Japanse aandelen van BNY Mellon Investment Management, onderdeel van Amerikaanse assetmanager (anno 1784) die 1,8 biljoen dollar beheert in 35 landen.

Japan heeft laagste exportquote

"Iedere keer wanneer Donald Trump China attaqueert," verzucht Kashima tijdens een ontbijt in het Sheraton Schiphol, "dumpen beleggers Japanse aandelen." Tussen Westerse oren zit de even hardnekkige als achterhaalde notie dat Japan vooral een exporteconomie is, die hevig zal bloeden door handelstarieven.

"Maar in feite heeft Japan van alle ontwikkelde economieën de laagste exportquote," wrijft Kashima ons onder de neus. "De Japanse economie is voor 80% een binnenlandse markt." Daar liggen de kansen, die vooral westerse beleggers maar niet willen zien.

"Japan heeft van alle ontwikkelde economieën de laagste exportquote"

Onvermoeibaar trekt Kashima de wereld over om deze boodschap uit te dragen. Want met de enorme binnenlandse economie – het nominale binnenlandse product van Japan exclusief export bedraagt dit jaar 4185 biljoen dollar – gaat het veel beter dan wij denken.

Voorbeeldland

En er is nog iets. Met de aanhoudend extreem lage rentes, lage inflatie en nauwelijks waarneembare economische groei lijkt met name Europa af te stevenen op een periode van deflatie, ofwel gestaag dalende prijzen. Misschien kunnen wij nog iets leren van de Japanners.

De gedachte nieuwe leider van de wereldeconomie viel vanaf 1990 hard van zijn troon, toen een gigantische vastgoedbubbel ontplofte, gefinancierd met geleend geld. "Japan heeft vijftien jaar lang met deflatie gekampt," vertelt Kashima.

"Van 1997 tot en met 2012. Het is heel moeilijk om aan deflatie te ontsnappen." Simpel gezegd blijft namelijk iedereen op zijn geld zitten als de prijzen blijven dalen: wat je nu kunt kopen, zal volgend jaar immers nog goedkoper zijn. Het gevolg is dat bedrijven en particuliere huishoudens niet meer investeren.

De komst van Abe

Maar in 2012 kwam premier Shinzo Abe aan de macht. Een jaar later lanceerde hij Abenomics, een programma dat de Japanse economie moest herstarten door drie pijlen af te schieten. De eerste pijl was monetaire expansie om de deflatie om te zetten in een inflatie van 2%.

De tweede pijl was een flexibel begrotingsbeleid om de economie te stimuleren op de korte termijn, de derde een groeistrategie voor de lange termijn, via structurele hervormingen en private investeringen.

Het kostte Abe enkele jaren om een werkbare meerderheid te verwerven in beide huizen van het Japanse parlement, zodat hij zijn programma volledig kon uitvoeren. Sommige van zijn targets lijken nog steeds ver weg. Zo kwam hij nooit in de buurt van 2% inflatie. Een piek van 1,4% in oktober 2018 is inmiddels gehalveerd tot 0,7%. Toch boekte Abenomics tot dusver indrukwekkende resultaten. 

Deel van het verhaal

De lage inflatie is maar een deel van het verhaal, bezweert Miyuki Kashima. "Dankzij Abenomics is de yen gedevalueerd, waardoor de winsten van de Japanse bedrijven zijn gestegen," vertelt zij. "Abe drukte hen op het hart die winstgroei te delen met hun werknemers."

Dat deden zij. De Japanse lonen zijn precies twee keer zo hard gestegen als de inflatie. Dat betekent een aanzienlijke koopkrachtstijging. Maar omdat Abe de btw verhoogde van 8 naar 10% bleef het consumentensentiment relatief somber.

Allemaal kortetermijndenken, vindt Kashima. Liever kijkt zij naar de duurzame resultaten die Abenomics al hebben opgeleverd. "Japanse bedrijven en particulieren bulken van de cash, en Japanse banken zwemmen in de kredietruimte: hun leningen vormen minder dan 60% van hun spaardeposito’s."

"Japanse bedrijven en particulieren bulken van de cash"

Nieuwe ambities

Abe heeft alweer drie nieuwe pijlen op zijn boog. De eerste is verhoging van het nominale binnenlands product met 20%. Kashima: "We zijn inmiddels halverwege."

De tweede is meer sociale zekerheid. Wie moet zorgen voor een familielid, moet gewoon kunnen blijven werken – een belangrijke maatregel in het snel vergrijzende Japan.

En de derde is die vergrijzing tegengaan door meer steun voor families met kinderen. Abe wil van gemiddeld 1,4 naar 1,8 kinderen per gezin. Daarom zet hij in op womenomics, een grotere deelname van vrouwen aan de economie: zij moeten niet langer hoeven kiezen tussen òf werken, òf kinderen krijgen.

Womenomics loont

Abes kabinetten investeerden daarom fors in kinderopvang en dwongen bedrijven en overheden om te publiceren hoeveel vrouwen bij hen werken en in welke posities. Met opvallend succes. "Vanaf 2008 is de werkende bevolking toegenomen met drie miljoen vrouwen, tegen één miljoen mannen."

In juni 2014 is Kashima dan ook een aparte womenomics-strategie gestart. Deze belegt in minimaal dertig aandelen van bedrijven die profiteren van het groeiende aantal werkende vrouwen.

Omdat ze vrouwen actief werven en naar hogere functies promoveren, omdat ze producten maken voor vrouwen, of omdat ze anderszins baat hebben bij female empowerment. Sinds de start komt het cumulatieve bruto rendement uit op 68,6%, 26,4 procentpunten meer dan de benchmark.

Smallcaps presteren beter

De langdurige deflatie heeft één voordeel: Japan is niet langer een extreem duur land voor niet-Japanners. "De meeste prijzen zijn 30 jaar hetzelfde," zegt Kashima. "Mede daardoor is het toerisme bijna tweeëneenhalf keer over de kop gegaan."

"De langdurige deflatie heeft één voordeel: Japan is niet langer een extreem duur land voor niet-Japanners"

De grootste profiteurs hiervan zijn de kleine en middelgrote bedrijven, die vooral actief zijn op de Japanse binnenlandse markt. Duizenden daarvan hebben een beursnotering en zij vormen een andere pijl van Kashima’s aandelenbeleggingen.

BNY Mellon’s Team Tokio beheert 1,24 miljard dollar in Japanse smallcaps. In 20 tot 20 fondsen met een marktkapitalisatie van minder dan 4,65 miljard dollar. We hebben het dan over bedrijven als Vision, dat in Japan WiFi-modems verhuurt.

En over Anritsu, een wereldspeler op de markt voor test- en meetapparatuur voor mobiele telecommunicatie. Sinds de lancering behaalde het Japan Small Cap Equity Focus Fund een outperformance van 4,8 procentpunten per jaar.

Klik op de afbeelding voor een grote versie

"Japanse smallcaps zijn underresearched onder westerse beleggers," stelt Kashima. Haar Tokioteam biedt hen een mooie ingang. De koers-winstverhouding (minder dan dertien) en price to book value (iets meer dan een) van Japanse aandelen behoren tot de laagste van de ontwikkelde economieën. Hun correlatie met andere grote aandelenmarkten is relatief laag.