Marcel Tak is dé special product-specialist van IEX en IEXProfs, maar schrijft ook graag over rente, obligatiemarkt en toezicht als hij zich daartoe geroepen voelt. "De financiële sector is in belangrijke mate bezig met het verplaatsen van lucht. De werkelijke toegevoegd waarde is beperkt. In mijn columns wil ik relativeren, tegenwicht bieden en zo mogelijk de andere kant van de medaille laten zien."

Column

Tien jaar zonder rendement?

Marcel Tak verwacht de komende tien jaar niet zulke goede tijden voor beleggers als in de afgelopen tien jaar. Hij hoopt wel dat hij het mis zal hebben. 'Het lijkt erop dat van links tot rechts de mening heeft postgevat dat de ongebreidelde winstgroei van bedrijven aan banden moet worden gelegd."

Tien jaar geleden zat het eerste decennium van de nieuwe eeuw erop. Het was een ongekende tijd. De aanslagen in de VS lagen toen, en nu nog, op een ieders netvlies.

De beurzen maakten twee keer een zware val. De eerste door het knappen van de internetbubbel, de tweede - de kredietcrisis  - door giftige financiële producten die de markten de jaren ervoor overspoelden.

Hoewel de beurzen in 2009 een fors herstel vanaf het dieptepunt lieten zien, was de stemming aan de vooravond van het tweede decennium niet bijzonder positief.

Onverwacht mooie periode

Als toen bekend zou zijn dat een paar jaar later de eurocrisis in volle hevigheid zou losbarsten, had niemand ingezet op een tienjarige periode van koersstijgingen. Toch is dat wel gebeurd. Niet alleen aandelen hebben een klim van de wall of worries achter de rug, dat geldt ook voor obligaties.

Een aandelenbelegging in de VS leverde de afgelopen tien jaar zo’n 13% rendement per jaar op. Europa bleef daarbij wel achter, met voor de Eurostoxx50 index een gemiddeld jaarlijks rendement van ruim 5%.

Europese staatsobligaties, inclusief een flink portie (40%) uit probleemlanden Italië en Spanje, rendeerden 4,5% op jaarbasis. Kortom, beleggers hadden de afgelopen jaren niets te klagen.

Andere conclusies

De vraag is of koersstijgingen van zowel aandelen als obligaties kunnen worden voortgezet. Natuurlijk heeft de beantwoording van de vraag een hoog koffiedikkijkgehalte. Zelfs als u als belegger bepaalde gebeurtenissen zou voorzien, dan is het nog maar de vraag hoe markten daarop reageren.

De belegger die het afgelopen decennium, de eurocrisis, de bankencrisis, Brexit, het discutabele monetaire beleid, de verkiezing van Trump en de toenemende invloed van zogenaamde populistische partijen voorzag, zou daar vooraf hele andere beleggingsconclusies uit hebben getrokken.

Een belangrijke vraag voor een helder zicht op het tweede decennium is waarom -  in een zeer onzekere wereld  - zowel obligaties als aandelen zo goed hebben gepresteerd? Ik denk dat er twee hoofdoorzaken zijn aan te wijzen.

Bedrijfsleven en centrale banken

  1. Vrij spel bedrijfsleven
    Ondanks alle onrust, of misschien wel dankzij, kreeg het bedrijfsleven vrij spel een groot deel van de verdiende koek naar zich toe te trekken. Dat heeft voor een belangrijk deel te maken met de zwakke positie van de factor arbeid. Vakbonden hebben aan macht ingeboet. Dat heeft dan weer mede te maken met de digitale revolutie, waardoor bedrijven minder afhankelijk van arbeidskracht werden. Daarnaast floreren bedrijven door sterke concurrentie tussen landen en regio’s. Het bedrijfsleven krijgt daardoor faciliteiten die de winstgevendheid uiteindelijk een flinke impuls hebben gegeven. Denk alleen maar aan de gunstige belastingregelingen om zo bedrijven binnen de landsgrenzen te houden.

  2. Het ruime monetaire beleid van centrale banken
    Dat heeft in Europa zelfs geleid tot een negatieve rente op veel (overheids)obligaties. Belangrijker nog dan deze constatering is de vaststelling dat dit monetaire beleid alleen gevoerd kon worden doordat inflatie als economisch fenomeen geheel naar de achtergrond is verdwenen. Wie had kunnen denken dat een zo langdurig lage rente geen enkele opwaartse prijsimpuls zou geven. Alleen op de aandelenmarkten en de obligatiemarkten, aangevuld met de sterk gestegen huizenprijzen, geeft de lage rente een opwaartse druk. Het is om deze reden dat met name de ECB ongestraft dit rentebeleid kon voeren, waarbij niet de (weinig succesvolle) doelstelling van een prijsniveau rond 2% werd nagestreefd, maar de houdbaarheid van de euro centraal stond. Mario Draghi verwoordde met zijn whatever it takes precies het beleid dat nadien is gevoerd en tot zijn geluk is een uit de hand gelopen geldontwaarding geen spelbreker geweest.

Polarisatie in de samenleving

Bij een blik op het komende decennium is het belangrijk deze twee elementen, die de basis vormden voor de hausse, onder de loep te nemen. Dan kan ik niet anders dan tot de conclusie komen dat er een groot risico is dat het volgende decenniumoverzicht aanmerkelijk minder positief zal zijn. 

Ik denk dat het bedrijfsleven de komende jaren aanzienlijk minder speelruimte zal krijgen om (winst)doelstellingen na te streven. Er is sprake van polarisatie in de samenleving, maar het lijkt erop dat van links tot rechts de mening heeft postgevat dat de ongebreidelde winstgroei van bedrijven aan banden moet worden gelegd.

Of dat verstandige politiek is, laat ik hier in het midden, maar overheden zullen trachten de winsten van bedrijven af te romen. Dat is niet alleen ingegeven door druk vanuit de samenleving, maar komt ook voort uit toenemende vergrijzing, die grotere collectieve uitgaven vereisen.

TINA-dilemma

Dan heb ik het nog niet over de zeer hoge klimaatuitgaven die de maatschappij staan te wachten. Natuurlijk zullen sommige sectoren daarvan profiteren, maar per saldo leidt dat tot een flinke kostenstijging, die voor een groot deel op bedrijven verhaald zal worden.

De tweede factor hangt indirect met het eerste samen. De afgelopen jaren konden de centrale banken een zeer ruim monetair beleid voeren. Dat gaf (investerings)ruimte aan het bedrijfsleven en zorgde bij beleggers voor het berichte TINA-dilemma (there is no alternative).

Aandelen waren de enige categorie waar nog rendement mee behaald kon worden. De nieuwe verhoudingen in de maatschappij zullen inflatie echter weer helemaal op de kaart zetten.

Monetaire omslag

Bedrijven zullen zich niet zomaar winsten laten afsnoepen en zullen proberen de hogere (loon)kosten en belastingen af te wentelen via het prijsmechanisme. Een dergelijke monetaire omslag kan zich snel voltrekken.

Centrale banken kunnen in die situatie niet anders doen dan de rente snel optrekken. In plaats van voortdurende dalende rentes, komen we eerder dan verwacht in een situatie van (snel) oplopende tarieven. Het behoeft geen betoog dat dit een enorm effect op aandelen en obligatiekoersen kan hebben.

Betekent dit per definitie een doemscenario voor aandelen en obligaties voor het voorliggende? Niet per se. Ten eerste hoeft mijn analyse natuurlijk niet (helemaal) uit te komen.

Niet glashelder

Helaas is mijn glazen bol in het verleden ook niet altijd glashelder geweest… Bovendien zijn er andere krachten denkbaar die de bovengeschetste negatieve effecten kunnen matigen.

De groei van opkomende markten kan een steun in de rug zijn voor het bedrijfsleven en mogelijk dat door verdergaande technologische en organisatorische ontwikkelingen de productiviteitsgroei hoog uitpakt.

Onder die omstandigheden zouden de markten enige weerstand tegenover negatieve effecten kunnen laten zien. Maar het lijkt mij dat beleggers het risico op grote financiële ongelukken maar beter scherp in beeld kunnen houden.

Een goede belegger speelt niet in op wat er gaat gebeuren, maar wat meer op wat er kan gebeuren. Ik wens u mooie feestdagen en een, ook in financieel opzicht, gezond nieuw decennium.

Marcel Tak is zelfstandig beleggingsadviseur en oprichter/beheerder van het Bufferfund. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

De impact van het coronavirus