EM-obligaties met lage ratings hebben voorkeur

Obligaties uit opkomende markten krabbelen de laatste weken wat op. Toch zijn de verliezen, ondanks de hoge rente-uitkeringen dit jaar, nog altijd groot. EM-obligaties hadden last van een flight-to-safety, een schrikreactie die Robert Simpson van Pictet Asset Management begrijpt, maar volgens hem te ver is doorgeschoten.

Hij wijst erop dat de risico’s op wanbetalingen van EM-landen nu hoger worden ingeschat dan bij high yield bedrijfsobligaties. Daar is volgens hem geen enkele reden voor.

Rente en dollar

Volgens Simpson hebben de koersdalingen te maken met de sterke dollar en de grote onzekerheid over de rente.

EM-staatsobligaties zijn erg gevoelig voor een stijgende rente. Het roept vragen op over de toekomstige financiering van staatsschulden. Daar komt bij dat EM-landen veel geld lenen in dollars. Stijgt de dollar dan leidt dat automatisch tot hogere lasten.

De angst voor financieringsproblemen is begrijpelijk, maar waar beleggers volgens Simpson te weinig rekening mee houden is dat de omstandigheden per land verschillen. "EM-markten worden te veel over een kam geschoren." Daardoor is er sprake van mispricing, waar beleggers met goede macro-economische analyses van kunnen profiteren.

Ratings

Beleggers hebben wel een beetje onderscheid gemaakt. Als EM Debt wordt onderverdeeld naar landen met hoge ratings (investment grade) en lage ratings (high yield) dan doet de tweede groep het veel slechter dan de eerste. De mispricing bij de EM-landen met lage ratings is daardoor groter. 

Simpson: “Eind april had bijna 22 procent van de opkomende landen spreads van meer dan 1.000 basispunten boven Amerikaanse staatsobligaties, een niveau dat wijst op een hoog risico van wanbetaling. Dat is het hoogste percentage sinds de wereldwijde financiële crisis. Ter vergelijk midden 2019 lag dit percentage bij slechts 400 basispunten.”

Klik op de afbeelding voor een grote versie

Grootste kansen

Twee ontwikkelingen treden tegelijkertijd op. Ten eerste wordt steeds meer EM Debt gezien als high yield. Ten tweede geldt voor high yield dat de spreads sneller oplopen.

Hier liggen de grootste kansen voor beleggers, zegt Simpson. Juist bij landen met lage ratings worden de risico's op wanbetaling ten onrechte hoger ingeschat dan bij bedrijfsobligaties.

Geschiedenis 

Hij staaft zijn mening met historische gegevens. “Staatsobligaties uit opkomende markten met een B-rating hadden tussen 1983 en 2021 een gemiddeld wanbetalingspercentage van 12,7 procent over een periode van 5 jaar. Bedrijfsobligaties met eenzelfde rating hadden daarentegen een wanbetalingspercentage van 20,2 procent.” Daar komt bij dat de in gebreke gebleven EM-landen in de jaren daarna vaker dan bedrijven alsnog betaalden. 

Klik op de afbeelding voor een grote versie

Een punt van zorg is wel terecht. Opkomende markten hebben net als Westerse landen tijdens corona veel schulden opgebouwd, die ooit terugbetaald moeten worden. Daar staat tegenover dat deze leningen allemaal zijn uitgegeven tegen een lage rente met vaak lange looptijden, wat de afwikkeling ervan weer tot een kleiner probleem maakt, zeker als de economische groei in de opkomende markten de komende jaren weer aantrekt.

Exoten met hoge groei

Enkele landen waarvan Simpson qua economische groei veel verwacht zijn: Mozambique, Ivoorkust, India, Indonesië, Vietnam, Oezbekistan, Georgië, Panama, de Dominicaanse Republiek en Colombia. Deze landen kunnen de komende 5 jaar rekenen op groeipercentages van tussen de 3,9% en 7,2% per jaar. Ter vergelijk, Pictet gaat voor de VS uit van 2,2% op jaarbasis.

Slotadvies van Simpson: dit is volgens hem een prachtig moment om EM-obligaties te kopen op een laag niveau, maar net als bij bedrijfsobligaties mag het gevaar van rotte appelen niet worden onderschat. Spreiding en goede macro-economische analyses zijn het devies.