Europa is niet the place to be voor aandelenbeleggers, zo is de brede consensus. Dus reden om contrair te gaan?
Geoffroy Goenen: “Dat Europese aandelen allesbehalve gewild zijn, is al tien jaar aan de gang. Reden is dat de Amerikaanse S&P veel tech en andere groeisectoren telt, die het de laatste jaren goed hebben gedaan. In Europese indices daarentegen zijn sectoren dominant die de laatste jaren weinig groei van hun cashflow konden laten zien, zoals bijvoorbeeld banken en nutsbedrijven. Andere sectoren, denk aan industrie en chemie, richten zich ook nog eens sterk op China, waarvan de economische prestaties steeds minder zijn.
Momenteel wordt de Europese consensus sterk bepaald door de oorlog in Oekraïne en de hoge gasprijs. Vanaf februari werden Europese aandelen vooral verkocht. Maar een negatief sentiment biedt ook de mogelijkheid van bovengemiddelde langetermijnrendementen.
Met name Europese smallcaps worden tegenwoordig verhandeld tegen distressed waarderingen. Wij beginnen over dat aandelensegment steeds positiever te worden. Dat geldt vooral voor niches met sterke groeikansen. Ik weet niet of de bodem hebben bereikt, maar we zijn er in elk geval dichtbij. Smallcaps bieden überhaupt op de lange termijn de beste aandelenkansen, mits de timing juist is.”
"Europese smallcaps worden tegenwoordig verhandeld tegen distressed waarderingen"
De markt vreest een diepe Europese recessie?
Geoffroy Goenen: “Of dat daadwerkelijk gebeurt, hangt mede af van de prijsontwikkeling van gas. Die pirjsontwikkeling valt lastig te voorspellen, maar de gasprijs heeft een enorme impact. Door de gasprijsonzekerheid kiezen veel beleggers ervoor om langs de zijlijn te blijven. Maar omdat overheden de laatste tijd zoveel gas hebben ingekocht en de tanks goed gevuld zijn, is er een kans op positieve verrassing. Mochten de gasprijzen dalen, dan kunnen de Europese markten ontspannen.”
Dan wordt Europa ook nog eens geteisterd door een enorme inflatie.
Geoffroy Goenen: “Belangrijker dan energie-inflatie is de kerninflatie die onder meer door de loonontwikkeling en voedselprijzen wordt bepaald. Dat ook deze inflatie nu zo hoog is, verklaart de actiebereidheid van centrale banken.
Ondertussen zijn economieën nog tamelijk heet. Door de lage werkloosheid is er extra opwaartse druk op de lonen. Ook ik ben van mening dat centrale banken moeten doorgaan met het verhogen van basisrentes. De Europese moet uitkomen op tenminste 2%. In de VS ligt de gewenste rente dichtbij 4%. Dat de VS nu minder looninflatie kent en inmiddels dalende huizenprijzen is natuurlijk gunstig voor de inflatieontwikkeling. Een afkoelende Amerikaanse economie, die het gevolg is van de renteacties van de Fed, werkt altijd inflatie verlagend.
Ik ben blij dat centrale banken de hoge inflatie met de nodige voortvarendheid te lijf gaan. Hoge inflatie werkt al snel ontwrichtend voor de economie. Voordat je het weet, gaan mensen protesterend de straat op. Dan is de geest uit de fles.”
Hoe ernstig is de schade door de oorlog in Oekraïne? Wat als de oorlog nog jaren duurt?
Geoffroy Goenen: “Die schade moet niet worden overdreven. Die is beperkt, hoe triest de situatie ook is. Rusland is te klein om een groot probleem voor de wereldeconomie te worden. Wel heeft Europa last van de energiecrisis, en delen van Afrika en Azië zijn getroffen door sterk gestegen voedselprijzen, doordat Oekraïne veel minder kan leveren.
Wel schept de oorlog extra geopolitieke spanningen. Een conflict tussen China en Taiwan zou bijvoorbeeld tien keer zo erg zijn. Taiwan is immers de chipleverancier van de wereld. Mochten aan China dezelfde sancties worden opgelegd als nu aan Rusland, dan valt de wereldeconomie stil. Dat kan niet. Laten we hopen dat het daar rustig blijft.”
Kijkend naar Europese aandelen, welke zijn momenteel het meest risicovol?
Geoffroy Goenen: “Cyclische bedrijven met veel schuld moeten worden vermeden. Terwijl de kredietkosten toenemen, nemen de winstvooruitzichten af. Dat is geen goede combinatie.
"Cyclische bedrijven met veel schuld moeten worden vermeden"
Verder zijn wij niet al te positief over fossiele energiebedrijven. Europese energie deed het dit jaar 60% beter dan tech. Dat is ongehoord. Volgens onze berekeningen zijn fossiele energiebedrijven momenteel relatief duur. De hoge CO2-voetafdruk is ook niet gunstig.
Overigens hebben we ook telecom en nutsbedrijven op onderwogen staan. Ook staan we niet te springen om de Europese autoproducenten te kopen. Die staan aan de vooravond van gigantische investeringen om de sprong van ICE (benzine/diesel) maar EV (elektrisch) te maken, terwijl de autovooruitzichten onzeker zijn.”
Europese banken?
Geoffroy Goenen: “Daar zijn we juist positief over, gelet op hun sterke balansen en de strenger geworden regulatie. De komende crisis moet echt heel zwaar worden om de banken ditmaal te raken. Buffers genoeg, terwijl de winstgevendheid hoog is, net als de dividenden die zij uitkeren. Vergeet ook niet dat centrale banken rekening houden met banken. Banken zijn nodig voor de kredietverlening. Dat begrijpen centrale bankiers als geen ander.”
"De komende crisis moet echt heel zwaar worden om de banken ditmaal te raken"
Andere Europese brigh spots?
Geoffroy Goenen: “Dan moet je denken aan bedrijven die nodig zijn voor de energietransitie. Overheden zijn op zoek naar alternatieven voor fossiele energie. Overal worden de investeringen opgevoerd. Maar ook bedrijven, die zich bezighouden met verduurzamen van huizen, zullen geen klagen hebben over voldoende opdrachten.
Een groeimarkt is ook die van medische instrumenten nu ziekenhuizen en laboratoria nieuwe spullen nodig hebben. Overigens zijn we ook long defensieve consumentenbedrijven om de portefeuille extra stevigheid te geven.
Maar uiteindelijk gaat het ook om de kunst van stockpicking. Dat is volgens ons toch de beste manier om outperformance te boeken. Zaken als een stabiele cashflow en een goed bestuur zijn voorwaarden om ons geïnteresseerd te krijgen.”
"Maar uiteindelijk gaat het ook om de kunst van stockpicking"