Doet u mij maar kort- en vooral langlopend papier

Het is begrijpelijk dat institutionele beleggers geneigd zijn om meer te alloceren naar de kortlopende strategieën. Ze kunnenn immers een vergelijkbaar of zelfs hoger rendement bieden dan langer lopende equivalenten. Een deel van de aantrekkingskracht komt ook voort uit de kater van de plotselinge ommezwaai van de rente - van recordlaagte naar een hoge stand - doordat centrale banken zich inspannen om de stijgende en kleverige inflatie te bestrijden.

Het lijkt er tevens op dat een kortere duur gelijk staat aan een lager risico, tenminste als we kijken naar de recente geschiedenis. Het andere aspect is de relatief vlakke creditspreadcurve - creditspreads zijn het verschil in rendement tussen staatsobligaties en bedrijfsobligaties met dezelfde looptijd. Deze relatief vlakke creditspreadcurve betekent dat beleggers niet meer, en soms zelfs minder, betaald krijgen voor het uitlenen van een langere periode tegen hetzelfde emittentenrisico.

Dit betekent echter niet noodzakelijk dat obligatiestrategieën met een langere looptijd minder aantrekkelijk zijn voor beleggers. Er zijn drie redenen waarom we denken dat obligatiestrategieën met een langere looptijd aantrekkelijker kunnen zijn dan hun tegenhangers met een korte looptijd.

1. Minder herbeleggingsrisico met langlopende obligaties
Er is sprake van herbeleggingsrisico wanneer de opbrengsten van beleggingen niet opnieuw kunnen worden belegd tegen hetzelfde rendement. Dit heeft een grotere invloed op kortlopende obligatiestrategieën dan op die met een langere looptijd, omdat een groter deel van de portefeuille elk jaar vervalt. Bijvoorbeeld, in een portefeuille met obligaties met een looptijd van nul tot vijf jaar, vervalt ongeveer 20% van de participaties elk jaar, terwijl dit waarschijnlijk minder dan de helft is voor strategieën met een langere looptijd.

Het risico speelt op bij een dalende rente (of creditspread), precies waar we ons nu bevinden, aangezien de markten verwachten dat centrale banken de rente in 2024 zullen verlagen. Als die verwachtingen uitkomen, of als de rente sneller daalt dan nu wordt verwacht - bijvoorbeeld in een hard-landing-scenario - dan kunnen strategieën met een korte looptijd moeite hebben met herbeleggen tegen de huidige, hogere rente.

Strategieën met een langere looptijd zetten de spreads en rentetarieven op de lange termijn vast, waardoor de impact van mogelijke toekomstige rentedalingen op het herbeleggingsrendement wordt beperkt en tegelijkertijd wordt geprofiteerd van de blootstelling aan obligaties met een langere looptijd.

De onderstaande tabel geeft een illustratie van wat dit zou kunnen betekenen voor beleggers, ervan uitgaande dat de huidige rendementen voor vijfjaarsobligaties en tienjaarsobligaties respectievelijk 6,0% en 5,5% zijn. Het laat zien hoe verschillende herbeleggingspercentages van invloed kunnen zijn op het totale rendement dat wordt behaald over de totale houdperiode.

Het vastzetten van deze spreads kan dus helpen om een deel van de onzekerheid veroorzaakt door volatiele marktomstandigheden te verminderen, waardoor beleggers mogelijk een betrouwbaardere bron van inkomsten krijgen. Natuurlijk zijn de marktverwachtingen voor dalende rentes ingeprijsd voor obligaties met een langere looptijd, dus de echte vraag is hoe de markten presteren ten opzichte van deze verwachtingen.

Als institutionele beleggers geloven dat de dagrente meer zal dalen dan is ingeprijsd in de rentecurve, dan zullen vastrentende obligaties met een langere looptijd aantrekkelijker worden. Voor beleggers die de impact van het herbeleggingsrisico op hun rendement willen beperken, kunnen obligatiestrategieën met een lange looptijd een effectieve oplossing bieden.

2. Langlopende obligaties verbeteren risico/rendement van totale portefeuille
Een van de aantrekkelijke kanten van strategieën met een korte looptijd is de hoge verhouding tussen credit spreadrisico en renterisico. Op strategie- of portefeuilleniveau lijdt dit waarschijnlijk tot kleinere verliezen als gevolg van stijgende yields en een lagere volatiliteit als gevolg van actuele macro-economische ontwikkelingen, zoals de vooruitzichten van centrale banken op het monetair beleid.

Maar als we kijken naar een totale portefeuillebenadering over meerdere asset classes, dan kan blootstelling aan renterisico (duratie) een belangrijk onderdeel zijn van het streven naar betere risicogewogen rendementen. Dit komt omdat obligaties vaak een lage of negatieve correlatie hebben met het rendement op growth assets, zoals aandelen.

Hoewel dit in 2022 niet gold, is het historisch gezien vaak wel zo geweest. Het hogere relatieve spreadrisico van kortetermijnstrategieën lijkt dan plotseling het marktrisico op portefeuilleniveau te verhogen, terwijl het nemen van renterisico in langeretermijnstrategieën dit risico juist kan verlagen.

3. De verschillende rollen van kortlopende en langlopende obligaties
Kortlopende en langlopende obligaties hebben een andere rol in de portefeuilles van veel beleggers. Kortlopende strategieën worden bijvoorbeeld vaak gebruikt als een bron van liquiditeit tijdens een neergaande markt, zoals de COVID-19 crisis. Deze periodes van intense verkoopdruk om liquiditeit op te halen, zorgden ervoor dat kortlopende obligaties minder goed presteerden dan hun tegenhangers met een langere looptijd. Dat is geen probleem - tenzij de belegger op datzelfde moment wil verkopen.

Beleggers die dit soort volatiliteit willen vermijden en voor wie het niet waarschijnlijk is dat zij op hetzelfde moment als anderen onmiddellijk liquiditeit nodig hebben, kunnen hun portefeuilles meer in de richting van langlopende strategieën kantelen of andere methoden zoeken om liquiditeit in hun portefeuille te vergroten.

Institutionele beleggers zullen vaak strategieën met een langere looptijd gebruiken om hun verplichtingen af te dekken en het asset-liability risico te verminderen. Het rendement kan worden verhoogd door te profiteren van de creditspread op langlopende staatsobligaties. Dit kan bijdragen aan het verbeteren van de dekkingsgraad of het genereren van kapitaalgroei.

Risico afwegen

Gezien de huidige achtergrond van hoge yields, hoge volatiliteit en onzekere marktomstandigheden, kunnen kortetermijnstrategieën ongetwijfeld een belangrijke rendementsverbetering en risicovermindering betekenen voor veel beleggers, evenals een belangrijke bron van liquiditeit.

De keuze tussen kort- en langlopende strategieën is echter niet eenduidig en is afhankelijk van de totale portefeuilleconstructie, de bereidheid tot herbeleggingsrisico en de rol die obligaties spelen. Er is in de portefeuille van elk type belegger aantoonbaar plaats voor beide.