Het dilemma van de Fed

De situatie nu is gevaarlijker dan 50 jaar geleden

Steve Ellis: "De Fed is duidelijk geweest: het zal hard ingrijpen om de inflatie onder controle te brengen. Maar het risico dat de Fed te ver gaat, wordt steeds groter. De situatie nu is namelijk niet zoals die in de jaren 70. Het is erger. Jerome Powell (zie foto) is evenmin de nieuwe Paul Volcker.

Beide tijdperken werden gekarakteriseerd door hoge inflatieniveaus waarbij de Amerikaanse centrale bank krachtig ingreep. Maar de huidige Amerikaanse schuld maakt het voor Powell veel moeilijker om de inflatie aan te pakken dan het voor Volcker ooit was."

Diepe Amerikaanse recessie dreigt

Steve Ellis: "Het huidige, torenhoge schuldniveau maakt de impact van een strakker Fed-beleid ingrijpender. Er is maar een kleine renteverhoging nodig om een groot effect te hebben op de economie. Toch lijkt de Fed bereid te zijn om de vraagzijde sterk te drukken als daarmee de inflatie onder controle blijft.

Het gevaar is echter dat de Fed doorschiet en dat Amerika in een diepe recessie raakt, nog dieper dan die van 40 jaar geleden."

Sterke verminderering geldvoorraad

Steve Ellis: "De hoge schuldgraad van de economie is deels te verklaren door een decennium van lage rentes. Overal ter wereld zijn economieën gewend geraakt aan goedkoop geld waardoor er voor de meeste een reële rente onder nul nodig is om te functioneren. Maar momenteel krijgen ze dat niet: de Amerikaanse tienjarige reële rente ligt boven de 1.1%.

Het huidige beleid van de Fed kan bijdragen aan een flinke inperking van de vraagzijde. Het nieuwe kwantitatieve verstrakkingsprogramma van de Fed vermindert de balans met 95 miljard dollar per maand. De wereldwijde geldvoorraad is al met 7000 miljard dollar afgenomen. De verdere verwachte verkleining van de balans, in combinatie met aanhoudende renteverhogingen, doet een verdere vermindering van de geldvoorraad met nog eens zo’n 5000 miljard dollar verwachten.

De daaruit voortvloeiende onderdrukking van de vraagzijde vergroot het risico op een harde landing. De Fed moet dus uitkijken dat het niet te ver of te snel gaat met het corrigeren van haar fouten van de afgelopen twee jaar."

Pas op met high yield!

Steve Ellis: "Gezien deze omstandigheden is het voor beleggers tijd om een defensieve positie in te nemen. Zoals het er nu voorstaat, gaat Amerika een recessie in, en dan kunnen we verwachten dat de wanbetalingen zullen toenemen. Toch houden de markten daar nog geen rekening mee, zoals blijkt uit de verwachte wanbetalingsgraad voor Amerikaanse hoogrentende obligaties.

Volgens onderzoek van Fidelity staat die nu op maar 2,7%, een percentage dat eerder bij een lichte recessie hoort. Uit onderzoek van de Amerikaanse bank Merrill Lynch ging het tijdens de wereldwijde financiële crisis om 14% effectieve wanbetalingen, terwijl de markten een wanbetalingsgraad van 12% verwachtten.

Hoogrentende obligaties bieden beleggers dus niet genoeg buffer bij stijgende wanbetalingen. De huidige spreads voor hoogrentende obligaties maken beleggers dus kwetsbaarder in tijden van stijgende wanbetalingen.

Investment grade obligaties daarentegen bieden nog een positieve spread premium. Dit levert beleggers een compensatie op die in lijn ligt met eerdere periodes van hoge wanbetalingpercentages."

Steve Ellis