Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg.

Column

Fed is even zonder woorden

Damned if you do, damned if you don’t. Alles wat Fed-president Jerome Powell nu zegt, valt verkeerd. Het zou monetair econoom Edin Mujagic niet verbazen als de Fed aan de vooravond staat van een beleidsverandering.

Enige tijd geleden schreef ik dat er een moment zal komen waarin de centrale banken zichzelf in een situatie hebben gemanoeuvreerd waardoor elke uitspraak slecht zal vallen op de markten. Het zou best kunnen dat dit moment deze week is bereikt.

Jerome Powell van de Fed sprak op een bijeenkomst over economie en monetair beleid. Op de financiële markten keek men reikhalzend uit naar wat de opperste centrale bankier van de wereld zou zeggen over de stijgende langetermijnrentes in het land. Het toonaangevend tienjaarstarief was zojuist geklommen tot bijna 1,5 procent, een vol procentpunt meer dan augustus vorig jaar. Dat is nogal fors.

Natuurlijk, de stijging van de inflatie en de angst voor een verder oplopen ervan, is ook belangrijk, maar wat Powell over inflatie zou zeggen, was al bekend. Iedereen die de moeite heeft genomen om de afgelopen maanden naar Powell te luisteren – of een eerdere column van mij op IEX Profs heeft gelezen – wist al dat de bank een verdere stijging zou toejuichen. Nogal wiedes: het Fed-beleid heeft sinds 2007 immers het doel om inflatie aan te jagen.

Opmerkelijk laconiek

Maar wat de markten nu vooral interesseert zijn de stijgende langetermijnrentes. Die stellen beleggers in staat een hoger, veilig rendement te behalen, hetgeen op zijn beurt aandelen minder aantrekkelijk maakt, zéker omdat de laatste tijd de vraag spleet of de koersen niet te veel zijn losgeraakt van de economische realiteit.

Zou Powell erop hinten dat de stijgende langetermijnrentes hem slapeloze nachten bezorgen, dan zouden die weer zakken waardoor aandelen navenant aantrekkelijker worden. De Fed-baas zou voor zo’n hint best een plausibel verhaal hebben. De Amerikaanse economie staat op het punt te beginnen aan een herstel van de coronarecessie van 2020. Een behoorlijke rentestijging is in deze situatie wel het laatste wat nodig is.

Maar Powell uitte zich niet bezorgd over de oplopende rentes. Hij verraste de markten door er laconiek over te doen. Powell noemde de rentestijging niet storend, wat meteen werd opgevat als een teken dat de Fed een verdere stijging geen strobreed in de weg zal leggen. De langetermijnrentes spoten verder omhoog en de aandelenkoersen daalden scherp. 

Wedstrijdje armpje drukken

Stel nou echter dat Powell wél had gezegd dat de oplopende rentes op de Amerikaanse kapitaalmarkt een bron van zorg zijn. Grote kans dat er op de financiële markten ook dan lichte paniek zou zijn ontstaan. Immers, als de Fed-baas zegt dat een tienjarige rente van 1,5 procent nominaal (nagenoeg 0 procent in reële termen) het herstel van de Amerikaanse economie frustreert, dan zegt dat weinig goeds over de staat van de Amerikaanse economie.

Enfin, Powell heeft met zijn nieuwste uitspraken de markten uitgedaagd om de Fed op de proef te stellen. Hoe ver moet de tienjarige rente klimmen, totdat de Fed wél slapeloze nachten krijgt en in actie komt? De markten spelen dat spel maar wat te graag.

Nieuwe ingrepen in aantocht

Het rentecomité van de Fed vergadert op 17 maart. Het zou mij niet verbazen als er voorafgaand al aan damage control wordt gedaan en dat Powell in de persconferentie na afloop een heel ander geluid laat horen dan eerder deze week. Door Powell's laconieke optreden over de ontwikkelingen op de rentemarkten, is volgens mij de kans op nieuwe ingrepen van de Fed groter geworden.

Hoezo? Ga even mee terug in de tijd. Het is september 2018. Op de vraag wat volgens hem de belangrijkste les was sinds het omvallen van de Amerikaanse zakenbank Lehman Brothers tien jaar eerder, zei Powell “dat de stabiliteit van het financiële systeem belangrijk is.”

Wanneer komt de stabiliteit van het financiële systeem in gevaar? In de huidige omgeving is dat het geval wanneer de rentes sterk stijgen maar ook als de aandelenkoersen fors zakken.

Daar komt de U-bocht

Over 2018 gesproken: de Fed was toen bezig met een serie renteverhogingen. Toen de markten door kregen dat de bank daar ook in 2019 mee wilde doorgaan, crashten de aandelenkoersen. Powell maakte een U-bocht, die ik zelden eerder had gezien bij een centrale bank. Er ging een streep door de geplande renteverhogingen, en de officiële rente werd gekortwiekt.

Het zou me niet verbazen als de Fed deze maand opnieuw een U-bocht maakt, met alle risico’s van dien. Denk aan meer obligaties opkopen, nog langer stimuleren. Het is een Catch-22 voor de Fed. Of, beter gezegd, om aansluiting te zoeken bij de Fed-rente: het is een Catch 0,0.

Nieuw instrument

Tot slot: Sinds 2007 hebben de centrale banken hun normale monetaire wapens nagenoeg opgebruikt. De rentes liggen veelal rond de 0 procent en met quantitative easing is ook nogal wat geld mee gemoeid. In de afgelopen jaren hebben de centrale banken daarom een nieuw instrument voor zichzelf gecreëerd, forward guidance genaamd. Daarbij vertellen centrale bankiers wat hun toekomstige plannen zijn en onder welke voorwaarden deze plannen wel of niet zullen worden uitgevoerd.

Zo zegt de Fed bijvoorbeeld de rente te gaan verhogen, wanneer in de VS maximale werkgelegenheid is bereikt (lees: een werkloosheidspercentage van minder dan 4 procent) en de jaarlijkse inflatie structureel op iets meer dan 2 procent is gekomen en daar zou blijven na een wijziging van het monetaire beleid.

Als we inderdaad het punt hebben bereikt waarbij elke uitspraak van de centrale bankiers slecht valt op de markten, dan is de voor de hand liggende conclusie dat ook de linguïstische monetaire instrumenten inmiddels aardig zijn verbruikt.

Wat nu Powell en Co?


Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg. Hij schrijft op persoonlijke titel. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

De impact van het coronavirus