Je hebt actief en 'actief actief'

Actief beheer is dood, lang leve de ETF? Geenszins. Beleggers hebben groot gelijk dat zij hun geld met miljarden sluizen in de richting van passieve producten zoals trackers. Maar de beroerde prestaties van de meeste actieve beleggingsfondsen komen door een gebrek aan actief beheer, niet door een teveel. Het zijn closet indexers. Logisch, want beleggers betalen het voole actiefbeheerfonds terwijl hooguit een kwart van de portefeuille actief wordt beheerd en outperformance kan genereren.

Werkelijk actief beheerde fondsen zijn nog altijd heel wel in staat de markt te verslaan. Dat was de strekking van het betoog van Torkell Eide afgelopen maandag tijdens het nieuwjaarsseminar in Amsterdam van zijn werkgever, het Noorse fondsenhuis Skagen Funds. De manager van het Skagen Global-fonds introduceerde in het West-Indisch Huis de active share, de mate waarin de beleggingen van een fonds afwijken van zijn benchmark - een vondst van Martijn Cremers en Antti Petajisto. Bij de meeste fondsen is minder dan de helft van de portefeuille 'active'.

Dat heeft vèrstrekkende gevolgen voor de rendementen. Voor iedere index geldt dat grofweg de helft van de onderliggende effecten slechter presteert dan gemiddeld en de andere helft juist beter. Fondsmanagers die een index voor de helft of meer kopiëren, bieden hun klanten daardoor de 'zekerheid' van op zijn minst gedeeltelijk ondermaatse rendementen, in ruil voor de hoge kosten van actief beheer, zo redeneert Eide.

Lemmingen en closet indexers
En dat terwijl écht actief beheer vrijwel zeker meer oplevert. Petajisto en Cremers onderzochten de nettorendementen van Amerikaanse beleggingsfondsen in de periode 1990-2008. Gemiddeld bleven zij ieder jaar 0,4 procentpunt achter bij hun benchmarks. De echte closet indexers, die voor de helft of meer de index volgen, deden het gemiddeld 0,9 procentpunt slechter. Zelfs de 'gematigd actieve' managers scoorden min 0,5 procentpunt.

De meest actieve managers deden het gemiddeld juist 1,3 procentpunt beter dan hun markt. Maar zulke outperformance is moeilijk te organiseren. De meeste fondsenhuizen zijn zo ingericht dat managers en analisten elkaar napraten, en hun concurrenten en de media. Daardoor lopen zij als lemmingen achter elkaar aan. Skagen zit niet voor niets in het afgelegen Stavanger, ver weg van de chattering classes.

De Noren verwachten van hun managers zoals Eide juist dwarse, eigen opinies, geen kuddegedrag. Bovendien stemmen zij hun beleggingsbeleid af op de belangen van de klanten, niet op de waan van de dag. Soms komt dat Skagen duur te staan. Zo beleggen drie van de Skagen-fondsen in Samsung in plaats van in Apple. Tot 24 augustus van dit jaar bleef het Koreaanse fonds tientallen procenten achter bij de rivaal uit Cupertino.

Skagen lacht het laatst met Samsung
Toen Samsung op 27 augustus ook nog eens de patentoorlog met Apple verloor, duikelde het aandeel in één dag met 7% en zagen de drie fondsen tachtig miljoen euro aan beurswaarde verdampen. De media doken daar direct bovenop en de klanten bestookten Skagen met kritische vragen. Eide c.s. hadden heel wat uit te leggen, maar de rest van het jaar deed Samsung het 40% beter dan Apple. Zij, en hun klanten, lachten het laatst.

Het vlaggenschip Skagen Global kon daardoor weer een jaar met outperformance bijschrijven. In tegenstelling tot opkomendemarktenfonds Skagen Kon-tiki, trouwens, dat voor het eerst in het elfjarig bestaan de index voor moest laten gaan.