Lang leve shortsellers

Shortsellers hebben geen al te beste naam omdat ze profiteren van slecht nieuws. Toch bestaan ze al heel lang, legt Marc Rubinstein van Deutsche Bank uit. Ze hebben bovendien een belangrijke functie. Ze speuren schandalen op en zorgen voor tegenwicht bij een al te groot optimisme. Per saldo zorgen ze voor een betere prijsvorming op de beurs.

De eerste shortseller was de Nederlander Isaac le Maire die aanvankelijk aandeelhouder was in de Vereenigde Oostindische Compagnie (VOC), maar daarna begon te speculeren tegen zijn oude bedrijf. Dat werd hem destijds niet in dank afgenomen. Hij werd er door de hoge heren van beticht dit te doen ten koste van “onschuldige aandeelhouders, waaronder weduwen en wezen.”

Een van de meest bekende voorbeelden uit het recente verleden is Lehman Brothers dat in 2007 ten val werd gebracht door shortsellers, en de afgelopen weken was er veel aandacht voor Hindenburg Research dat als shortseller optrad bij verschillende bedrijven uit de Indiase Adani Groep.

Hindenburg

Hindenburg publiceerde tegelijkertijd een rapport waarin het Adani beschuldigt van boekhoudfraude. Het antwoord van Adani was dat het Hindenburg alleen te doen is om eigen gewin. Het rapport zou niks te maken met het zoeken naar de waarheid. Wat Adani er niet bij zei, is dat het rapport van Hindenburg tot stand gekomen is na twee jaar van intensieve research.

Hier komen we bij een van de punten die Rubinstein wil maken. Het is helemaal niet zo eenvoudig om winst te maken met “shorts”. Het onderzoeksbureau S3 Partners uit New York heeft hier onderzoek naar gedaan en komt tot de conclusie dat shortsellers in 2022 netto 300 miljard dollar hebben verdiend.

Dat klinkt leuk, maar dat was in een jaar dat de beurzen daalden. In de drie jaar daarvoor werd op shortposities een verlies geleden van 572 miljard dollar.

Verschillende soorten

Wat ook niet vergeten mag worden, is dat er verschillende soorten short-sellers zijn.

Short-selling is in de eerste plaats een manier voor beleggers om zich te beschermen tegen koersdalingen. Er zijn hedgefondsen die proberen het aantal “shorts” en “longs” precies in balans te houden. Op die manier zijn ze marktneutraal. Ze maken als het goed is zelden grote winsten, maar ook geen grote verliezen. Dit soort hedgefondsen zijn te vergelijken met obligaties met minder extreme toppen en dalen dan een aandelenfonds.

Andere hedgefondsen kiezen voor meer longs dan shorts. Volgens Goldman Sachs lag het gemiddelde van de long/short-fondsen vorig jaar november bij een netto longpositie van 48%, wat betekent dat voor elke 100 dollar aan beheerd vermogen de exposure naar de algemene markt 48 dollar was.

Aangezien de beurzen vorig jaar hard daalden, is het logisch dat deze hedgefondsen het slechter deden dan de "market neutral" hedgefondsen.

Het is ook niet zo dat er per definitie altijd gegokt wordt tegen een bepaald fonds. Veel hedgefondsmanagers gebruiken ETF’s om short te gaan.

Een slecht jaar

De hedgefondsmanagers die wel tegen bepaalde aandelen gokken, zijn lang niet altijd succesvol.

Rubinstein geeft het voorbeeld van Whitney Tilson die behoorlijk succesvol was tussen 2002 en 2008, maar in 2009 en 2010 bijna alles verloor met een slechte short. In de jaren erna ging het berg op en af. Zijn slechtste short was Tesla, terwijl dat vorig jaar juist een van de beste shorts was geweest.

Er zijn zielige verhalen. Jock Robinson speculeerden in de jaren ’80 tegen beursfondsen waarvan hij dacht dat ze alleen maar hoog stonden vanwege het leuke verhaal eromheen - de boodschap - niet vanwege de bedrijfsresultaten.

Hij had gelijk, maar dat bleek pas jaren later. Zijn beleggingsfonds leed enorme verliezen, waardoor het fondsvermogen kromp van 400 miljoen dollar naar 80 miljoen dollar. Hij werd als short-seller in de mangel genomen (squeezed), wat hem dwong aandelen te kopen tegen veel hogere prijzen dan waarvoor hij ze verkocht had. Hij moest zijn shorts dus opgeven. Pas later kreeg hij het gelijk aan zijn zijde. De aandelen waartegen hij had gespeculeerd bleken inderdaad prut te zijn.

Buffett doet het niet

Warren Buffett beschreef shortselling ooit als een hele moeilijke manier om geld te verdienen, maar er is principieel niks tegen. Het lastige is dat je als shortseller een lange adem moet hebben en moet opboksen tegen de algemene mening, “want bedrijven die gebruikmaken van fraude zijn daar vaak heel goed in en kunnen de schone schijn lang ophouden”, aldus Buffett.

Buffett doet daarom zelf niet aan shortselling. Hij belegt ook niet in long/short hedgefondsen. Maar ze hebben wel een maatschappelijke functie: het vinden en aan de kaak stellen van frauduleuze bedrijven als Enron, Lehman Brothers en Wirecard. Ze zorgen bovendien voor een tegenwicht als alle anderen positief zijn. Al met al komt dat de marktwerking en prijsvorming ten goede.

Bernard Baruch, uitvinder van de term Koude Oorlog, politiek adviseur van meerdere Amerikaanse presidenten en Winston Churchill en beurshandelaar, zei over short-sellers het volgende:  

“A market without bears would be like a nation without a free press. There would be no one to criticise and restrain the false optimism that always leads to disaster.”