Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg.

Column

Nog vijftien jaar lang lage rente

Bij de ECB blijven de kosten voor de baten uit gaan. Het lijkt er in de verste verte niet op alsof Lagarde het superruime monetaire beleid zal wijzigen, aldus Edin Mujagic.

Juni 2050. Ik kijk er nu naar uit, want dan zullen de volledige notulen van de vergadering van het ECB-bestuur van 4 juni 2020 in te zien zijn. De, naar eigen zeggen, open en transparante ECB houdt de verslagen van namelijk vergaderingen 30 jaar lang geheim.

Dan weten we pas of het bankbestuur daadwerkelijk dacht dat nog eens 600 miljard euro in de economie pompen de inflatie aan zou wakkeren, terwijl rondes 1 tot en met 23 (of zo) dat niet hebben gedaan.

En hoe unaniem is het bestuursbesluit van gisteren om het Pandemic Emergency Purchase Program (PEPP) met een half jaar en 600 miljard euro op te voeren?

Krimp alom

Christine Lagarde, president van de ECB, zei namelijk dat iedereen in het bestuur vindt dat actie nodig is. Dat betekent niet dat alle leden ook die 600 miljard zagen zitten. 

De bank besloot ook om de opbrengsten van de aankopen gedaan binnen PEPP tot minstens eind 2022 te herinvesteren. Dus elke keer als een obligatie afgelost wordt en de bank rente bijgeschreven krijgt, stoppen ze elke cent weer in nieuwe obligaties.

De reden voor de verdere verruiming van het superruime beleid, is dat de ECB verwacht dat zowel groei als inflatie op middellange termijn lager zullen zijn. De economie van de eurozone zal dit jaar met 8,7% krimpen, ramen de ECB-economen in hun hoofdscenario. Twee alternatieve scenario’s laten een nog stevigere krimp zien.

Kost gaat voor de baat

De inflatie komt dit jaar naar verwachting uit op 0,3%, om in 2021 te klimmen naar 0,8% en in 2022 verder te stijgen naar 1,3%. Daarmee komt de geldontwaarding volgens de ECB nog verder weg te liggen van het streefpercentage van onder, maar dichtbij 2%.

De bank heeft heel weinig aanleiding nodig om het beleid verder te verruimen. Er is eigenlijk geen situatie denkbaar waarin ze dat beleid minder ruim willen maken te maken. Dit geldt niet alleen voor de korte termijn, zolang de coronacrisis duurt bijvoorbeeld, maar ook daarna.

Dat leid ik af uit een aantal zaken. Zo is er de opmerking van Lagarde dat PEPP-steun meer voor- dan nadelen heeft. Zij overwoog tijdens de persconferentie zelfs de uitdrukking kosten/baten te wijzigen in baten/kosten. 

Per saldo voordelig

Ik vind het heel knap dat de bank na een paar weken PEPP-beleid - zeer controversieel beleid overigens - nu al weet dat er meer voor- dan nadelen aan kleven.

Verbazingwekkend vond ik Lagarde’s argument dat PEPP per saldo voordelig is, omdat dat al zou blijken uit de eerste weken na de monetaire injecties.

Daarna zei Lagarde dat het herstel van de economie tot nu toe lauw is vergeleken met de krimp in de maanden ervoor. Iedereen weet dat als een economie met een onverwachte harde schok te maken krijgt, er sneller sprake is van krimp dan van herstel. 

Koste wat kost

Volkomen normaal dus, behalve binnen de muren van het ECB-kantoor. De bank had kunnen benadrukken dat de economie begint te herstellen. Dat Lagarde het herstel lauw noemde, betekent dat ze zegt dat de bank het beleid koste wat kost ruimer wil maken en zeker niet krapper.

Dat zal niet alleen in juni zo zijn, maar ook de komende kwartalen en waarschijnlijk zelfs jaren. Jazeker! Een van Lagarde’s collega’s, de president van de Franse centrale bank, zei onlangs dat de inflatiedoelstelling van de ECB symmetrisch en flexibel is.

Wat het bestuurslid zegt, is dat de ECB niet alleen een te lage inflatie een tijdlang gedoogt, maar dat dat ook geldt voor een te hoge inflatie later. Ofwel: die onder, maar dicht bij 2%-doelstelling is geen plafond. 

Geen afbouw

Al met al betekent het bovenstaande dat ook als de ECB-economen in 2021 de inflatie in 2023 zullen ramen op iets onder 2%. Dat zal voor de bank onvoldoende reden zijn om het monetaire beleid minder ruim te maken.

De toevoegingen "op zijn minst" achter de verlenging en verruiming van het PEPP-programma zeggen dat het beleid van de ECB de komende jaren niet krapper zal worden.

Ik verwacht zeker geen noemenswaardige afbouw van de genomen (corona)maatregelen voor het einde van 2021 en geen einde van herinvesteringen voor eind 2023.

Kopen, kopen, kopen

Wat renteverhogingen betreft: de volgende totale zonsverduistering in Europa is op 12 augustus 2026. Noem me sceptisch, maar ik zou niet durven wedden dat de ECB voor die tijd de rente heeft verhoogd. 

Dit omdat een exit zonder financiële instabiliteit te veroorzaken niet mogelijk is. Op 13 juli 2011 verhoogde de ECB de rente voor het laatst. Wees niet verbaasd als het meer dan vijftien jaar duurt voordat de kranten openen met "ECB verhoogt de rente."

Ik verwacht dat de ECB het PEPP-programma eind dit jaar verder zal opkrikken. Als de ECB in dit tempo obligaties blijft kopen, dan zal het PEPP-geld in het eerste kwartaal van 2021 op zijn. En dat terwijl de bank daarmee tot minstens eind juni volgend jaar wil doorgaan. 

Die 1.350 miljard euro is alleen genoeg tot juni 2021 als het opkooptempo omlaag gaat. Maar daarmee zou de bank weer instabiliteit op de markten riskeren.


Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg. Hij schrijft op persoonlijke titel. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

De impact van het coronavirus