Waarom actief (weer) loont, straks

Dane Bowler heeft een aardig stuk op Seeking Alpha gepubliceerd waarom hij denkt dat 2015 het jaar wordt waarin actieve fondsen goed zullen scoren. Bowler is werkzaam bij 2nd Market Capital, een Amerikaanse professionele marktpartij. Volgens Bowler gaat de markt te maken krijgen met een klassiek mean reversion-patroon.

Zijn stelling is dat veel beleggers actieve fondsen hebben ingeruild voor ETF’s omdat die fondsen de afgelopen jaren, ondanks hun stevige kosten, niet beter presteerden dan indextrackers. Die beweging won in 2014 aan kracht en bereikte volgens Bowler een voorlopig hoogtepunt.  De opmars van ETF’s en indexfondsen hebben in zijn opinie een grote mate van 'mispricing' tot gevolg. 

Als iedereen ‘de index koopt’ dan loopt de waardering van overgewaardeerde aandelen verder op, simpelweg omdat overgewaardeerde aandelen vaak een zware weging hebben in marktkapitalisatie-indices en het gros van de ETF’s volgt dit soort indices. Hierdoor wordt het gat tussen goedkope en dure aandelen verder vergroot. Maar die eerste groep zal uiteindelijk, denkt Bowler, op basis van dividend en onderliggende groei, een beter rendement genereren.

En juist die aandelen gaan er in zijn theorie voor zorgen dat actieve fondsen outperformance gaan laten zien. En dat gaat er voor zorgen dat het vertrouwen in actief beheer terugkeert, dat er vermogen uit ETF’s gehaald wordt en terug naar actief wordt gebracht en we terug gaan naar de trend, het mean reversion-effect. Dat gaan we volgens Bowler in 2015 al meemaken.

Omarmen?
Ik zou dit kunnen omarmen natuurlijk, maar ik heb er nog zo mijn twijfels bij. De groei van ETF’s is nog te stevig om zomaar om te kunnen slaan. Ja, er zal wel wat mean reversion optreden, maar dat zal de onderliggende groei van ETF’s niet zomaar tot stilstand brengen. Ik zou liever zien dat beleggers hun geld uit closet index-fondsen halen (fondsen die voor ‘actief’ doorgaan maar heel dicht bij de index blijven) en die inruilen voor actieve fondsen met een hoge active share (hoge mate van afwijking van de index) - een term waarmee Yalenieten Antti Petajisto en Martijn Cremers begin deze eeuw op de proppen kwamen.

Tijdens hun Yale-afstudeerproject ontdekten zij dat hoe meer fondsen van de index afweken, hoe beter ze (als groep) presteerden. En dat de mate van afwijking van de index niet alleen outperformance verklaarde, maar tot op zekere hoogte zelfs voorspelde. 

Die closet index fondsen voegen niets toe en trekken een grote wissel op het slagingspercentage van de actieve sector (als in percentage dat de index voorblijft). Het grote, grauwe middenveld kan naar mijn mening niet snel genoeg verdwijnen. Dat closet index funds kansloos zijn, ligt natuurlijk aan hu eigen dna. Je kunt niet 1% aan kosten in rekening brengen en dan nauwelijks afwijken van de index en dan hopen dat je met die minimale afwijking het meer dan 1% beter doet dan diezelfde index.

O, maar wacht. Bowler schaart in zijn betoog die closet indexers onder passief. Terecht, vind ik. In mijn ideale wereld heb je indexfondsen en ETF’s aan de ene kant en alleen echt actieve fondsen aan de andere kant. Een active share van 80% of meer zou daarvoor als een minimum kunnen gelden. De rest van de actieve fondsen moet zich ernstig afvragen of ze recht van bestaan hebben.

Afwijking verplicht
Een hoge active share is weliswaar geen garantie voor een outperformance, het is wel een voorwaarde voor het behalen van een outperformance ten opzichte van de index. En het is in elk geval een garantie op een van de index afwijkend rendement. En dat is het minste dat je van een actief fonds mag verwachten. 

Tot die tijd moeten we het doen met knip-en-plak journalistiek en grafiekjes waarin het hele actieve kamp (inclusief verkapte passieve fondsen) over één kam geschoren worden. Het zij zo, deze wereld is nu eenmaal vol ruis. En in die wereld kraait er geen haan naar als een fonds met 20 miljard onder beheer en een track record van langetermijnoutperformance op één hoop wordt gegooid met een zolderkameréénpitter zonder trackrecord of noemenswaardig beheerd vermogen om tot één nietszeggend gemiddelde te komen. 

Natuurlijk zullen de passivisten wel weer roepen dat het onmogelijk is een fonds te selecteren dat de komende jaren gaat outperformen. Dat klopt, maar door het actief aanbod op te delen in blokken ,van closet index funds aan de ene kant tot diversified stock pickers aan de ander kant van het spectrum, weet je in elk geval in welke hoek van de vijver je je hengel moet uitwerpen.