Meer obligaties, minder aandelen

2023 is een typisch voorbeeld van hoe moeilijk het is om macro-economische voorspellingen te combineren met de juiste beleggingskeuzes. Veel analisten gingen er vorig jaar vanuit dat een globale recessie in 2023 onvermijdelijk zou zijn. Maar van een globale neergang is voorlopig nog geen sprake. 

Beleggers die op de recessieangst gereageerd hebben met veel cash, goud en weinig aandelen hebben daardoor veel rendement misgelopen. Een ook obligaties waren niet de juiste keus omdat de inflatie nog altijd hoog is.

60/40

Voor de analisten van Invesco Investment Solutions (IIS) is het een bevestiging dat beleggingsportefeuilles gericht moeten zijn op de lange termijn, met alleen kleine aanpassingen – over- en onderwegingen - op de korte termijn.

Citaat: “Wij zijn ons terdege bewust van de schade die een recessie aan kan richten voor de economie, financiële markten en portefeuilles. Toch streven we ernaar om zoveel mogelijk over de verschillende conjuncturele cycli heen te kijken, wetende dat het risico van een recessie slechts een van de vele risico’s is waaraan een portefeuille op lange termijn blootstaat. Cash is in ieder geval geen oplossing voor de lange termijn.”

Beperkte aanpassingen

Dat wil niet zeggen dat Invesco de ogen sluit voor een mogelijke recessie. Integendeel, in de laatste Long Term Capital Assumptions voor dit jaar maakt de vermogensbeheerder een diepgaande analyse van de impact die een recessie kan hebben op de portefeuille en hoe daarop voor te bereiden (zonder de hele portefeuille om te gooien).

Kort gezegd komt het erop neer dat Invesco voor de lange termijn een klassieke 60/40-portefeuille adviseert met momenteel een lichte overwogen-positie in obligaties ten nadele van aandelen.

Wat zijn de effecten van een recessie?

1. Een recessie zet de winst van bedrijven onder druk. Het hangt er van af hoe diep de recessie is, maar de impact op de korte termijn is vaak groot, gemiddeld ongeveer -30%. Het is logisch dat aandelen daaronder lijden. Aandelen die meer groeigevoelig zijn, zoals smallcaps en emerging markets, zijn doorgaans het meest kwetsbaar.
2. Dalende koersen en winsten gaan meestal gepaard met dalende waarderingen, zeker als er naar de zogenoemde forwards earnings wordt gekeken. Het gevolg zijn aantrekkelijke instapmomenten.
3. De inflatie daalt in een recessie. Nominale rendementen en reële rendementen (na aftrek van inflatie) bewegen naar elkaar toe bij zowel aandelen als obligaties. Dat verlaagt de drempel om te beleggen. 
4. De rente op obligaties daalt over de hele linie, maar de korte rente daalt sneller dan de lange. Dat komt door de invloed van centrale banken die in een recessie vaak de rente verlagen om de economie te stimuleren. Lagere renteniveaus zijn in eerste instantie gunstig voor obligatiehouders omdat de koersen stijgen. Het nadeel is dat de rendementen in de toekomst zakken. Beleggers krijgen immers minder rente over de hele looptijd.
5. Het verschil (spread) tussen de rente op obligaties met een hoge rating en high yield-bedrijfsobligaties neemt toe. Dat is logisch omdat in een recessie het aantal wanbetalingen groeit. 
6. Sterke munten zoals de dollar, euro, yen en Zwitserse frank stijgen in waarde ten opzichte van meer cyclische valuta’s zoals de Chinese yuan, Australische of Canadese dollar.

Verwachtingen

Koersveranderingen hebben een grote invloed op de rendementsverwachtingen op de lange termijn. De koerscorrectie in 2022 zorgde automatisch voor hogere langetermijnverwachtingen. Het aandelenkoersherstel in het eerste kwartaal van dit jaar heeft de verwachtingen weer iets gedempt.

In april van dit jaar zagen de verwachtingen voor de komende tien jaar er bij Invesco als volgt uit:

Aandelen:

• Voor Amerikaanse aandelen wordt een jaarrendement van rond de 7% verwacht.
• De verwachte rendementen voor Europa zijn met 6,3% iets lager en hoger voor opkomende markten (9%).
• Rendementen van meer dan 10% zijn te realiseren met Chinese en EM-aandelen, Amerikaanse en Britse smallcaps. 

Obligaties:

• De rendementsverwachting voor obligaties (globaal) waren in april ongeveer gelijk aan die voor Amerikaanse staatsobligaties (4%), waarbij obligaties met een lange looptijd naar verwachting minder goed zullen presteren dan obligaties met een korte looptijd omdat veel rentecurves momenteel omgekeerd zijn (korte rente is hoger dan de lange).
• Syndicated loans leveren naar verwachting gemiddeld ongeveer 9,2% op en behoren daarmee tot de meest interessante investeringen op een "risk-reward basis". Bij gesyndiceerde leningen gaat het doorgaans om niet-beursgenoteerde leningen van een groep institutionele beleggers en/of banken aan een bedrijf, project of overheid.
• High yield–obligaties met een lage kredietwaardering leveren in vergelijk minder op met 6,7%.
• Bedrijfsobligaties met een hoge rating (investment grade) bieden slechts een kleine premie tegenover Amerikaanse staatsobligaties.

Alternatives: 

• Vastgoed ligt momenteel slecht in de markt, maar de langetermijnvooruitzichten zijn best aardig. "Core real estate" (zonder hefboom) biedt een verwacht rendement van 7,5% op jaarbasis. Wereldwijd beleggende vastgoedfondsen zitten iets onder de 8%, Amerikaanse vastgoedbeleggingsfondsen en infrastructuur iets daar boven. 
• Bij private equity zijn de verwachtingen 12,05%.