Wordt het een zachte landing of een recessie?

"Beleggers verwachten een zachte landing nu de meeste centrale banken wel klaar lijken met renteverhogingen, maar de rente langer op een hoger niveau houden. Dit is waarschijnlijk nadelig voor obligaties en, zoals we vorige maand merkten, ook voor aandelen.

In Nederland zeggen we: "De wal zal het schip keren". Ofwel: iets kan niet eeuwig doorgaan, en zal een keer stoppen. Wij denken dat dit voor de huidige markttoestand ook geldt: stijgende yields dragen meestal bij aan financiële en recessierisico's, en vaak zie je in een Amerikaanse renteverhogingscyclus een plotselinge omslag.

Dit kan bijvoorbeeld een vlucht-in-kwaliteit-moment zijn. Denk hierbij aan de overeenkomsten tussen de huidige markt en de marktomstandigheden op Black Monday in oktober 1987.

Meer tegenvallers

Hoewel de recente rentepiek de voornaamste bepalende factor in de markten is geweest, waren er de laatste tijd nog andere tegenvallers:

• De potentiële shutdown van de Amerikaanse overheid die gelukkig vermeden is.
• Verhoogde olieprijzen en de hervatte rentebetalingen op Amerikaanse studentenleningen.
• Risico's in de Chinese vastgoedmarkt en bij  lokale overheden.
• Stakingen in de Amerikaanse auto-industrie.

Moeilijke marktomstandigheden

Het is duidelijk dat het moeilijk is om in een laatcyclische markt te handelen. Short-risk-beleggingen hebben een negatieve carry, waardoor het moeilijk is om deze positie lang vast te houden. Vogens onze marktindicatoren is slechts een kans van 25% op een recessie ingeprijsd. Dit suggereert dat aandelenrendementen voorlopig niet verder zullen stijgen, omdat positief economisch nieuws hogere rentes teweegbrengt en aandelen daardoor stagneren of dalen. Dit zal waarschijnlijk duren totdat er meer duidelijkheid is over een zachte landing of een recessie.

"Het is moeilijk handelen in een laatcyclische markt"

LGIM volgt de strategie om de looptijd van de obligaties te verlengen naarmate de yields stijgen. Maar deze strategie, waarbij we eerst tegenslag moeten accepteren vóórdat we winst maken, kent ook grenzen.

Vorige week werden de benchmarks voor de Amerikaanse nationale rekeningen weer opgestelt. Dit vindt elke 5 jaar plaats. Er waren een klein aantal positieve ontwikkelingen, die het recessierisico iets zouden kunnen verminderen, maar die lichtpuntjes zijn misschien al tenietgedaan door de recent gestegen olieprijzen en obligatierendementen. Ook de stakingen bij Amerikaanse autobedrijven en de recente zorgen over een tijdelijke sluiting van de Amerikaanse overheid hebben effect op de marktactiviteit en het vertrouwen.

Wat doet de Amerikaanse consument?

Veel aandacht zal uitgaan naar het debat over het besparingssurplus. Volgens sommige berekeningen zijn de spaarrekeningen van de pandemie nu uitgeput. Dit zou betekenen dat de spaarsaldo’s vanaf nu weer zouden moeten stijgen, waardoor de consumentenbestedingen zouden vertragen. In de laatste cijfers is de spaarquote van voor de pandemie naar beneden bijgesteld. Dit heeft tot gevolg dat na de pandemie excessieve besparingen minder snel blijken te zijn opgenomen, omdat het huidige besparingsniveau immers minder abnormaal laag lijkt dan eerder gedacht.

Maar in deze discussie vergeet men dat toekomstige consumptiegroei niet zozeer door spaarsaldo’s bepaald wordt, maar veel meer door reële inkomensgroei. Het lijkt in ieder geval onwaarschijnlijk dat de Amerikaanse consument plotseling geen spaargeld meer heeft en zich daardoor tot abrupte aanpassingen gedwongen ziet. Ofschoon bankdepositogegevens erop wijzen dat vrijwel de gehele buffer zich nu bij de bovenste 20% van de kostwinners bevindt en het bbp van het tweede kwartaal ongewijzigd bleef, is de consumptiegroei gehalveerd.

Uitblijven recessie verklaard

Onderwijl zijn de bedrijfswinsten werden omhoog bijgesteld. Ook het reële bbp werd voor de periode 2015 tot 2022 gemiddeld met een paar tienden naar boven bijgesteld. Dit kan wijzen op een stevigere potentiële groei of juist op meer oververhitting.

Hier eindigt het goede nieuws, omdat de kern-PCE-deflator voor de afgelopen jaren een paar tienden omhoog werd bijgesteld, wat suggereert dat het om de tweede optie – oververhitting - zou gaan. Deze gegevens geven waarschijnlijk eerder een verklaring voor het uitblijven van een recessie tot nu toe, dan dat ze een licht werpen op waar het de eerstkomende tijd heengaat."