"Zelfs de beste ideeën zijn niet perfect"

Het is een bekend fenomeen van de laatste jaren. Actieve fondsmanagers zijn niet in staat om hun benchmark te verslaan. Of het nou om wereldwijde aandelen gaat, emerging markets, value of tech, actieve managers leggen het meestal af tegen vergelijkbare indexfondsen en ETF’s.

Wat zijn de oorzaken hiervoor? Hoe is het mogelijk dat goed betaalde intelligente fondsmanagers het zo laten zitten. Scott MacKillop van First Ascent Asset Management duikt in dit vraagstuk in zijn column Why Is Active Management So Difficult?

Cijfers spreken boekdelen

De cijfers liegen er niet om, zegt hij. Uit onderzoek van Standard & Poor’s blijkt dat 72% van de Amerikaanse actieve fondsen in december 2021 het in de voorgaande drie jaar slechter hadden gedaan dan de S&P 1500-index.

Als de tijdshorizon wordt opgevoerd naar 5, 10, of 20 jaar wordt het beeld alleen maar grimmiger met underperformance-percentages van respectievelijk 75%, 86% en 90%.

Passief in de VS

Gezien die prestaties is het geen wonder dat passieve fondsen de laatste jaren veel klanten hebben weggekaapt bij de actieve fondsen. In 2018 waren passieve fondsen daardoor in de VS voor het eerst groter dan actieve fondsen.

Het zijn overigens niet alleen de actief gemanagede aandelenfondsen die tegenvallen. Dezelfde patronen zijn te vinden bij obligatiefondsen, hedgefondsen en institutionele beleggers, zegt MacKillop. Hij heeft tien verklaringen gevonden waarom dit zo is.

1. Natuurkunde
Beleggen is geen exacte wetenschap is. Actieve fondsmanagers gaan voor een groot deel af op hun intuïtie en toekomstverwachtingen, maar die hoeven niet te stroken met de werkelijkheid. Wat fondsmanagers goed kunnen, is terugkijken naar het verleden, maar dat zegt niet alles over de toekomst.

2. Een geweldig brein
Er zijn ongetwijfeld een hoop domme mensen actief op de markten. Maar de meerderheid bestaat toch uit weldenkende mensen die met hun investeringen hopen iets te verdienen. De financiële markten zijn de optelsom van al die verwachtingen die zich bovendien razendsnel aanpassen aan de meest recente ontwikkelingen. Het is niet zo makkelijk om de strijd aan te gaan met zo’n gebundeld netwerk van kennis.

3. Aantrekkelijk is voor iedereen anders
“Beauty is in the eye of the beholder”, is een zin bekend uit de pen van de Ierse auteur Margaret Wolfe Hungerford, maar volgens sommigen gaat het gezegde helemaal terug tot de Griekse filosoof Plato. Niet de eerste de beste dus. Vertaald betekent het dat iets wat de ene persoon heel mooi vindt, een ander juist lelijk kan vinden. Volgens MacKillop is het ook van toepassing op fondsmanagers. Zij denken te weten wat de juiste prijs is voor aandelen. Maar er zijn altijd fondsmanagers die daar heel anders over denken. Wie heeft er gelijk?

4. Kennis neemt toe
De wereld van financieel analisten staat niet stil. Er komen steeds slimmere mensen bij, met steeds betere opleidingen en steeds snellere computers. Op zich zou je zeggen dat die beter in staat zijn de markt te verslaan. Maar in werkelijkheid zorgt die gebalde kennis ervoor dat de markt alleen maar slimmer en sneller wordt.

5. Gokken
Het is niet zo dat actieve managers er altijd naast zitten. Soms hebben ze alles goed gedaan en verslaan ze de markt met twee vingers in de neus. Maar soms zitten ze er ook helemaal naast. Feitelijk sluit een fondsmanagers een serie weddenschappen af. Dat kan op basis van macro-economische, sectorale of bedrijfsspecifieke ontwikkelingen. Ongetwijfeld zitten er hele goede ideeën bij, maar het blijft gokken, wat vooral in tijden van marktturbulentie flink mis kan gaan.

Even the best ideas may struggle to take root during a market downdraft.

6. Fees
Misschien wel de belangrijkste reden voor het achterblijven van actief gemanagede fondsen zijn de kosten die eraan verbonden zijn. Ten eerste is er de basisvergoeding. Daarnaast zijn er soms bonussen voor goede prestaties en er worden transactiekosten gemaakt. Al die kosten samen maken het een stuk lastiger om een ETF te verslaan waar bijna geen kosten aan verbonden zijn. 

7. Welke benchmark?
Er moet ook nog worden opgepast met welke benchmark een actief beleggingsfonds vergeleken wordt. Een valuefonds dat voor een groot deel in technologieaandelen belegt, kan misschien jaren achtereen de index verslaan. Maar dat is niet omdat hij het beter doet dan de markt, maar omdat er wordt gesjoemeld met de definitie.

8. Welke periode?
Veel hangt af van de periode waarover een fonds wordt beoordeeld. Fondsmanagers kunnen jaren slecht presteren, maar met een fantastisch jaar plotseling ver boven iedereen uitstijgen. Is dat dan een goede of een slechte belegger? Dat is een lastige vraag. Feit is dat de klant dan wel lang genoeg aan dat fonds moet vasthouden, en niet moet opgeven na een paar slechte jaren. Als er puur naar vaste tijdsvakken gekeken wordt - bijvoorbeeld 1,3, 5, 10, 20 jaar – dan blijven de actieve fondsmanagers vaak achter bij hun benchmark, maar het kan zijn dat er bij die rigide manier van kijken te weinig rekening gehouden wordt met hun langetermijnvisie.

9. Enkele dagen zijn doorslaggevend
Op de beurs is het een constant op en neer, maar er zijn altijd een paar dagen in het jaar doorslaggevend voor het totaalresultaat. Dat zijn de dagen met hele grote winsten of verliezen. Als een fondsmanager daar de boot mist mist, kan een heel jaar van noest beleggen in het water vallen.

10. Een paar aandelen doorslaggevend
Er is veel bewijs dat een klein groepje aandelen verantwoordelijk is voor het grootste deel van de winst van beursindices. In de vorige eeuw waren het bijvoorbeeld Exxon Mobil, Apple, General Electric, Microsoft en IBM die eruit sprongen en verantwoordelijk waren voor 10% van het totale rendement in de VS tussen 1926 en 2016. Afgelopen jaar was het helemaal gortig met vijf aandelen die verantwoordelijk waren voor 31% van de winst van de S&P 500 (+28,7%). Dat maakt het voor actieve fondsmanagers lastig om de markt te verslaan. 5 op 500 aandelen: dat is een klein doel dat makkelijk gemist kan worden. 

Conclusie

Het is niet de bedoeling van MacKillop om actieve fondsmanagers te discrediteren. Actieve fondsen kunnen beleggers wel degelijk helpen hun financiële doelen te realiseren.

Het belangrijkste punt dat hij wil maken, is dat financieel adviseurs geen valse illusies moeten wekken als ze aandelenfondsen aanprijzen bij hun klanten. Als ze in gesprek gaan met een klant moeten ze duidelijk maken dat het soms jaren kan duren voordat een strategie van een actief beleggingsfonds zijn vruchten afwerpt. Mensen die dat geduld niet hebben, kunnen beter in indexfondsen of ETF's beleggen.