Wat is normaal voor obligaties? Een kapitaalmarktrente zoals we die kennen van de kredietcrisis tot en met 2021, toen er voor beleggers nauwelijks iets viel te verdienen, of een rente meer in de richting van 2000-2010, of nog eerder, toen rendementen van meer dan 4% de normaalste zaak van de wereld waren?
Keiyo Hanamura, investment director bij Capital Group, denkt dat we op weg zijn naar een nieuwe situatie. Hij noemt het een “next normal”, waarin obligaties hun klassieke rol weer gaan vervullen van hedge tegenover aandelen.
Transitie
De covid-jaren waren min of meer de trigger. Vooral de eerste twee jaar van de pandemie waren uitzonderlijk, met overheden en centrale banken die op alle mogelijke manieren probeerden de economie op de been te houden.
Nu verkeren we in een overgangsfase op weg naar een periode met een stabieler beleid van centrale banken en een gemiddeld hogere rente. Die transitie naar het next normal heeft volgens Hanamura gevolgen voor de hele beleggingsportefeuille, niet alleen voor obligaties.
Risico nemen mag, maar hoeft niet
De “hunt for yield” is voorbij. Obligatiebeleggers hoeven geen hoge risico’s meer te nemen om wat te verdienen.
Hanamura: “Hoe meer het risico-rendementsprofiel van de verschillende portefeuille-onderdelen verandert, des te logischer wordt het om de rol die ze spelen opnieuw te beoordelen.”
Meer volatiliteit
Beleggers zullen rekening moeten houden met meer volatiliteit, want veel van de programma’s van centrale banken waren erop gericht liquiditeit te scheppen bij zo min mogelijk financiële turbulenties.
Denk aan volatiliteit verlagende programma’s als ZIRP (zero interest rate policy), QE (quantitative easing), forward guidance, TLTRO (targeted longerterm refinancing operations), Operation Twist en YCC (yield curve control).
Inflatieverwachtingen
Waarom niet terug naar nieuwe liquiditietsinjecties? Het heeft toch goed gewerkt? Volgens Hanamura kan dat niet vanwege de hardnekkige inflatie.
Hij ziet een aantal factoren die voorkomen dat de inflatie terugzakt tot de niveaus van voor corona. Het heeft te maken met steeds meer gepensioneerde babyboomers, de trend naar minder werken en meer vrije tijd, deglobalisering, de kosten van de energietransitie en andere structurele veranderingen op de arbeidsmarkt die de lonen opdrijven.
Het heeft ook met vertrouwen te maken. Zelfs al daalt de inflatie snel tot onder 2%, dan nog zullen centrale banken willen voorkomen dat ze dezelfde fout maken als in de jaren 70, toen ze te laks omsprongen met de inflatiebestrijding wat er toe leidde dat mensen begonnen te denken dat hoge inflatie normaal is.
Gevolgen voor beleggers
Een van de gevolgen van het nieuwe normaal van de eerste decennia van deze eeuw was dat kwaliteitsobligaties met een hoge rating steeds minder rente zijn gaan opleveren. Het rendement kwam hoofdzakelijk uit koerswinst. Beleggers zijn daardoor gaan kiezen voor steeds langere looptijden en door meer risicovolle obligaties te kopen, zoals high yield.
Hanamura verwacht in de toekomst over een brede linie hogere yields, maar de grootste vooruitgang zit bij veilige staatsobligaties en investment grade. Het is daarom vooral hier waar hij veel verschuivingen verwacht.
Horten en stoten
De transitiefase naar het next normal zal enige tijd in beslag nemen. Centrale banken kunnen niet in een keer afscheid nemen van jaren van goedkoopgeldbeleid en QE. Overheden zullen bovendien moeten leren omgaan met schaarsere middelen.
De transitie zal met horten en stoten gaan, waardoor het best mogelijk is dat er toch ook weer fases optreden met een negatieve rente. Maar dat zal tijdelijk zijn. De gemiddelde rente gaat omhoog. Daarvan is Keiyo Hanamura overtuigd.