Beursberen wijzen er al meer dan een jaar op. De hoge koers-winstverhoudingen op de aandelenbeurs zijn een indicator voor een luchtbel en zijn daarmee een voorbode van een crash. Dat gaat verkeerd, te beginnen in de VS.
Maar wat is die kw-verhouding tegenwoordig? Zeker in de VS is die inderdaad aan de hoge kant met ruim 24 voor de S&P 500. De zogenoemde Shiller kw, die de gemiddelde koerswinstverhouding over tien jaar meet, staat zelfs op meer dan 31.
Dat is een score die eerder alleen is voorgekomen aan de vooravond van de crash van 1929 en van de dotcomluchtbel. Logisch dat Nobelprijswinnaar Shiller elk interview aangrijpt om beleggers te waarschuwen.
Maar Stephen Morton, CIO van Inyo Capital Management ziet het allemaal heel anders. Hij vindt de kw-verhouding maar een waardeloze graadmeter. Waar hij veel liever mee rekent, is het omgekeerde, de winst-koersverhouding.
Breder beeld met w/k-verhouding
"De koers-winstverhouding, of zoals de Amerikanen zeggen p/e, heeft gedurende de beursgeschiedenis lange periodes gekent waarbij de kw-verhouding heel laag was, maar de beurs toch niet steeg, en andersom waren er ook perioden met hoge kw’s die beleggers niet tegenhielden nog meer aandelen te kopen," stelt Morton.
Het grote probleem van de kw is volgens hem dat die geen rekening houdt met de rentevoet, en dat kan heel simpel worden opgelost door de veel gebruikte graadmeter om te draaien.
Met de winst-koersverhouding (wk) heeft u plots een ratio die wel heel goed te vergelijken is met het rendement op andere effecten zoals obligaties en vastgoed. En dan ontstaat er ook een veel breder beeld of de aandelenmarkt duur of goedkoop is.
Terug naar de jaren tachtig
Morton neemt ons terug naar begin jaren tachtig toen de rente op Amerikaanse tienjarige obligaties op het onwaarschijnlijk hoge niveau van 14% stond. Als de kw-verhouding destijds 24 was geweest, dan was een wk-verhouding van 4,1% extreem duur geweest. Alleen, de kw-verhouding bedroeg toen geen 20 maar minder dan tien. De wk lag dus met meer dan 10% keurig in lijn met het rendement op obligaties.
Sinds de jaren tachtig hebben de wk-ratio en de lange rente altijd redelijk dicht bij elkaar in de buurt gelegen. Grotere afwijkingen waren er wel eens, maar dat waren dan ook voorbodes van een over- of ondergewaardeerde markt. Ook de Fed kijkt naar de wk-verhouding.
Fed-Model
In de beleggingsliteratuur wordt hierbij ook wel gesproken van het Fed-Model, een naam geïntroduceerd door de beroemde belegger Ed Yardeni van Deutsche Morgan Grenfell.
Hij kwam op deze term na het zogenoemde Humphrey-Hawkins rapport van de Fed uit 1997. Daarin waarschuwde de Amerikaanse centrale bank het Congres dat veranderingen in de inverse kw-ratio (de wk) vaak gerelateerd zijn aan veranderingen in de lange termijn obligatierente, maar “dat de koersstijgingen van dit jaar niet gepaard zijn gegaan met een even grote daling van de rente. Als gevolg daarvan is de rente op een tienjarige Treasury nu het verst verwijderd van deze inverse ratio sinds 1991.”
De Fed vond met andere woorden dat aandelen te duur waren. Daarmee waren ze overigens wel een beetje vroeg, want de koersen zouden daarna nog een paar jaar doorstijgen tot de internetcrash van 2000-2001.
Aandelen toch niet duur
Het punt wat Morton wil maken is dat als u de rente op tienjarige Amerikaanse staatsobligaties (2,8%) naast de wk-ratio van de S&P 500 legt (4,1%), dan zijn aandelen niet duur. Dan is zelfs de Shiller wk niet extreem duur. De Shiller ep bedraagt nu 3,2%.
Dat kan natuurlijk wel veranderen. Morton zegt daarom de komende maanden en jaren goed te kijken naar het verdere verloop van de wk-ratio en de rente. Als de lange rente flink oploopt en de groei van bedrijfswinsten stagneert (of koersen te uitbundig doorstijgen) dan is er wel reden tot zorg.