Het risico-ABC-tje van Pimco voor 2018

2017 ontpopt zich tot dusver juist als jaar waarin serieus drama achterwege blijft. Echter, vooruitkijkend ziet Joachim Fels, managing director en global economic advisor van Pimco, diverse macrorisico’s die tot afnemende groei zullen leiden.

“Het zal moeilijk worden om de gunstige macro-economische omstandigheden van dit jaar te evenaren.” Sinds 2009 beklommen beleggers en financiële markten elk jaar weer de beroemde muur van zorgen; er was altijd wel iets om je druk over te maken, zegt Fels.

Maar aandelen en andere risicovolle beleggingscategorieën trokken zich nergens iets van aan en bleven stijgen. Ondanks periodes van korte correcties was er onderliggend sprake van eenrichtingsverkeer: omhoog.

Arbeid wordt schaarser

Niet alleen worden telkens weer nieuwe records gebroken op aandelenbeurzen, de volatiliteitsindex staat ook al langere tijd op historisch lage niveaus. Hiermee lijkt angst te hebben plaatsgemaakt voor zelfgenoegzaamheid, aldus Fels.

“Maar waarderingen zijn in diverse markten aan de hoge kant, in sommige gevallen misschien wel te hoog.” Hij constateert dat er drie onzekere factoren zijn die door beleggers worden onderschat, een ABC-tje van voorzichtigheid. 

• De A staat voor aging
  De Amerikaanse economische expansie die in zijn negende jaar aardig op leeftijd raakt. “De arbeidsmarkt wordt steeds krapper, waardoor de meer dan 2% groei zich moeilijker laat continueren. Ook de inflatie zal door arbeidsschaarste toenemen; we signaleren hier en daar inmiddels lichte loongroei.” Voeg daarbij de Fed die nog steeds in de Philipscurve gelooft met stijgende lonen bij afnemende werkloosheid, dan denkt Pimco’s hoofdeconoom dat er tussen nu en eind 2018 nog twee tot drie Amerikaanse renteverhogingen in de pijplijn zitten. Bovendien dicht Fels het werkloosheidspercentage van nu 4,1% grote kans toe om volgend jaar onder de 4% te zakken. “Omdat ik de Philipscurve niet (meer) als lineair beschouw, maar eerder als in de vorm van een hockeystick typeer, kunnen we het punt bereiken waarop lonen plots sterk gaan stijgen. Dat is een van de redenen waarom de Fed preventief is begonnen met monetair verkrappen.”
  
  
• De B staat voor het einde van de jarenlange balansuitbreiding van centrale banken
  De ECB maakte onlangs bekend dat het de maandelijkse obligatieaankopen gaat halveren en de Fed begon eerder al aan geleidelijke balansafbouw. Volgens Fels zal dat proces in de komende kwartalen versnellen, met onbedoelde gevolgen voor financiële markten. “Die hebben veel baat gehad bij kwantitatieve verruiming. Omgekeerd kan verkrapping leiden tot hogere risico-opslagen en termijnpremies in obligatiemarkten.”
  
  
• De C staat voor China
  Fels: “President Xi Jinping heeft zijn leiderschap geconsolideerd en zich in feite alle macht toegeëigend, waarmee tijd is gekocht om langetermijndoelstellingen te realiseren. De Chinese leider zal zich vooral richten op de schuldenafbouw in staatsbedrijven om daarmee inefficiënte kapitaalallocaties te verleggen van de industriële sector naar private ondernemingen in de dienstensector.” Dit kan zijn weerslag hebben op economische groei, waar vertraging tot wereldwijde gevolgen kan leiden, aldus Fels. “Een groter dan verwachte groeivertraging en mogelijke toename in defaults door bedrijven die te veel schulden zijn aangegaan, kan resulteren in dalende grondstoffenprijzen. Maar waar ik me meer zorgen over maak, is dat China ook de wisselkoers van hun munt dan zal laten dalen, waarmee ze deflatie zouden exporteren. Met een depreciërende renminbi kan Trump vervolgens zijn toevlucht nemen tot protectionistische maatregelen tegen China, wat op zijn beurt weer voor een schok in financiële markten kan zorgen.”

Rijden zonder reservewiel

Naast deze ABC-zorgen voor de komende zes tot twaalf maanden maakt Pimco zich op langere termijn ook zorgen. Vooral in geval van tegenvallers. “Centrale banken rijden nu rond zonder reservewiel; bij pech onderweg heb je met een lekke band een groot probleem.”

Hij vraagt zich af wat centrale banken kunnen doen bij een volgende recessie. “De historisch lage rente valt nauwelijks nog te verlagen. Voor de ECB in het bijzonder, zal het nog moeilijker worden om met hulp in te springen.

Dat komt door de zelf opgelegde limieten van 33% voor het aantal te kopen obligaties per emittent of per emissie. In veel landen zit de ECB al dicht bij deze limiet, dus veel flexibiliteit blijft er niet over.” De beslissing van de ECB om het aantal maandelijkse obligatieaankopen slechts te halveren zal Europese staatsobligaties voorlopig genoeg steun geven, zegt Fels ten slotte.

“Voor investeerders is het meer van belang om te weten wanneer de ECB voor het eerst de rente gaat verhogen. Mede gezien de gematigde toon tijdens de laatste bijeenkomst verwachten wij dat dit op zijn vroegst pas midden 2019 zal gebeuren.”