Het wil maar niet lukken de inflatie in de EU op een hoger niveau te krijgen. De officiële doelstelling van Mario Draghi, de Europese Bankpresident, is een prijsstijging net onder de 2%. Momenteel ligt de EU inflatie daar met -0,1% mijlenver vandaan.
Voor heel 2016 is de ECB echter positief en verwacht een gemiddelde prijsstijging van 0,2%, een verdubbeling van de eerdere verwachting van 0,1%... Maar, in 2017 en 2018 loopt de geldontwaarding echt op en zou uitkomen op respectievelijk 1,3% en 1,6%, aldus Draghi.
Dat is nog steeds laag, maar in ieder geval meer richting doelstelling van een kleine 2%. Dit zijn de officiële verwachtingen. Misschien dat de inflatie de komende jaren toch niet oploopt. Of het tegendeel gebeurt, de prijsstijging pakt veel hoger uit dan de ECB verwacht.
Hedge tegen inflatie
In die laatste situatie kunnen beleggers met problemen geconfronteerd worden. Een (sterk) oplopende inflatie betekent vrijwel zeker een flinke rentestijging, met als gevolg grote verliezen op obligatieposities.
Een mogelijke strategie is de aanschaf van aan inflatiegerelateerde obligaties. Deze obligaties geven een vergoeding die bestaat uit een (lage) reële rente plus de werkelijk gerealiseerde inflatie gedurende de looptijd van de obligatie.
Bij een stijgende inflatie gaat de totale vergoeding op deze obligaties omhoog. Probleem is echter dat een tussentijdse rentestijging de koers van de obligaties zal doen dalen met verliezen voor de belegger als gevolg. Een risicoloze hedge tegen stijgende inflatie is de inflatie-obligatie dus niet.
Lyxor weet raad
Lyxor heeft hiervoor een mogelijke oplossing met de recente introductie van twee ETF's die de belegger tegen inflatie kunnen beschermen, zonder een negatief effect van een eventueel stijgende rente. Het gaat om de volgende twee fondsen:
- Lyxor EUR 2-10Y Inflation Breakeven ETF
- Lyxor US$ 10Y Inflation Breakeven ETF
De eerste ETF is gericht op de inflatie in het eurogebied, de tweede is gericht op de geldontwaarding in de VS. Hoe werken deze indices waaraan de fondsen gekoppeld zijn en vooral: bieden de ETF's de belegger bescherming tegen geldontwaarding? Ik neem de euro-ETF onder de loep.
Onder de motorkap
De index waaraan de euro-ETF is gekoppeld, is samengesteld door indexaanbieder Markit en weerspiegelt de inflatieverwachtingen in de eurozone. Die inflatieverwachtingen zijn af te leiden uit de prijs van inflatiegerelateerde obligaties ten opzichte van reguliere obligaties. Ik geef een voorbeeld aan de hand van twee Franse obligaties.
De 2,25% Franse reguliere staatslening, die afloopt in mei 2024, heeft op de actuele koers van 116,7% een effectief jaarrendement van 0,14%. Daartegenover staat de 0,25% Franse inflatieobligatie, ook aflopend in 2024 (juli), met een koers van 108,50%. Het effectief rendement op deze inflatie, exclusief de te vergoeden inflatie, is -0,76%.
Het verschil tussen beide rendementen, de breakeven inflatie tot en met 2024, is 0,91% per jaar. Want bij een gemiddelde jaarlijkse inflatie van 0,91% tot en met 2024 zal het rendement van de inflatie-obligatie gelijk zijn aan dat van reguliere obligatie. Let op dat de breakeven-inflatie tot 2024 hoger ligt dan de actuele inflatie (-0,1%), maar lager dan de inflatieraming van ECB voor 2017 en 2018.
Toch geen dekking?
Stel nu dat de inflatieverwachting per direct oploopt van 0,91% naar 1,6%, de verwachting van de ECB. Ik veronderstel dat het effectief rendement voor de reguliere 2024 obligatie mede als gevolg daarvan stijgt naar 2,0%. Het effectief rendement op de inflatie-obligatie stijgt dan van -0,76% naar +0,40% (=2,0% rente minus 1,6% inflatieverwachting).
De waarde van de inflatie-obligatie zal dan dalen naar een koers van circa 99%, een verlies van een kleine 9%. Een echte dekking tegen inflatie heeft de belegger met de inflatie-obligatie zo niet.
De Markit index wil dit probleem oplossen door een long positie aan te gaan op de 0,25% inflatieobligatie en tegelijk een short positie in te nemen op de 2,25% reguliere obligatie. Die reguliere obligatie zal door de rentestijging van 0,15% naar 2% ongeveer 15% in waarde dalen.
Door de short op deze obligatie betekent dat een winst van 15%, waardoor het verlies op de inflatieobligaties van 9% ruimschoots is gecompenseerd.
Praktijk weerbarstig
Markit heeft een index samengesteld met 21 obligaties, deels long inflatie-obligaties uit Duitsland en Frankrijk, deels short reguliere obligaties, eveneens uit beide landen. Door de long-shortpositie in de verschillende obligaties resulteert uiteindelijk als winst voor de belegger de hogere inflatieverwachtingen, verdisconteerd over de gemiddelde looptijd van de obligaties.
Van een rentestijging als gevolg van de hogere inflatie wordt geen hinder ondervonden. Echter, in de praktijk kan het anders uitpakken, omdat niet de werkelijke inflatie de basis van de berekening is, maar de verwachte (breakeven) inflatie.
Een mooi voorbeeld zien we in de VS waar ProShares al sinds begin 2012 een breakeven inflatie ETF heeft uitgegeven. Het rendement op deze ETF sinds de introductie is negatief (-6,6%). Echter, de werkelijke inflatie over dezelfde periode is een kleine 5% geweest. Waar is de bescherming tegen oplopende inflatie gebleven?
Conclusie
De slechte performance van de ProShares ETF, als voorbeeld voor een breakeven-inflatiefonds, komt deels door de hoge TER (0,75%). Lyxor hanteert een veel lager percentage van 0,25%, wat natuurlijk positief is. Ik teken daarbij aan dat in de praktijk moet blijken of die lage TER ratio niet te veel afwijkt van de werkelijke kosten (indexrendement minus fondsrendement).
Maar afgezien van die kosten is de belegger beslist niet verzekerd dat een oplopende inflatie terug te vinden zal zijn in het rendement op de breakeven inflation ETF. Met de huidige inflatieverwachtingen van 0,91% zal er alleen een leuk winstje met deze Lyxor ETF te maken zijn als de verwachtingen de komende tijd flink oplopen.