Ook met een negatieve risicopremie kunnen aandelen stijgen

Eén opmerkelijke trend sinds de coronacrisis van 2020 is dat de zogenoemde equity risk premium in de VS sterk is gedaald en sinds enkele weken zelfs negatief is geworden. De aandelenrisicopremie geeft het verschil weer tussen het winstrendement (de winstverwachting gedeeld door de aandelenkoers) en het obligatierendement, waarvoor meestal de rente op 10-jarige staatsleningen wordt genomen.

De winst-koersverhouding voor aandelen (het omgekeerde van de k/w) ligt voor de S&P 500 momenteel rond de 4%, terwijl de rente op een 10-jarige treasury bijna 4,8% bedraagt. Dat levert een negatief saldo op van 0,8%, wat op het eerste gezicht raar is, omdat treasuries gelden als een van de veiligste beleggingen ter wereld, terwijl aandelen toch met enige risico’s gepaard gaan.

Is dat dan een teken dat aandelen overgewaardeerd zijn?

Geen duidelijke correlatie 

Vermogensbeheerder Nir Kaissar, oprichter van Unison Advisors en columnist voor Bloomberg, is hier dieper ingedoken en komt tot de conclusie dat het wel meevalt. 

Hij is in zijn onderzoek terug gegaan tot 1990. Het eerste wat dan opvalt, is dat de equity risk premium gedurende bijna de hele jaren 90 negatief was en pas de laatste 20 jaar positief geworden is. Per saldo is er volgens Kaissar weinig bewijs voor een relatie tussen de equity risk premium en de aandelenrendementen in de jaren erna.

Alleen op de echt lange termijn (10 jaar) zijn de aandelenrendementen significant lager als de equity risk premium laag is. De vraag is alleen waar dat aan ligt: aan het obligatierendement of aan de winst-koersverhouding?

Let op de w/k-verhouding 

Om dat te onderzoeken heeft Kaissar vervolgens gekeken naar:

1. de correlatie tussen obligatie- en aandelenrendementen (10 jaar)
2. de correlatie tussen w/k-verhoudingen en aandelenrendementen (10 jaar)

Wat blijkt is dat er tussen de obligatierendementen en het aandelenrendement weinig verband bestaat, maar wel tussen de w/k-verhouding en het aandelenrendement.

Dat is dan ook wat beleggers volgens Kaissar moeten meenemen uit zijn analyse. Kijk naar de w/k-verhouding! Is die laag (of de k/w hoog) dan duidt dat op benedengemiddelde aandelenrendementen in de 10 jaar daarna. 

Jaren 90

De jaren 90 zijn wat dat betreft illustratief. Het obligatierendement lag toen met rond 9% aan het begin van dat decennium behoorlijk hoog, wat niet zo positief is voor aandelen.

Maar daar stond tegenover dat de w/k-verhouding ook hoog was met ongeveer 7,6% (een k/w van 13). Dat bleek uiteindelijk doorslaggevend want aandelen deden het uitstekend gedurende de hele jaren 90.

Rentelasten 

Dat betekent overigens niet dat de hoge obligatierente geen impact heeft. Er zijn bepaalde sectoren die wel degelijk last hebben van een hoge rente. Denk met name aan alle investeringen die gedaan worden met veel geleend geld (een grote hefboom) zoals private equity en vastgoed.