Eelco Ubbels RBA is directeur/eigenaar van Alpha Research. De afgelopen vijftien jaar heeft hij als beleggingsprofessional gewerkt bij onder andere AXA IM, Sector Investment Managers en Petercam. Ubbels is specialist op het gebied van asset allocatie. Apha Research brengt op regelmatige basis rapporten uit over asset allocatie, waaronder de maandelijkse Asset Allocatie Consensus, waarin de allocatie-opinies van grote Europese vermogensbeherders worden verzameld. Diverse malen per jaar organiseert Alpha Research seminars over belangrijke topics voor vermogensbeheerders.
Nieuws

Economisch herstel tempert obligatievooruitzichten

Heel even waren assetmanagers weer positief over obligaties maar toen werd het 2021. Het aantal enthousiaste assetmanagers is momenteel op de vingers van een hand te tellen. Wat zijn hun argumenten om obligaties bij te kopen?

Halverwege het vierde kwartaal van 2020 kwam de consensus, die bestaat uit de gemiddelde mening van 60 assetmanagers, met een opvallende kijk op obligaties. Voor het eerst in acht jaar was een kleine meerderheid van mening dat fixed income overwogen diende te worden.

Deze visie hield niet lang stand. Vijf maanden later is de consensus weer teruggekeerd naar neutraal. Nu is nog maar 15% van de assetmanagers positief over obligaties, tegen 44% in november. Wat is er gebeurd?

Als beleggingscategorie is fixed income tamelijk divers. Er valt immers te kiezen uit staatsobligaties, bedrijfsobligaties, high yield, emerging markets debt en inflation linked bonds en binnen deze subcategorieën is er ook de nodige variëteit. Als geheel heeft deze obligatiecategorie in 2020 een rendement behaald van 0,0%, waarbij inflation linked bonds met 3,0% en investment grade corporate bonds met 2,5% het beste rendeerden.

Lange rentes zullen verder stijgen

Dit jaar ging het mis. In de eerste twee maanden van dit jaar verloren obligaties gemiddeld 1,8% aan waarde. Grote voosdoeners waren de oplopende rentes in de VS en Europa als reactie op optimistische verwachtingen over een economisch herstel in de loop van dit jaar in combinatie met een stijging van de inflatieverwachtingen. Torenhoge waarderingen en nauwe spreads verhevigden de sell-off. Alleen de risicovollere high yield-obligaties bleven in dit sentiment nog goed overeind.

De brede verwachting is nu dat centrale banken de beleidsrente laag nog een tijd zullen houden, maar dat de langere rente in de loop van het jaar verder zal stijgen ten gevolge van meer economische groei en de eventuele terugkeer van inflatie. Dat is ook meteen de reden dat het gros van de assetmanagers in de risk-on-modus verkeren, waarbij aandelen de sterke voorkeur hebben.

Negatieve opvattingen

Franklin Templeton is een van de beleggingshuizen dat zijn obligatie-advies onlangs heeft verlaagd. “Nu duidelijker is hoe het verder gaat met de pandemie (lees: de vaccinatieprogramma's hebben effect) en op middellange termijn geen grote geopolitieke spanningen zijn te verwachten, zijn wij inmiddels licht bearish over obligaties op het asset-allocatie-niveau."

Northern Trust was tot voor kort nog positief  over high yield, maar ook daarover wordt nu negatief geoordeeld, net als over de andere obligatiecategorieën. "Het potentiële rendement is verlaagd door de steeds nauwere spreads."

Ook de Amerikaanse vermogensbeheerder Neuberger Berman verwacht dit jaar weinig van de obligatiemarkt: “Spreads worden waarschijnlijk niet nog nauwer, en in de eerste fase van een breed economisch herstel is er altijd de kans op meer rentevolatiliteit."

"Spreads worden waarschijnlijk niet nog nauwer"

Safe haven?

Bij een negatiever wordende consensus zoals nu is het interessant om te ontdekken of er assetmanagers zijn die nog wel kansen voor obligaties zien. Columbia Threadneedle is er daar eentje van, hoewel het enthousiasme niet overhoudt. Tactisch zijn er beperkte mogelijkheden. "Fixed income biedt diversificatie in de vorm van onderliggende duratie. Het kan aantrekkelijk worden als het herstel leidt tot nog nauwere spreads." 

T. Rowe Price ziet selectieve mogelijkheden in de markt van bedrijfsobligaties. Dat geldt ook voor het Amerikaanse Wellington, dat redelijk optimistisch is over de langetermijnvooruitzichten van bedrijfsobligaties, "gezien de vraag naar rendement, de steun van de centrale banken en nog altijd  redelijke spreadniveaus.” Legal & General kan zich geenszins vinden in deze positieve kijk. "Op basis van de huidige spreadniveau’s hebben bedrijfsobligaties volgens ons een onaantrekkelijk asymmetrisch risicoprofiel."

Verzekeraar Aviva blijft onverminderd overwogen in fixed income. Dat heeft weinig met rentestanden en spreads te maken. "Als er een marktschok plaatsvindt, dan  zullen staatsobligaties onverminderd bescherming bieden, dus voor positief rendement zorgen." Het safe haven-argument bestaat nog.

"Als er een marktschok plaatsvindt, dan  zullen staatsobligaties onverminderd bescherming bieden"

Maar voorlopig hebben de meeste assetmanagers vooral oog voor aandelen, die volgens hen een betere risico/rendementsverhouding kennen, zodat het traditionele spreidingsargument voor fixed income even minder beeld is. Totdat het misgaat natuurlijk.


Eelco Ubbels RBA is directeur/eigenaar van Alpha Research. Op IEXProfs presenteert hij regelmatig zijn visie op assetallocatiekwesties, gebaseerd op de database van Alpha Research, waarin de allocatie-opinies van grote Europese vermogensbeheerders worden verzameld. Deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Twitter: @eelcoubbels.

Lees meer

    China; opnieuw lieveling van beleggers?