Nieuws

Model versus convictie

Wie heeft het beste verhaal: de wetenschappelijk aangelegde quant of de ervaren high convictionbelegger?

Wie heeft het beste verhaal: de wetenschappelijk aangelegde quant of de ervaren high conviction-belegger? Jan Sytze Mosselaar van Robeco en Andrew Lyddon van Schroders AM gaan met elkaar het gevecht aan.

"Laagrisico-aandelen renderen op den duur beter dan hoogrisico-aandelen”

Jan Sytze Mosselaar, fondsmanager van Robeco Global Conservative Equities, werkte jarenlang als fundamenteel belegger, maar kreeg gaandeweg steeds meer geloof in een meer systematische aanpak.

“Binnen het assetallocatieteam gold ik als de specialist in systematische strategieën.” De voordelen van modelbeleggen zijn volgens Mosselaar legio. “Het grootste voordeel is dat de beleggingskeuzes gebaseerd zijn op tientallen jaren statistisch bewijs. Voor mij is dat echter niet voldoende. Ik wil ook de verklaringen zien waarom een systematische strategie heeft gewerkt en ook in de toekomst zal werken.”

Werken met een model biedt volgens Mosselaar de mogelijkheid om duizenden aandelen te analyseren. “Op de traditionele manier lukt dat niet.” Het model, waaraan Mosselaar zich heeft verbonden, selecteert aandelen op basis van onder meer een laag koersrisico, een laag faillissementsrisico, een hoog en stabiel dividend, een lage koerswinstverhouding en een positief momentum.

Geen plaats voor emotie

Voor emotie is geen ruimte en dat komt volgens Mosselaar de uiteindelijke beleggingsprestaties ten goede. “Emoties en het volgen van de waan van de dag gaan hand in hand en leidt al snel tot veel handelen. Wij volgen uiteraard het dagelijkse nieuws, maar dit heeft amper invloed op de portefeuille. Dat is ook niet nodig, want wij hebben ons model.”

Uitgangspunt van dat model is dat laagrisico-aandelen op den duur beter renderen dan hoogrisico-aandelen. De aanpak profiteert van de zogenoemde laagrisico-anomalie, die volgens Mosselaar het gevolg is van de huidige honoreringsmores in de beleggingsindustrie.

“Portfoliomanagers worden betaald om jaarlijks hun benchmark te verslaan. Zij zullen dus geneigd zijn om outperformance te zoeken in hoogrisico-aandelen. In dat aandelensegment zitten de uitschieters . De praktijk wijst uit dat weinig beleggers de Google’s van morgen weten te vinden. Hierdoor blijven fantastische rendementen vaak uit.”

Niet te ingewikkeld

Mosselaar sluit de ogen echter niet voor de nadelen die modelmatig beleggen kleven. Het grootste gevaar is volgens hem dat een model wordt omgegooid als het even niet werkt.

“Een nadeel kan ook zijn dat je de strategie te ingewikkeld maakt. Dat bijvoorbeeld wordt belegd op basis van wiskundige formules die kwadratische optimalisaties mogelijk maken. Van die vorm van black box-beleggen blijven wij verre. We willen de dingen zo eenvoudig mogelijk en gecompliceerd als noodzakelijk hebben.”

En ja, als iedereen belegt op basis van dezelfde methodiek, dan gaat het mis. Voor de laagrisico-aanpak van Robeco ziet Mosselaar dat niet snel gebeuren. “Zolang professionele beleggers worden beloond op kortetermijn-outperformance blijft de laagrisicoanomalie bestaan.”

Details zijn geheim

Om te voorkomen dat het model massaal wordt gekopieerd, geeft Robeco de details niet prijs. “Ook grote pensioenfondsen die wij als klant hebben, krijgen, ter bescherming van de meerwaarde van de strategie, niet alles te horen.”

Indien nodig, wordt het model aangepast. Het zijn kleine aanpassingen, want volgens Mosselaar is het model, dat achter Robeco’s conservative equities-fondsen schuilgaat, na tien jaar grotendeels dezelfde.

“Wij hebben een grote researchafdeling die het model voortdurend probeert te verbeteren. Zij kijken naar beleggingsfactoren en portefeuilleconstructieregels. Dit jaar wordt er ook veel gezocht naar manieren om de handelskosten verder te verlagen.”

Grote vraag is natuurlijk: tot welke prestaties heeft Robeco’s laagrisico-model geleid? Volgens Mosselaar deed de strategie het in de afgelopen tien jaar met gemiddeld 3,5% per jaar voor kosten beter dan de markt. “Ons doel is om tot een betere risico-rendementsverhouding te komen, waarbij het rendement over geruime tijd minstens gelijk moet zijn aan de markt, maar wel tegen minder risico.”


“Onze waardestrategie levert op lange termijn een bovengemiddeld rendement op”

Andrew Lyddon leidt onder meer het Schroders Global Recovery Fund. Hij is een high conviction-belegger met een sterk geloof in deep value. Beleggen in waarde-aandelen is alles behalve revolutionair. Benjamin Graham legde in de jaren dertig de theoretische basis, maar volgens Lyddon gaat de aanpak terug tot eind negentiende eeuw.

Dat de beleggingsfilosofie al zo lang bestaat, wil niet zeggen dat implementatie ervan gemakkelijk is. Integendeel. “De strategie levert op den duur een bovengemiddeld rendement op, maar de weg daar naartoe is heftig, een bumpy ride. Niet iedereen heeft daar de maag voor,” vertelt Lyddon.

“Ook kan het jaren tegen zitten. Dat voelt niet fijn, wetende dat andere beleggers wel succes hebben. Gelukkig heeft Schroders veel ervaring met waardebeleggen. Het beleggingshuis staat achter ons.”

Value traps horen erbij

Waardebeleggen kent zijn eigen gevaren. De meest voorkomende zijn value traps. Een aandeel oogt goedkoop, maar is desondanks te duur. Of anders gesteld, een aandeel dat diep is gevallen, kan nog dieper vallen.

Lyddon: “Value traps zijn onderdeel van het vak. Zolang de vele juiste keuzes goed renderen, maakt het voor het totaalrendement niet erg uit als er zo nu en dan in een value trap wordt gestapt.” Een ander gevaar is meegesleept te worden door de waan van de dag, waardoor overhaaste, emotionele beslissingen worden genomen.

Lyddon voorkomt menselijke fouten door zich vooral te laten leiden door getallen, beslissingen samen met zijn team te nemen én zich gedisciplineerd te houden aan het beleggingsproces. Lyddon kent beleggers die opereren zonder regels, maar zelf doet hij dat liever niet.

Positief over banken

“Het fijne aan waardebeleggen is dat er regels zijn die je als belegger met de beide benen op de grond houden en emoties weinig kans geven.” Met het Schroders Global Recovery Fund krijgen beleggers volgens Lyddon de deepest value die er in de volwassen aandelenmarkten is te vinden.

Het fonds trekt zich niets aan van enige benchmarks. Lyddon heeft er geen problemen mee om contraire posities in te nemen. Zo is hij op dit moment bijvoorbeeld positief over Europese banken.

“De lage waardering van Europese banken is voor ons de belangrijkste reden om enthousiast te zijn. De markt verwacht dat de bankwinsten in de toekomst zullen tegenvallen. Wij denken dat dit allemaal al lang is ingeprijsd. Daarnaast is beleggen in de meeste Europese banken minder risicovol dan tien jaar geleden. Er is echt iets veranderd. De meeste balansen zien er beter uit. Als de waardering én de risico’s laag zijn, dan biedt dat altijd kansen.”

Lange beleggingshorizon

Eind vorig jaar zag Lyddon kansen in mijnbouwbedrijven waar geen belegger iets van moest hebben. Eenmaal gekocht liepen de koersen vervolgens hard op. De waardebelegger gooit er nog een wijsheid tegenaan.

“Als iedereen te bang is om naar een aandeel te kijken, is de upside het grootste.” Lyddon houdt zich verre van voedingsbedrijven, want die zijn volgens hem te duur. Ook van bedrijven met een hoge schuld moet hij niet veel hebben.

“Komt er een winstwaarschuwing, dan knalt de koers zo met 15% omlaag. Dat risico wil ik niet nemen.” De succesvolle contraire picks hebben het Schroders Global Recovery Fund over de laatste drie jaar niet aan een outperformance geholpen.

“Waarde-aandelen hebben het in deze periode niet goed gedaan; 2014 en 2016 waren goede jaren, 2015 niet.” Lyddon maakt zich geen zorgen. Zijn beleggingshorizon reikt veel verder.


Dit artikel staat ook in IEXProfs Magazine 4 2016

Rob Stallinga is financieel journalist. De informatie in zijn artikelen is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Klik hier voor een overzicht van de beleggingen van de IEX-redactie.

Lees meer

Assetallocatie