Joost Ramaer is freelance journalist en schrijver van het boek De Geldpers – De teloorgang van het mediaconcern PCM (Prometheus, 2009). Over beleggen schreef hij eerder een wekelijkse column in NRC Handelsblad (2011-2013).

Nieuws

De groei van hybride schuldpapier

Met hybride obligaties is aanmerkelijk meer rendement te behalen, maar hoe berekent u het risico?

Oliemaatschppij Total gaf een week geleden voor vijf miljard euro aan perpetuals uit. De emissie van de Franse oliereus was liefst vier maal overtekend en vestigde drie nieuwe records: 

  1. Het is de grootste in euro’s in zijn soort.
  2. Met de krenterigste couponrente
  3. En de hoogste credit rating. Moody’s waardeert de obliagties op Aa3, slechts twee klikken onder de Aa1-rating voor Total als concern.

De markt in hybride obligaties – en daar hebben we het hier over – blijft heftig kolken, in meerdere opzichten. Vorig jaar stond er 46 miljard euro uit aan hybride leningen van non-financials, heeft Dealogic uitgerekend.

In 2008 was dat nog 425 miljoen. Opmerkelijk is vooral de toename van investment grade hybrides. Inmiddels is die 46 miljard alweer aangezwollen tot 67 miljard euro, zegt Anne Velot, hoofd van het Active Euro Credit-team van AXA Investment Managers in Parijs.

 


Minder bankleningen

Banken en verzekeraars hebben zelfs voor 214 miljard euro van die dingen uitstaan. Die heten alleen anders. Soepel schudt Anne het meest esoterische jargon uit haar mouw: "Je hebt de CoCo bucket, Core Tier-1 – de perps behoren daartoe – , Core Tier-2 …"

De Française is een veteraan in het creditsgenre. Ze opereert al zo’n vijftien jaar in deze complexe markt. Disintermediation is de stuwende kracht aldaar: bedrijven lenen steeds meer op de kapitaalmarkt, en steeds minder bij banken.

Hoe explosief hybrides ook groeien, ze blijven een druppel in de obligatie-oceaan, benadrukt Velot. "De markt voor investment grade-bedrijfsobligaties omvat twee biljoen euro." Anders gezegd:"We hoeven niet wakker te liggen over een nieuwe meltdown in the making."

Toch woelen vele beleggers en commentatoren in hun bedjes. Zij zien in hybrides het equivalent van de onbegrijpelijke derivaten en structured products die het Semtex bleken van de kredietcrisis. Dan is er de vraag of deze markt geboren is uit nut, of uit een verkeerd soort noodzaak.

Op zoek naar rendement

'Veilige staatsleningen' brengen bijna niets meer op, en zijn ook bijna niet meer te krijgen. Op zoek naar rendement wijken beleggers uit naar meer risicovolle assets, zoals hybrides. De couponrente is beduidend hoger dan op staatsleningen.

Maar de debiteur kan plotseling ophouden rente te betalen – sommige hybrides laten dat toe – of plotseling aflossen – perps – of zijn crediteuren plotseling veranderen in aandeelhouders – CoCo’s. Hoe moet u dan in hemelsnaam uw risico berekenen?

Door het juiste schuldpapier te selecteren, zegt Velot. "Bij de meeste hybrides kan de debiteur dit soort stappen alleen zetten op bepaalde vooraf vastgestelde call dates. Daarmee helpt hij de kredietbureaus bij hun berekening van de leverage ratio. De bureaus klassificeren hybrides deels als schuld en deels als aandelenkapitaal."

Eigen vermogen verliezen

"Onder het huidige regime verliezen debiteuren het gedeelte eigen vermogen als zij de hybride niet op de eerst mogelijke call date aflossen door een nieuwe uit te geven. Zij hebben dus alle reden om af te lossen en dat verhoogt de voorspelbaarheid van de hybride. Dit soort schuldpapier biedt een aantrekkelijke premie ten opzichte van gewone bedrijfsobligaties, mits je kieskeurig bent wat betreft hun structuur en debiteuren. Bovendien verlagen hybrides het risico voor de gewone obligatiehouders," vervolgt Velot. 

Komt een bank in de problemen, dan veranderen haar CoCo’s automatisch in aandelen. Dat krikt het kapitaal weer wat op en stelt het moment van faillissement uit. Ja, de hybride-markt is volatiel.

"Maar minder volatiel dan de beurs." Particulieren kunnen er niettemin beter wegblijven. "Het vergt veel kennis en ervaring. Je moet echt iedere lening en iedere emittent apart op waarde kunnen schatten."

AXA IM heeft geen beleggingsfondsen die zijn gespecialiseerd in hybrides, maar kan die op verzoek van institutionele beleggers wel in hun portefeuilles opnemen. Velot acht het erg onwaarschijnlijk dat er ooit trackers komen op hybrides. "Daar lenen ze zich niet voor, omdat het zo sterk aankomt op de selectie van individuele leningen en debiteuren."


Joost Ramaer is freelance journalist en schrijver van het boek De Geldpers – De teloorgang van het mediaconcern PCM (Prometheus, 2009). Over beleggen schreef hij eerder een wekelijkse column in NRC Handelsblad (2011-2013). De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

Lees meer

China; opnieuw lieveling van beleggers?