Peter van Kleef was tot en met 2014 hoofdredacteur van IEXProfs.

Hij is sinds 2001 actief in de financiële journalistiek met een uitgebreid freelance-verleden en een lange geschiedenis bij IEX. Hij is ook de bedenker en samensteller van de IEX Fonds 40 en de IEX Defensieve 30

. Sinds 2015 is Van Kleef chief editor Investment Writing & Translations bij Robeco.
Nieuws

White papers & black swans

Laatste houvast van beleggers in de zoektocht naar topfondsen ligt onder vuur: active share blijkt geen heilige graal.

Wat maakt een fonds tot een goed fonds? De honderdduizenden fondsbeleggers in Nederland zouden zich die vraag eens, of bij voorkeur, vaker moeten hebben gesteld. Want beleggingsfondsen zijn nog altijd beleggingsvehikel nummer één onder de huishoudens in dit land – al dan niet op advies van een adviseur of private banker.

In deze special leest u portretten van beleggingsfondsen en fondshuizen die gelauwerd zijn met een Lipper Award. Fondsen die boven zijn komen drijven en het staat buiten kijf dat je daarvoor iets in huis moet hebben. Maar dat maakt een fonds nog niet tot een topfonds. Om nog maar te zwijgen over een veel belangrijkere vraag: past het fonds in een portefeuille? Maken vijf (of tien) starmanagers een topportefeuille?

Eén beproefd wapen om in een gecompliceerde wereld te overleven is het simplificeren van de materie. De gemiddelde Hollywoodfilm weet de complexe grotemensenwereld meestal haarfijn te versimpelen tot good guys en bad guys. Om het overzichtelijk te houden.

Het wordt verwarrend als de hoofdpersoon ingewikkelder in elkaar zit en diepgewortelde nare trekjes heeft. Behalve dat we op het verkeerde been gezet worden, blijven we ook met een nare bijsmaak achter omdat ons zwart-witbeeld aangetast is. In de beleggingswereld doen we dat niet anders.

We reppen van slim geld en dom geld (professionele beleggers en particulieren), we verdelen de markt in actief en passief. In kortetermijnhandelaren en langetermijnbeleggers. In bottom up en topdown. In fundamentele analyse en technische analyse. In bears en bulls. In zwart en wit. In de (verklaarbare) white papers en de ongrijpbare black swans. In goed en slecht. En het gros van die kunstmatige scheidingen, of in elk geval het oordeel dat erbij hoort, is subjectief.

Active share onder vuur
Ook de wereld van actief beheerde beleggingsfondsen delen we graag op. We hebben de cowboys die de index alleen gebruiken om aan het eind van het jaar hun outperformance te turven en we hebben de indexhuggers die dicht bij hun benchmark blijven. Die tweede categorie zal, by nature, niet vaak winnaars van Lipper Awards opleveren.

De eerste categorie heb ik gekscherend al eens zandloperfondsen genoemd. Het ene moment prijken ze bovenaan, draait de markt, dan bundelen ze onderaan. Maar het fijne van een indexafwijking is dat hij meetbaar is. Antti Petajisto en Martijn Cremers doopten dat tot active share, het percentage dat niet veel meer is dan de optelsom van alle afwijkingen – positief of negatief – die een fonds aanbrengt ten opzichte van de index. Hun Yale-studie ging viral en werd wereldwijd omarmd.

Active share onthulde dat beheerders die de grootste afwijkingen hadden, de beste kans op outperformance hadden. Natuurlijk viel daar best iets op aan te merken. Hoewel er enige voorspellende waarde aan ontleend kon worden, bungelden sommige fondsen met een torenhoge active share soms ook onderaan lijstjes.

En was de hoge active share wel een gevolg van echte afwijkingen of van slim gebruik van een benchmark die misschien niet het meest representatief is. Zo gebruiken hoogdividendfondsen soms de gewone wereldindex als benchmark en niet een dividendindex, met een hogere active share als gevolg.

Een nieuwe white paper van Fidelity komt met nieuwe kanttekeningen bij active share. Volgens de vermogensbeheerder is de berekening van active share een ‘opvallend eenvoudige methode’ (daar heb je het weer!), die ook zeker zijn nut heeft bij het onderling vergelijken van fondsen. Maar alleen als dat ook op meerdere fundamentele fronten wordt gedaan. Active share zegt volgens het onderzoek namelijk niets over de kracht van de gevolgde strategie en er zou een hoge correlatie zijn tussen active share en risico. Hoe hoger de active share, hoe groter de kans op een plotselinge ontsporing – de black swans.

Maar de meest opvallende uitkomst is dat de hoge active share van largecapfondsen vooral blijkt terug te voeren op beleggingen in smallcaps. De link tussen hoge active share en outperformance lijkt volgens de Fidelity- onderzoekers daarmee verdacht veel op een ordinaire smallcapbias. Die verklaart de succes van fondsen met een hoge mate van afwijking in de afgelopen vijftien jaar, maar stelt meteen de vraag wat het met de reputatie van active share doet als kleine aandelen uit de gratie raken.

Het voordeel is dat active share daarmee teruggebracht wordt van ‘heilige graal’ tot wat het feitelijk is: een handig hulpmiddel, net als de fondsmanagerinterviews met prijswinnaars die in de onvolprezen Lipper Fund Awards 2014-sectie vindt.

 


Peter van Kleef was tot en met 2014 hoofdredacteur van IEXProfs. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

Lees meer

    Online magazine ETF's