Interview

Wat is de grootste bedreiging voor de bullmarkt?

Wat kan de bullmarkt definitief om zeep helpen: te snelle renteverhogingen door de Fed, een handelsoorlog VS-China of toch Italië? We vroegen een panel van vier experts naar hun grootste angsten.

“Ik zie geen trigger die een recessie veroorzaakt”

Bob Homan, hoofd Investment Office ING

“Voor Italië ben ik het minst bang. Dat is een chronisch probleem, dat niet tot grote crisismomenten zal leiden omdat men steeds weer bij elkaar komt. Daar wennen we wel aan. Op een gegeven moment kijkt niemand er meer naar om.”

Bob Homan

“De handelsoorlog is wel een ding. Dat gaat economische groei en markten drukken. Maar ik betwijfel of het de bullmarkt gaat bedreigen. Daar is de economische groei gewoon te goed voor.”

“Ook de Amerikaanse renteverhogingen zijn geen bedreiging. Die gaan daarvoor te geleidelijk en de Fed zit er echt bovenop. Mocht de Amerikaanse economie gaan inzakken - en dat gaat zeker gebeuren omdat de fiscale stimuleringen steeds meer uitwerken - dan komt er meteen een einde aan de renteverhogingen.”

Wel dalende rendementen

“Nee, ik denk dat de bullmarkt nog wel even doorgaat. Ik zie geen trigger die een recessie veroorzaakt. De economische groei wordt wel lager, waardoor ook de bedrijfswinsten minder hard zullen groeien. De markt past zich daar op aan. Aandelen wereldwijd doen dit jaar 4%, maar in Europa staan ze in de min, terwijl de bedrijfswinsten wel met 5% zijn gestegen. Amerikaanse aandelen staan dit jaar 10% in de plus, terwijl de winsten 25% omhoog zijn gegaan. Ofwel, Europese en Amerikaanse aandelen zijn goedkoper geworden.”

"We leven in een laag renderende wereld"

“Mochten de markten de komende tijd blijven liggen, dan wordt zo de economische groeivertraging plus stijgende Amerikaanse rente automatisch verwerkt. Ik ben dus niet zo negatief. Ik voorzie een Japanscenario met een economie die in een rustig tempo verder draait met de bijbehorende lage aandelenrendementen. We leven in een laag renderende wereld. Dat geldt voor obligaties en aandelen. Wie voor die paar procent rendement risico wil lopen, moet dat met een langetermijnhorizon doen.”


“De oplopende Amerikaanse rente zorgt er op twee manieren voor dat aandelenmarkten kwetsbaarder worden”

Lodewijk van der Kroft, hoofd Comgest Benelux

“Het verder oplopen van de Amerikaanse tienjaarsrente is het grootste risico dat de aandelenmarkten bedreigt. De afgelopen jaren zijn risicovolle assets, zoals aandelen, hard gestegen, waardoor deze markten eerder duur zijn dan goedkoop.  Beleggers kochten aandelen vanwege het ontbreken van een aantrekkelijk alternatief. Een rente op de Nederlandse tienjaars van iets meer dan 0,5% is voor beleggers, die een behoorlijk rendement willen maken, niet aantrekkelijk.”

Lodewijk van der Kroft

“Maar nu is er dus een plausibel alternatief ontstaan met een Amerikaanse tienjaars met een rente rond de 3,25%. Daarbij komt nog eens dat het oplopen van de risicovrije rentevoet de waardering van aandelen ondergraaft. De netto contante waarde van de toekomstige (en onzekere) kasstroom, die bedrijven genereren wordt immers lagers als die wordt verdisconteerd tegen een hogere rente. De oplopende Amerikaanse rente zorgt er dus op twee manieren voor dat aandelenmarkten kwetsbaarder worden. Dat ziet u nu ook gebeuren. Bedrijven die teleurstellen krijgen een behoorlijke bijl in de nek.”

“Bedrijven die teleurstellen krijgen de bijl in de nek”

Vooral veel lawaai

“Nee, voor een grote handelsoorlog ben ik nog niet bang. De nieuwe Nafta-overeenkomst voedt dat optimisme. De aanpassingen in dat verdrag zijn niet wezenlijk. Ofwel, de Amerikaanse regering is bereid om veel lawaai te maken over de noodzaak van aanpassingen, maar als de inkt is opgedroogd, dan blijken de aanpassingen beperkt te zijn. Dat zagen we ook al met de handelsovereenkomst met Zuid-Korea. Bovendien, de VS en China zijn economisch sterker met elkaar verbonden dan de Amerikaanse president waarschijnlijk doet vermoeden. Rationeel gezien past daar geen handelsoorlog bij.”

“Over Italië ten slotte kan ik kort zijn. Dat is een probleem, maar niet groot genoeg om hetzelfde effect te hebben als Griekenland in de tijd dat de eurozone vrij kwetsbaar was.”


"De VS heeft genoeg redenen om zich aan de Chinese opstelling te storen”

Ralph Wessels, hoofd beleggingsstrategie bij ABN AMRO

“Het zijn de slechtere verhoudingen tussen de VS en China, die mij de meeste zorgen baren. Dat gaat verder dan de angst voor het uitbreken van een heuse handelsoorlog. Hogere tarieven zijn slecht voor de wereldeconomie, maar halen slechts een klein gedeelte van de groei eraf.”

Ralph Wessels

“Onderliggend ligt er een ander probleem tussen de VS en China, wat minder gemakkelijk is op te lossen. Dat probleem heet Made in China 2025, de Chinese langetermijnstrategie om het land in 2025 tot een wereldmacht te maken; economisch, militair maar ook technologisch. China wil straks voorop lopen in bijvoorbeeld kunstmatige intelligentie, financiële betaalsystemen en elektrisch rijden."

"Om dit te bereiken is veel kennis nodig. De VS, maar ook andere landen, beschuldigen China van het stelen van intellectueel kapitaal. Daarnaast houdt China de eigen markt gesloten. Onderwijl concurreren Chinese (halve)staatsbedrijven met westerse bedrijven. Dat is ook niet fair.”

"China wil straks voorop lopen in bijvoorbeeld kunstmatige intelligentie, financiële betaalsystemen en elektrisch rijden"

“Enfin, de VS heeft genoeg redenen om zich aan de Chinese opstelling te storen. Ook omdat China bij het lidmaatschap van de WTO had beloofd meer te democratiseren en de eigen markt open te stellen. Dat is niet gebeurd.”

Dalende winstmarges

“Toen China uitgroeide tot fabriek van de wereld, daalden overal de prijzen. Met de dreiging van een verder escalerende handelsoorlog kan dit proces op de lange termijn worden teruggedraaid. Hierdoor kunnen we een periode krijgen met veel meer inflatie. Als de inflatie stijgt, dan moet ook de rente omhoog. Als de rentestijging te snel gaat, dan is dat selcht voor de financiële markten en gaan er ook problemen ontstaan bij het afbetalen van de schuldenberg, die de afgelopen jaren alleen maar is toegenomen."

“Voor de aandelenmarkt kunnen rentestijgingen zeker een probleem worden. Het maakt obligaties vanuit een risicorendementsverhouding relatief aantrekkelijker. Beleggers die door de lage rente in aandelen werden geduwd, maken nu weer de draai naar obligaties. Dividendaandelen hebben daar al sterk onder te lijden. Maar een stijging van de rente is om nog een andere reden slecht voor aandelen. Als de rente stijgt door hogere looninflatie, dan raakt dat de winstmarges. De huidige aandelenmarkt, die zeker in de VS is geprijsd voor perfectie, zit daar niet op te wachten.”


"De hoge (Amerikaanse) winstmarges zijn niet houdbaar"

Ivan Moen, hoofd beleggingen bij Optimix Vermogensbeheer

“Wij stellen ons doorlopend de vraag wat een einde zou kunnen maken aan de bullmarkt, die dit jaar vooral Amerikaanse aandelen hoger heeft gezet. Duidelijk is dat er al een aantal maanden een aantal zorgen boven de markt hangt: hoge waarderingen, handelsoorlog, renteverhoging Fed, Italië, brexit, hoge schuldenlasten in China en van Amerikaanse ondernemingen. Het is ondoenlijk om op voorhand te bepalen welke van deze zorgen de doorslag zullen geven en wanneer dat gebeurt. Achteraf is het altijd makkelijk praten. Bovendien, er hangen altijd zorgen boven de markt.”

“Wij proberen daarom niet het correctiemoment te timen, maar kijken vooral naar de impact te berekenen die negatieve factoren hebben op de winstontwikkeling van bedrijven. Want uiteindelijk draait het bij aandelenbeleggingen om de winst die aandeelhouders krijgen uitgekeerd. Het zijn de teruglopende winsten die een correctie in gang zetten. Al het andere is ruis.”

Ivan Moen

VS versus emerging markets

“De winstverwachting voor met name de Amerikaanse beurs is hoog gespannen. De winsten zullen (ook) dit jaar nog met tientallen percenten omhoog zullen gaan. De Amerikaanse beursindex bestaat inmiddels voor 25% uit techaandelen waar de nodige fantasie inzit."

"Het zijn de teruglopende winsten die een correctie in gang zetten. Al het andere is ruis”

Veel van deze winstgroei is het gevolg van hogere winstmarges. Die zijn inmiddels tot ongekende hoogte gestegen. De grote vraag is wanneer de Amerikaanse winstmarges teruggaan naar het langetermijngemiddelde. Wij verwachten dat de huidige hoge winstmarges niet houdbaar zijn. Looninflatie is een van de zaken die de winstmarges onder druk zal zetten.”

“Hoe anders is de situatie in de opkomende markten. In termen van relatieve waardering zijn aandelen opkomende markten nu ongekend goedkoop. Het verschil met de waarderingen in de VS is nog nooit zo groot geweest. Maar de absolute waardering is redelijk gemiddeld. Na februari dit jaar zijn de koersen hard gedaald door de angst van beleggers voor handelsbelemmeringen. Wij denken dat de markt overdrijft.”

Duurzaam beleggen