Kirstie Spence, portfoliomanager Emerging Markets Debt (EMD) bij Capital Group, constateert dat de rek in hard currency EMD er wel uit is, in tegenstelling tot de potentie dat in lokale valuta uitgegeven schuldpapier nog altijd heeft.
Ze somt een aantal redenen op: “Grote delen van de ontwikkelde wereld hebben nog immer te maken met negatieve yields in vergelijking met obligatierentes van rond de 5 à 6% in opkomende landen. Bovendien blijft het monetaire beleid van centrale banken een verstorende factor op de yieldcurves in ontwikkelde markten. In opkomende markten lopen die niet alleen (traditioneler) naar boven hellend, maar behalen beleggers meestal ook positieve reële rendementen.”
Daarnaast zijn valuta van opkomende markten over meerdere jaren bezien nog altijd ondergewaardeerd, wat in lokale valuta uitgegeven obligaties alleen maar aantrekkelijker maakt, vervolgt Spence.
Geen investment-grade status
De dollar zit sinds begin 2017 in een dalende trend en dat heeft over het algemeen een versterkend effect op de waarde van opkomende valuta. Een zwakkere greenback heeft tegelijkertijd negatieve invloed op rendementen in EM-dollarobligaties.
Spence is over die laatste beleggingscategorie vooral minder positief doordat de Emerging Markets Bond Index Global Diversified (EMBIGD), als gevolg van meerdere downgrades, geen investment-grade status meer heeft.
“Terwijl, ondanks die verslechtering in kredietkwaliteit, de spreads in harde valuta zijn afgenomen tot niveaus van vóór de 2008 crisis.” Spence is erg te spreken over het proactieve beleid van veel centrale banken in opkomende landen. “Daarmee proberen ze inflatie te beteugelen en kwetsbaarheid voor externe schokken te verminderen.”
Bestand tegen verschillende scenario's
Dat laatste met succes; opkomende markten hebben de externe onzekerheden die eind 2016/begin 2017 boven de markt hingen goed doorstaan. Hoewel de Fed het belang van geleidelijkheid voorop stelt, houdt Spence bij die monetaire veranderingen wel rekening met meerdere scenario’s.
“Wanneer ik alle mogelijke uitkomsten in kaart heb gebracht, probeer ik vervolgens een portefeuille samen te stellen die relatief goed stand houdt in al die verschillende scenario’s.” Spence benadert ook de schuldenniveaus in opkomende economieën op een analytische manier.
“Naarmate opkomende landen zich economisch ontwikkelen is meer krediet nodig om die economische ontplooiing te financieren. Als gevolg stijgen de overheidsschulden. Dit wordt echter pas een probleem wanneer een bepaalde drempel wordt overschreden. In volwassen economieën ligt die grens gewoonlijk rond een ratio (overheidschuld tot bbp) van 100%. Opkomende markten liggen daar met gemiddeld 50% nog ver onder. Ik acht het met de huidige schuldenniveaus onwaarschijnlijk dat een financiële crisis in EM aanstaande is.”
Mexicaanse obligaties ondergewaardeerd
Voor de lange termijn is Spence gecharmeerd van India, Mexico en Rusland. “India heeft geprofiteerd van buitenlandse instromen door structurele hervormingen door te voeren, aantrekkelijke nominale én reële rendementen, dalende inflatie en een redelijk gewaardeerde valuta.”
Ondanks lichte zorgen over verkiezingen in Mexico dit jaar, denkt Spence dat Mexicaanse obligaties ondergewaardeerd zijn op basis van de fundamentals. Over Rusland is ze vooral optimistisch door het inflatieverlagende beleid van de centrale bank en de aantrekkelijke reële rentevoet. In Brazilië, Zuid-Afrika en Turkije liggen volgens haar ook kansen, zij het dat in die landen meer voorzichtigheid is geboden.
“In Brazilië zijn de waarderingen van obligaties en valuta relatief aantrekkelijk, maar liggen grote uitdagingen op zowel politiek als economisch vlak.” In Zuid-Afrika moet de overheid er harder aan trekken om fiscaal orde op zaken te krijgen, aldus Spence. “Yields liggen echter op aantrekkelijke niveaus en de (politieke) problemen die het land heeft zijn goed bekend.”
Voorzichtig in Egyptische obligaties
In Turkije onderkent ze dat het land nog met een aantal economische en politieke problemen kampt – waaronder hardnekkige inflatie, zwak fiscaal beleid en geopolitieke spanningen. “Maar die problemen zitten al in de obligatie- en valutakoersen verdisconteerd.”
Recent hebben zich een aantal nieuwkomers op de markt gemeld. Gestoeld op een solide economisch fundament liggen daar de rendementen ver boven die van de meer gevestigde markten.
Spence test altijd eerst het water en noemt Egypte als voorbeeld: “Nadat de Egyptische centrale bank eind 2016 een grote devaluatie aankondigde en het Egyptisch pond vrij liet, namen we kortlopende staatsobligaties (met looptijden van drie à vier weken) in portefeuille. In theorie zou een zwakkere valuta namelijk de export moeten aanjagen en buitenlandse directe investeringen aanmoedigen.”
De test werd doorstaan. Spence: “Inmiddels hebben we de looptijden van obligaties uit Egypte verlengd tot een jaar. In nieuwe markten die goed presteren, breiden we op een dergelijk geleidelijke manier onze exposure uit.”