Jac Kragt, parttime docent aan de Universiteit van Tilburg, toezichthouder van een aantal pensioenfondsen en beleggingsaviseur verdedigde vorige maand succesvol zijn proefschrift This time it's dividend. Investigations into the valuation of future dividend. Dat proefschrift vertelt dat de Amerikaanse aandelenmarkt echt veel te duur is.
Dat Wall Street aan de prijs is, weten we. De Shiller P/E noteert op dit moment twee maal het historische gemiddelde. Dat is tamelijk uniek. Maar Kragt heeft nog een andere manier gevonden om te bepalen hoe het met de waardering van aandelen gesteld is, die misschien wel beter is. "Veel mensen hebben een oordeel over een waardering op basis van koerswinstverhouding. Dat is een inschatting van analisten. Er is ook andere informatie te gebruiken en dat is de prijsvorming van toekomstige dividenduitkeringen."
Onderdeel efficiënte markthypothese
Waarom dividend een goede maatstaf is? "De optelsom van de toekomstige dividenduitkeringen moet gelijk zijn aan de waarde van de beurs. Dat is onderdeel van de efficiënte markthypothese. Dat leg ik al tijdens het eerste college aan mijn studenten uit. Arbitrage dwingt dit af," zegt Kragt.
De waarde van toekomstige dividenden is vrij eenvoudig te becijferen. Aan de beurs van Chicago valt sinds twee jaar te handelen in S&P 500 Dividend Index Futures. In Europa zijn deze dividendfutures al langer te koop.
Amerikaanse aandelen inderdaad duurder
Wat zeggen deze dividendfutures? In Chicago staat de prijs van de 2022 dividendfuture op 63 dollar. Om op de objectieve verwachting te komen, die rekening houdt met de compensatie voor risico, moet de risicopremie erbij worden opgeteld. Die premie is subjectief en niet waarneembaar.
Gaat u uit van een redelijke 4%, dan komt u uit op ongeveer 75 dollar. Over 2017 is 49 dollar aan dividend betaald. Kragt: "Gaan we in 2022 inderdaad naar die 75 dollar toe? Dat is een dividendstijging van 50% in vijf jaar, terwijl we net een verdubbeling achter de rug hebben. Het is haalbaar, maar dat moet echt alles meezitten. "
Voor Europese aandelen is de dividendverwachting minder euforisch. Volgens Kragt verwachten beleggers in dividendfutures op de Eurostoxx 50 een stijging van iets meer dan 10% tussen nu en 2022. "Daarmee zijn Europese aandelen minder scherp gewaardeerd dan Amerikaanse aandelen. Dat is gebruikelijk. In Europa liggen de dividendyields hoger, waardoor er ook minder ruimte is om te groeien. Desondanks komt de markt van dividendfutures overeen met het beeld van veel analisten dat Europese aandelen goedkoper zijn dan Amerikaanse," aldus Kragt.
Couponnetjes knippen
Kragt is van huis uit obligatiebelegger. Het verdisconteren van couponnetjes hoort tot de basisvaardigheden van de belegger in obligaties. "Ik heb me altijd afgevraagd of zoiets ook voor de aandelenmarkt zou werken. Toen ik ontdekte dat dividendfutures bestonden, ben ik ermee aan de gang gegaan. Zo kan een veel preciesere mening over de waardering van de beurs worden gevormd. In theorie was het bedacht. Ik heb het ook daadwerkelijk aangetoond. Daar gaat mijn proefschrift over," zegt Kragt.
Het resultaat van het proefschrift heeft er nog niet toe geleid dat deuren van assetmanagers voor Kragt zijn opengevlogen. "Mijn aanpak wordt als een manier gezien om naar de markt te kijken. Geen assetmanager houdt het bij slechts één methode. Dat zou ik zelf ook niet doen."
Wees voorzichtig!
Wat betekent de stand van dividendfutures volgens Kragt? "Dat een verdere koersstijging van Amerikaanse aandelen betekent dat de Amerikaanse beurs in bubbelgebied komt. Dat is belangrijk om te weten, want Wall Street is nog altijd bepalend. Als de VS gaat corrigeren, omdat beleggers hoogtevrees krijgen, dan volgt de rest van de wereld ook."
Kragt adviseert dus om voorzichtig te zijn. "Dat kan door minder aandelen te kopen. meer in niet-Amerikaanse aandelen te zitten, of door putopties te kopen, ook al zijn die nu door de volatiliteitsexplosie duur geworden."
De recente sell off verrast Kragt niet. Het moest een keer gebeuren. "De markt heeft een aanleiding gevonden om te denken dat het niet haalbaar is dat Amerikaanse dividenden over vijf jaar 50% hoger staan."