Steengoed vastgoed: De portefeuille van Kempen Capital Management

In de rubriek 'U vraagt, wij beheren': Deze keer hebben Kempen Capital Management en InsingerGilissen een vastgoedportefeuille samengesteld voor een fictieve klant met een miljoen euro vrij belegbaar vermogen. Kempen Capital Management trapt af. 

“Dat we netto-short zitten in de grote vastgoedbedrijven in het Verenigd Koninkrijk heeft alles te maken met de Brexit. Een miljoen euro is een relatief klein bedrag om in directe vastgoedobjecten te beleggen. Je kunt namelijk bijna niet spreiden, terwijl diversificatie juist van het grootste belang is,” aldus Senior vastgoedportfoliomanager Jorrit Arissen van Kempen Capital Management.

Hij neemt een vermogende belegger in vakantiehuisjes als voorbeeld. “Een van onze klanten had in direct vastgoed belegd in het Caribisch gebied. Dat liep afgelopen zomer uit op een grote catastrofe tijdens het verwoestende orkaanseizoen. Met een aandeel in onze Global Property Strategy, waarop ik de portefeuille heb gebaseerd, koopt een belegger een klein stukje van 50 bedrijven die wereldwijd zo'n 30.000 panden in eigendom hebben.”

Kempen Capital Management koopt data in om de vastgoedkwaliteit te bepalen en op zoek te gaan naar niches. “Wij zien bijvoorbeeld grote kansen in zelfstandige opslagruimtes in het Verenigd Koninkrijk. Maar ook in datacenters in de Verenigde Staten; beveiligde ruimtes met servers, waarin de stroomvoorziening zo goed als gegarandeerd is met allerlei noodaggregaten. Dat soort vastgoedobjecten zijn nog geen mainstream investeringscategorieën. Daardoor zijn ze nog aantrekkelijk geprijsd, maar moeilijk bereikbaar voor een particuliere belegger in direct vastgoed.”

Locatie bepaalt volgens Arissen ongeveer 70% van de vastgoedwaarde. Fysieke factoren, zoals het staal, cement, glas en hout, de overige 30%. “En juist over locaties is veel objectieve data beschikbaar; over de bereikbaarheid van een vastgoedobject, de nabijheid van snelwegen, trein- en busstations, maar ook over veiligheid in de buurt.”

Let op onderhoudskosten

Arissen streeft in zijn investeringsproces naar een consistente aanpak om de subjectiviteit van makelaars en taxateurs uit de waardebepaling van het vastgoed te halen.

“Daarbij zijn de onderhoudskosten van het grootste belang, wat vaak de reden is dat prijzen het meest afwijken bij de oudere panden. Zo ook bij commercieel vastgoed. De prijzen voor kantoorpanden uit de jaren ‘80, die al een tijdje leegstaan met wat achterstallig onderhoud, lopen zeer uiteen. In onze aanpak proberen wij vervolgens deze mispricings te benutten. Bij splinternieuwe panden, waar een partij als de overheid een langdurig huurcontract voor heeft getekend, is er van die prijsverschillen minder sprake.”

Beleggers onderschatten volgens hem vaak de onderhoudskosten van een vastgoedobject, net als het vinden van betrouwbare huurders. “Een professionele partij kan dat veel beter inschatten. Bij de bedrijven waarin we investeren bekijken we hoe groot hun netwerk is, hoe ze het vastgoed uitbaten en of ze een back up-plan hebben met een soort reservelijst van huurders. Daar is als particuliere belegger in direct vastgoed niet tegenop te boksen.”

Actieve benadering markt

Het feit dat hij in de portefeuille geografisch meer dan de helft heeft gealloceerd aan de VS, heeft te maken met de manier waarop het universum is gedefinieerd bij Kempen CM. Arissen: “Fondsmanagers worden vaak afgerekend op de prestatie, die wordt afgezet tegen de benchmark.”

In dit geval is dat de FTSE EPRA/NAREIT Global Developed Index, een marktgewogen index waarvan de meeste vastgoedbeleggingsfondsen zich nu eenmaal in de VS bevinden. “Omdat wij niet bereid zijn om een macroeconomische visie op een land te nemen, alloceren wij net zoveel kapitaal aan een regio als de benchmark doet. Onze specialiteit bestaat uit het analyseren van de vastgoedkwaliteit en de locaties, waarbij macro-economische factoren zoals rente en valuta niet het drijvende thema mogen zijn.”

Kempen benadert de vastgoedmarkt zeer actief en puur bottom-up, wat bij de portefeuillebepaling is terug te zien in een hoge active share en lage tracking error. “In ons streven naar een outperformance van 200 basispunten (exclusief kosten) ten opzichte van de benchmark, moeten we een bepaald risico nemen. Na veel testen en backtesten zien wij een active share van 70% als ideaal om die consistente outperformance te realiseren.”

Aandacht voor het milieu

Arissen hecht grote waarde aan ESG-criteria bij de vastgoedselectie. Vooral bij de E van environment kunnen vastgoedeigenaren een groot verschil maken. “De vastgoedsector is verantwoordelijk voor ongeveer 40% van het wereldwijde energieverbruik en voor een derde van de CO2-uitstoot.”

Duurzamere panden hebben veel minder met leegstand te maken, genereren meer huurinkomsten en brengen hogere verkoopprijzen op, vervolgt Arissen. “Dat wordt niet alleen ingegeven door een steeds milieubewustere samenleving, maar ook door het feit dat duurzame woningen minder onderhoudskosten met zich meebrengen. Wij laten ESG zwaar meewegen in de waardebepaling van het vastgoed en zijn bereid om een hogere prijs te betalen voor betere, duurzame bedrijven.”

Bij de prijsbepaling heeft Arissen geconstateerd dat beursgenoteerde vastgoedbedrijven op korte termijn behoorlijk in lijn bewegen met bredere aandelenindices. “Die correlatie is vooral de eerste achttien maanden sterk aanwezig. Daarna neemt die correlatie af en gedragen beursgenoteerde vastgoedbedrijven zich op de lange termijn steeds meer als het onderliggende vastgoed. En dat is ook logisch, want een beursgenoteerd vastgoedbedrijf dat door algemeen beurssentiment daalt en maar blijft dalen, komt ooit op een punt dat het onderliggend vastgoed meer waarde heeft dan de beurskoers indiceert. Partijen zullen dan instappen om te profiteren van een te hoge discount ten opzichte van de net asset value.”

Vastgoed gedijt het beste in Goldilocks-omgeving

Als de portfoliomanager naar logistiek vastgoed kijkt, dat momenteel enorm hot is, constateert hij dat de beurskoersen daar behoorlijk op vooruit zijn gelopen en tegen een premie handelen. “Bij winkelvastgoed, waar het sentiment met name in de VS negatief is, zien we dat beursgenoteerde bedrijven juist tegen een discount handelen.”

Arissen is optimistisch over de economische omstandigheden in de vastgoedsector. “In de Goldilocks-omgeving, waarin de wereldeconomie zich nu bevindt met gematigde groei en lage inflatie, gedijt vastgoed uitstekend. Vastgoedeigenaren kunnen elke keer gestaag de huren verhogen en dat is voor vastgoed eigenlijk het mooiste scenario.”

Volgende week deel 2 van 'U vraagt, wij beheren', met InsingerGilissen.