Een andere verklaring voor de zwakke dollar

Sinds begin van dit jaar is de dollar met bijna 15% in waarde gedaald tegenover de euro. De meest gehoorde verklaring voor de waardedaling van de dollar is dat het vertrouwen in de VS afkalft en het vertrouwen in de munt ook daalt, door beleid van Trump.

Denk aan de handelsoorlog, openlijke aanvallen op de Fed of zorgen over de Amerikaanse staatsschuld. Daarom moeten beleggers uit de VS en naar Europa met hun geld, horen en lezen we vaak. Maar de verklaring voor de waardedaling van de dollar zou ook veel onschuldiger kunnen zijn! Eentje die nauwelijks beleggingsgevolgen hoeft te hebben!

Onlangs publiceerde de BIS, Bank voor Internationale Betalingen, een beschouwing die een alternatieve reden voor de recente zwakte van de dollar geeft, namelijk het afdekken van het wisselkoersrisico door beleggers. Vele beleggers, kleine en grote, denk aan pensioenfondsen en levensverzekeraars, beleggen veelvuldig in de VS. Zij doen dat vaak omdat de Amerikaanse aandelenmarkten het doorgaans beter doen dan aandelenmarkten elders. 

Minder hedgen

Wie in de VS belegt, heeft te maken met wisselkoersrisico, het risico dat de waarde van de dollar daalt waardoor het rendement, uitgedrukt in je eigen munt, zoals de euro, lager uitvalt. Dat risico kunnen beleggers zoals beleggingsfondsen hedgen of niet, de keuze is aan de belegger.  Vaak doen beleggers dat niet of niet helemaal, bijvoorbeeld om op middellange termijn extra rendement te pakken door de waardestijging van de dollar. 

De dollar heeft de neiging om in de loop der tijd meer waard te worden (de munt is niet voor niets een van de drie sterkste valuta’s sinds 1900), wat belegger extra rendement oplevert. Koerswinst en dividend in dollars worden nog mooier in bijvoorbeeld euro’s als de dollar sterker wordt. Stel 1 dollar is gelijk aan 1 euro. Ineens verandert echter de wisselkoers en is 1 dollar nu 2 euro waard, de dollar wordt dus fors sterker. Een Europese belegger in de VS die 100 dollar aan koerswinst en dividend krijgt, ziet zijn rendement in euro’s niet 100 euro zijn maar 200 euro!

Er zijn aanwijzingen dat zowel grote Aziatische als Europese beleggers in de afgelopen jaren minder zijn gaan hedgen dan voorheen het geval was. Zij kozen voor die aanpak enerzijds vanwege de hoge kosten, vooral sinds 2022 toen de Fed eerder en steviger de rente ging verhogen dan veel andere centrale banken en zeker steviger dan de ECB en de Japanse centrale bank.

Alsnog beschermen

De kosten van het hedgen van valutarisico’s hangen af van het verschil tussen de kortetermijnrente in de VS en elders (denk aan het verschil van de rente van de Fed en die van de ECB). Omdat sinds 2022, zoals gezegd, de Fed de rente veel verder en sneller verhoogde dan de zusterinstellingen in Japan en de eurozone (en vervolgens de rente veel minder verlaagde dan de ECB), zijn de kosten van het hedgen voor beleggers uit Europa en Azië veel hoger geworden. 

Een andere reden waarom ze zich minder zijn gaan beschermen tegen wisselkoersrisico was de verwachting dat de dollar sterker zal worden. Die verwachting leidde tot minder hedgen om zo het eerdergenoemde wisselkoersrendement mee te pakken. Als je je beschermt tegen het wisselkoersrisico, dan bescherm je jezelf tegen wisselkoersverlies maar profiteer je niet als de dollar sterker wordt.  

Toen de dollar in waarde daalde afgelopen maanden, kregen grote buitenlandse beleggers in de VS die geen hedge hadden tegen de waardedaling van de dollar, te maken met verliezen, uitgedrukt in hun thuisvaluta.  Zij besloten daarop zich alsnog te gaan beschermen tegen een verdere daling van de dollar. Er werd immers in toenemende mate en steeds luider gepraat over afkalvend vertrouwen in de VS en de dollar en een kleinere rol voor die munt in de wereld. 

Hedging in Azië

Dat ex-post hedgen, dus alsnog beschermen van reeds bestaande beleggingen, gaat doorgaans via een FX swap-transactie. Zonder in details te gaan: zo’n transactie zorgt op korte termijn voor een hoger aanbod van dollars door beleggers van buiten de VS. Stijgend aanbod van dollars terwijl de vraag veel minder verandert, betekent dat de waarde van de dollar daalt. 

Bestudering van de bewegingen van de wisselkoers van de dollar op dagbasis wijst erop dat de grootste dalingen van de wisselkoers van de dollar in april en mei plaatsvonden gedurende openingstijden van de Aziatische beurzen. Dat suggereert dat hedging door Aziatische beleggers een belangrijke rol heeft gespeeld in de daling van de waarde van de dollar in de afgelopen maanden.

In dezelfde uren steeg overigens de waarde van de Amerikaanse staatsobligaties. Dit wijst erop dat de waardedaling van de dollar niet is veroorzaakt door verkoop van Amerikaanse beleggingen. Massale verkoop ervan zou passen bij een grootschalig, structureel verlies van vertrouwen in de VS en de dollar. 

Veerkrachtige economie

Beleggen betekent kijken naar de middellange en lange termijn, regelmatig scenarioanalyses maken, bijvoorbeeld naar aanleiding van grote gebeurtenissen in de economie, op het terrein van geopolitiek en op de markten en het grote beeld voor ogen houden. Wat een feit blijft in dat opzicht, is dat de VS het thuisland is van veel grote, sterke en zeer innovatieve en concurrerende multinationals.

Wat ook een feit is, is dat de Amerikaanse economie een sterke, veerkrachtige, flexibele en innovatieve economie is en voor een lange tijd zal blijven. Er is veel ervoor nodig, niet in de laatste plaats tijd, om die structureel te verzwakken.