De Trump Put ligt op de obligatiemarkt

In mijn vorige column van 11 maart - Waar ligt de Trump Put? - stelde ik vast dat het niveau waarop Trump de aandelenmarkt te hulp zou schieten een stuk lager lag. Dat betekende in mijn ogen dat de slump nog niet over was en we meer volatiliteit mochten verwachten. Afgelopen woensdag maakte Trump, na forse koersdalingen en een hele hoge stand van de VIX-index, een draai van 180 graden met een pauze van 90 dagen op 'wederkerige' importtarieven.

Op basis van de S&P 500 index zou je kunnen stellen dat een stand onder de 5,000 zijn grens is. Dat niveau correspondeert met de gangbare definitie van een bear- markt: een daling van meer dan 20% van de top in februari. Maar luisterend naar zijn redenen om te pauzeren, kun je eigenlijk niet anders dan concluderen dat zijn put meer op de obligatiemarkt ligt.

Scheuren in de obligatiemarkt begonnen recessiekansen verder te verhogen. Het is tekenend dat sinds ‘Liberation day’ de verliezen op lange Treasuries groter zijn dan op Amerikaanse aandelen. De Trump put lijkt te liggen bij een 5% yield op langlopende staatsobligaties.

"De Trump put lijkt te liggen bij een 5% yield op langlopende staatsobligaties"

Tarievenbeeld blijft grimmig

De aangekondigde pauze verandert het tarievenbeeld niet enorm. Het 10% basistarief op alle landen en het totale 145% tarief op China betekent nog steeds een gemiddelde importheffing van meer dan 25%. Alleen als de handel met China compleet wegvalt, daalt het gemiddelde tarief tot richting de 10%.

Handelsgesprekken die echt over inhoud gaan, vergen lange tijd en de aanhoudende onzekerheid zal verdere schade toebrengen aan de economie, zo is de algemene verwachting. Sinds woensdag zijn hardgeraakte aandelen behoorlijk opgeleefd, maar is er nauwelijks herstel te zien op de Amerikaanse obligatiemarkt.

Hogere yield en zwakkere dollar

Deze laatstgenoemde categorie begon pas afgelopen week heftig te reageren toen de rente en credit spreads van bedrijfsobligaties hard opliepen. Er worden verschillende oorzaken genoemd. Zo voeden de telkens hogere tarieven op China de angst voor stagflatie waardoor beleggers meer compensatie eisen. Ook leidt de turbulentie tot risicoreductie bij hedge funds, die veel Treasuries bezitten als onderpand voor leningen. Als laatste lijkt het erop dat landen die geraakt worden door de handelsoorlog hun holdings in Treasuries dumpen.

De zwakte van de obligatiemarkt (lees: hogere rente) gaat opvallend genoeg gepaard met een kelderende dollar, die afgelopen week daalde tot het laagste punt in 4 jaar. Treasuries en de dollar lijken snel hun status als ultieme veilige haven te verliezen. Met het hoge begrotingstekort en de sterk oplopende schuldenberg kan dat voor grote problemen zorgen. Rentelasten bedragen al 20% van de Amerikaanse belastinginkomsten en lagere economische groei zal het begrotingstekort verder laten oplopen richting 10%.

Wat doet de Fed?

Dit roekeloze overheidsbeleid kan uiteindelijk leiden tot een vertrouwenscrisis die de stabiliteit van het financiële systeem bedreigt. In maart 2020, toen de uitbraak van Covid onrust op de Treasury markt veroorzaakte, stapte de Amerikaanse Centrale Bank (Fed) in met renteverlagingen en het opkopen van obligaties om het systeem te stabiliseren. Later, in oktober 2023, maakte de Fed een sterk dovishe draai toen de lange rente de 5% raakte.

"Dit roekeloze overheidsbeleid kan uiteindelijk leiden tot een vertrouwenscrisis die de stabiliteit van het financiële systeem bedreigt"

Tot nu toe houdt de Fed zich afzijdig, maar als de ontwikkelingen in dit tempo doorgaan kunnen ze in mijn ogen in de komende weken zeker de helpende hand toereiken. Ik denk daarbij opnieuw aan renteverlagingen en het opkopen van lange bonds.

Dit laatste is wat de Bank of England deed in oktober 2022, toen door roekeloos fiscaal beleid het Britse Pond en Gilts in een vertrouwenscrisis werden geduwd. Deze gebeurtenis bezorgde Liz Truss het negatieve record van kortst zittende premier van het Verenigd Koninkrijk.

Hoopvol teken 

Of het in Amerika zover komt, hangt af van Trump. Met het pauzeren van tarieven binnen 24 uur na de invoering geeft hij aan dat hij een 'Donald Truss'-moment wil voorkomen. In mijn ogen kan de obligatiemarkt alleen echt herstellen als tarieven verder worden teruggedraaid, met name voor Chinese producten.

Het is daarom een hoopvol teken dat Trump dit weekend chips, smartphones, computers en andere elektronica vrijstelde van wederkerige tarieven. Trump opperde ook het idee om uitzonderingen op het 10% basistarief te maken. Als dit de start is van de-escalatie met China, dan zien de laatste twee weken van april er een stuk beter uit dan de eerste twee weken.