Amerikaanse staatsobligaties niet langer goudgerand. Dus?

"Voor de tweede keer in 12 jaar heeft een van de drie belangrijkste kredietbeoordelaars de Amerikaanse overheid - 's werelds grootste emittent van staatsschuld - de hoogste triple-A kredietrating ontnomen. Hoewel de recente zet van Fitch Ratings symbolisch veelbetekenend is en ook praktische implicaties heeft voor de markten, verwachten we niet dat dit zal leiden tot grote verkopen van Amerikaanse staatsobligaties, noch tot een verschuiving in het gedrag van beleggers op korte termijn.

Belangrijk is dat we niet geloven dat de downgrade nieuwe materiële informatie weergeeft over de degelijkheid van de Amerikaanse financiën. Amerikaanse staatsobligaties worden nog steeds beschouwd als de benchmark, de risicovrije activaklasse bij uitstek, en fungeren als referentiepunt op de financiële markten wereldwijd.

We voorzien ook niet dat de verlaging van invloed zal zijn op de omvang of snelheid van de renteverhogingscyclus van de Amerikaanse Federal Reserve in haar strijd tegen de inflatie. We zijn momenteel grotendeels neutraal ten aanzien van de Amerikaanse duration.

Kredietveraging komt niet uit de lucht vallen

Fitch verlaagde op 1 augustus 2023 de kredietrating voor de VS met één stapje, van AAA naar AA+, daarbij verwijzend naar drie belangrijke factoren:

• Verwachte fiscale verslechtering in de komende drie jaar
• Een hoge en groeiende overheidsschuld
• De erosie van de politiek, wat zich de laatste jaren heeft gemanifesteerd in herhaalde impasses over de schuldlimiet met de daarbij behorende last-minute oplossingen

Fitch had al in mei gewaarschuwd dat er een Amerikaanse verlaging zou kunnen komen. Dat was voordat het Congres in juni een akkoord bereikte over de verhoging van het schuldenplafond.

In 2011 had een andere kredietbeoordelaar, S&P Global Ratings, de VS op dezelfde manier ontdaan van zijn hoogste triple-A-rating. Bijzonder is dat de afwaardering op dat moment leidde tot een toename van de vraag van beleggers naar Amerikaanse Treasuries.

Moody's, het op twee na belangrijkste ratingbureau, handhaaft overigens zijn triple-A-rating voor Amerikaanse staatsobligaties.

Economische en politieke effecten

Ondanks wijdverspreide voorspellingen van een verzwakkende Amerikaanse economie dit jaar, is de timing van de afwaardering opmerkelijk, aangezien recente gegevens juist twijfels doen rijzen over de waarschijnlijkheid van een Amerikaanse recessie. Recente gegevens, die culmineerden in het sterker dan verwachte BBP-rapport over het tweede kwartaal, suggereren dat de Amerikaanse economie, odanks hogere beleidsrentes, veerkrachtiger blijkt te zijn dan verwacht.

We denken nog steeds dat de Amerikaanse economie in de tweede helft van 2023 zal vertragen door een stagnerende bancaire kredietverlening, vertraagde effecten van het monetaire beleid en fiscale tegenwind. Nu het beginnende groeimomentum er echter sterker uitziet en de tegenwind vanuit de bankensector mogelijk minder sterk lijkt, is de kans op een recessie op korte termijn kleiner geworden.

Voor de afwaardering verwachtten we al een beperkte bereidheid tot extra fiscale uitgaven, ongeacht de economische omstandigheden. Gelet het huidige niveau van de Amerikaanse staatsschuld in verhouding tot het bbp zal de komende vijf jaar de fiscale ruimte beperkter zijn dan in het verleden. Dat vermindert de mogelijkheid om met begrotingsbeleid toekomstige economische neergangen te verzachten. 

Markteffecten

De downgrade van Fitch herinnert ons er opnieuw aan dat sluimerende risico's van overheidstekorten en schuldhoudbaarheid kunnen zorgen voor negatieve marktverrassingen. Op de lange termijn kan de downgrade leiden tot een zwakkere dollar, hogere obligatierendementen en steilere rentecurves.

Hoewel de meningen en ranglijsten van ratingbureaus belangrijk zijn, voeren we bij Pimco continu ons eigen kredietonderzoek uit. Momenteel houden wij in onze portefeuilles rekening met betere economische cijfers in de VS, maar verliezen we de aanhoudende risico's en macro-economische onzekerheid niet uit het oog."