De eerste twee maanden van het jaar waren niet geweldig voor obligaties. De Barclays Capital Global Aggregate Bond Index, een benchmark voor een breed spectrum aan obligaties, heeft sinds 1 januari een rendement opgeleverd van zo goed als nul. Kort samengevat was januari uitstekend, maar daarna ging alles weer verloren.
Wat betekent dat voor de rest van 2023? Gaan we verder zigzaggend het jaar door, of komt er een duurzaam herstel na het rampzalige 2022? Dat is de vraag die Amundi Asset Management behandelt in het rapport Bonds are back: credit markets in focus during 2023.
Drie fases
Amundi maakt in het rapport onderscheid tussen drie fases. De eerste fase was vorig jaar. De obligatiemarkt was min of meer in shock door het radicaal omgeslagen inflatie- en rentemilieu. Dat zorgde voor grote onzekerheid. Niemand wist hoe het zou eindigen met de renteverhogingen. Daar kwamen in de loop van 2022 de steeds grotere zorgen over een naderende recessie bij. Het was een perfecte storm die vooral bedrijfsobligaties en EM-obligaties hard raakten. Amundi noemt deze fase de Great Repricing.
Aanpassingsfase
De tweede fase begon eind vorig jaar. Het is nog altijd een hoogst onzekere fase waar we nu nog altijd middenin zitten. Aan de ene kant is er licht aan het einde van de inflatie- en rentetunnel, aan de andere kant blijven de zorgen over de economie groot. Slagen centrale banken erin de economie zacht te laten landen?
Om het nog ingewikkelder te maken: de stemming wordt constant heen en weer geslingerd tussen die twee angsten. Het ene moment flakkert de inflatie- en rente-angst weer op (was zo in februari), dan krijgt de recessieangst weer de overhand. Amundi noemt dit de Adjustment Phase.
Return of Visibility
Hoelang die tweede fase precies gaat duren weet niemand, maar Amundi gaat er vanuit dat we in de loop van 2023 de laatst fase ingaan: Return of Visibility.
Dat is de fase waarin de puzzelstukjes langzaam in elkaar vallen. Het wordt makkelijker in te schatten waar het met de inflatie, rente en economische groei naartoe gaat. Dat geeft rust, wat vooral de riskantere delen van de obligatiemarkt vleugels kan geven.
"De return of visibility kan vooral de riskantere delen van de obligatiemarkt vleugels geven"
Default rates
Er zijn in 2023 ook nog andere krachten aan het werk. Zo is het zo goed als zeker dat het aantal wanbetalingen of defaults stijgt door de economische terugslag (negatief).
Gelukkig zijn de aanvangsrendementen (carry) hoog. De kunst is die obligaties eruit te pikken met een hoog aanvangsrendement en een lage kans op wanbetaling.
Nog even wachten met high yield
Amundi zit nu nog in het kamp van safety first en kiest bij voorkeur voor veilige kwaliteitsobligaties (Investment Grade) en minder voor high yield (HY). Dat kan in de tweede helft van 2023 veranderen als we de volgende fase bereiken van Return of Visibility. Amundi denkt dat tot dat moment de spread tussen HY en IG nog verder op zal lopen.
Een andere voorkeur van Amundi bestaat uit bedrijfsobligaties uit het VK en de eurozone in tegenstelling tot Amerikaanse bedrijfsobligaties die volgens Amundi relatief duur zijn in historisch perspectief. Vooral obligaties van Europese banken zijn aantrekkelijk.
Hoge rente
Gemakkelijk wordt 2023 dus niet. Maar er is wel één factor waardoor beleggers iets vrijer kunnen ademen. In vergelijking met 2022 zijn we het jaar begonnen met een veel hogere rente.
Wie nu belegt in een veilige 10-jarige Amerikaanse treasury en deze de hele looptijd vasthoudt gaat toch naar huis met een jaarlijks rendement van bijna 4%. Begin 2022 was dat percentage slechts 1,75%.
Bij 1-, 2- en 5-jarige treasuries zijn de verschillen nog groter. De hogere rente-inkomsten (carry) maakt obligaties volgens Amundi niet alleen interessant voor institutionele beleggers, maar ook voor particulieren.
Andere aspecten
Er zijn nog een paar andere factoren die de markt beïnvloeden. Zo kan het ECB-besluit om te beginnen met quantitative tightening tijdelijk voor onrust zorgen. Amundi verwacht dat de ECB hier in maart mee zal beginnen.
Bij QT worden obligaties die centrale banken op de balans hebben, en die het eind van hun looptijd hebben bereikt, niet verlengd. Het is een vorm van monetaire verkrapping. Beleggers hoeven zich volgens Amundi echter geen grote zorgen te maken. De ECB zal voorzichtig omspringen met QT om een nieuwe eurocrisis te voorkomen.
Amundi verwacht verder dat bedrijven in 2023 een groter beroep zullen doen op de kapitaalmarkt dan in 2022. Dat betekent netto een groter aanbod van obligaties. Maar ook hier ziet Amundi geen onoverkomelijk probleem. Het emissieniveau zal 2023 historisch gezien nog altijd laag zijn. Spannender worden de jaren daarna.
Sterke balansen
Het default-percentage loopt, zoals gezegd, op vanwege de recessie, maar het positieve is dat veel bedrijven Covid-19 hebben gebruikt om hun balansen te versterken. Gemiddeld genomen staat het bedrijfsleven er goed voor.
Amundi ziet per saldo iets hogere default rates in de VS (5%) dan in de eurozone (4%). Die percentages hangen wel sterk af van de macro-economische ontwikkelingen. Hoe dieper de recessie, des te groter het aantal defaults.