Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg.

Column

ECB creëert een TiPI-schuiltent voor Italië

De ECB heeft een nieuw instrument gecreëerd; TPI (Transmission Protection Instrument). Dit wordt gebruikt om toenemende renteverschillen de kop in te drukken. Structurele marktmanipulatie in de eurozone dus, aldus Edin Mujagic.

Het zal in de ergste nachtmerriescenario’s van de ECB niet zijn voorkomen; dat  de officiële rente voor het eerst in ruim een decennium omhoog moet, terwijl de economische groeiramingen gekortwiekt worden én Italië in weer een politieke crisis zit.

En toch is dat scenario werkelijkheid geworden. Gisteren besloot het bestuur van de ECB de rente te verhogen met 50 procentpunt naar 0%.

De ECB sluit zich daarmee rijkelijk laat en schoorvoetend aan bij andere belangrijke centrale banken. De instellingen in Zwitserland, het VK, Zweden, Canada en de VS, om maar enkele te noemen, hebben hun rentes al meermaals  - soms met uitzonderlijk grote stappen - verhoogd.

Niks aan de hand

De ECB had hier veel eerder aan kunnen beginnen, dan zou het  nachtmerriescenario waarschijnlijk geen werkelijkheid zijn geworden.

Maar terwijl de inflatie steeds hoger en hoger klom, bleef de bank volhouden dat er niks aan de hand was en dat het allemaal wel over zou waaien.

De politieke strubbelingen in Rome zijn een bron van zorg voor de eurozone. De chaos begon met het vertrek van Mario Draghi, de Italiaanse premier, omdat drie grote partijen weigeren zijn regering nog te steunen.

Nieuwe verkiezingen

Daarmee stevent Italië op nieuwe verkiezingen uit die als uitkomst zeker een minder stabiele regering zullen hebben dan de ministersploeg die Draghi leidde.

Het zorgwekkende is dat de partijen die de regering lieten vallen (links en rechts) dat hebben gedaan omdat ze de geplande hervormingen te ver vonden gaan.

In de praktijk zijn de hervormingen, denk aan digitaliseren van de administratie bijvoorbeeld, het allerlaagst hangend fruit dat Italië kan plukken.  Wat er nog meer nodig is, gaat veel verder. Als voor deze initiële hervormingen al geen steun is, dan belooft dat weinig goeds.

Slechte zaak

Het zorgwekkende is ook dat de pijn van hervormingen ook nog eens behoorlijk verzacht wordt door niet één maar twee krachtige zalfjes.

Namelijk het zeer ruime beleid van de ECB én honderden miljarden euro die Italië als steun heeft gekregen van de EU, voor een belangrijk deel in de vorm van giften en leningen tegen zeer aantrekkelijke rentes.

Als je in zo’n situatie er niet in slaagt je economie te hervormen, dan is dat ook een uiterst slechte zaak voor de euro.

Angst voor nieuwe crisis

De politieke problemen in Rome zorgen voor de angst over een nieuwe eurocrisis, met weer eens  de vraag of de euro wel levensvatbaar zal blijven.

Het maakt de munt eerder zwakker dan sterker, iets wat de reeds hoge inflatie verder aanwakkert. Maar die hoge inflatie aanpakken, wordt voor de ECB steeds lastiger door die angst voor een nieuwe eurocrisis.

De kans daarop zou namelijk verder toenemen als de ECB door zou gaan met renteverhogingen, terwijl Italië in een chaos verkeert én de economische groei onder druk komt te staan.

Nooit winnen

De levensvatbaarheid van de euro is er overigens ook niet mee gediend dat Italië aanspraak zal willen blijven maken op Europese miljarden, terwijl het land daar weinig tot niets aan substantiële hervormingen tegenover wil stellen.

Dat dat in andere landen, vooral in het noorden, in het verkeerde keelgat zal schieten, is logisch. De kans is groot dat de ECB, nog voordat de bank begint aan de broodnodige renteverhogingen om ervoor te zorgen dat de inflatie op middellange termijn rond 2% uitkomt, ermee zal stoppen of de rente te langzaam en te weinig zal opkrikken.

Een vergelijk met de Tour de France is wellicht op zijn plaats. Een wielrenner die de rest voor laat gaan en als allerlaatste, en een geruime tijd nadat de voorlaatste wielrenner vertrokken is, begint te trappen en vervolgens op zijn dooie gemak blijft fietsen, kan natuurlijk nooit de etappe, laat staan de Tour winnen.

Nieuw instrument

Beleggers moeten rekening houden met structureel hoge inflatie in de eurozone de komende jaren.

Met deze renteverhoging, mogelijke nieuwe op komst en het feit dat de inflatie structureel te hoog zal blijven, is opwaartse druk op langetermijnrentes te verwachten, vooral in de zwakke eurolanden.

Vandaar dat de ECB gisteren ook een nieuw instrument gecreëerd heeft; de TPI (Transmission Protection Instrument), om toenemende renteverschillen de kop in te drukken.

Marktmanipulatie

De bank is niet gebonden aan een limiet en het land in kwestie hoeft de facto niet aan voorwaarden te voldoen voor de ECB om schuldbewijzen ervan op te kopen.

Structurele marktmanipulatie in de eurozone dus. Formeel bedoeld voor álle eurolanden,  maar in de praktijk vooral voor Italië.

Hoe gevoelig dat ligt, bleek overigens toen een journalist vroeg naar wat dat nieuwe instrument betekent voor Italië. Lagarde sprak toen van ‘het land dat u noemde’, bang om het woord Italië te zeggen.

Verleden tijd

Wat voor beleggers ook van belang is, is dat forward guidance - beleid waarbij de centrale banken op voorhand vertellen wat ze van plan zijn - verleden tijd is, zowel bij de ECB als de Fed.

Dat is wat het betekent als Lagarde zegt dat toekomstige renteverhogingen af zullen zijn van de ontwikkelingen in de economie. Forward guidance zorgde in ieder geval voor enige zekerheid over het toekomstige beleid.

Beleggers moeten rekening houden met meer volatiliteit omdat ze bij elk nieuw macro-economisch cijfer hun verwachtingen ten aanzien van het beleid van de ECB en de Fed zullen moeten herijken.

Het is nu afwachten wanneer gaat het Duitse Constitutionele Hof de klacht tegen TPI in behandeling zal nemen. 


Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg. Hij schrijft op persoonlijke titel. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

Assetallocatie