In het afgelopen jaar heeft het ECB-bestuur hard nagedacht over mogelijke verbeteringen in de strategie. Uiteraard was het onderwerp prijsstabiliteit het centrale thema, maar er werd ook gebrainstormd over bijvoorbeeld de bijdrage die de ECB kan leveren aan het vergroenen van Europa.
De ECB heeft begin deze maand het resultaat van deze strategische review gepubliceerd en vervolgens moesten financiële markten wachten op de ECB-meeting deze week om te zien wat het effect ervan zou zijn op het beleid.
De spanning werd nog verder verhoogd door een interview van Lagarde eerder deze maand waarin zij aangaf dat de markt zeker maatregelen kon verwachten van het ECB-bestuur.
Maar als we kijken naar het resultaat van de ECB meeting deze week dan is er eigenlijk niks veranderd aan het beleid: de officiële rente is ongewijzigd, de verschillende aankoopprogramma’s blijven onveranderd, en ook voor groen beleid bij deze aankopen moeten we nog geduld hebben.
Definitie van prijsstabiliteit
Wat was eigenlijk het resultaat van die strategische review, en waarom heeft dit zo weinig effect op het huidige beleid? Hiervoor moeten we terug naar de start van de euro in 1999 en de discussies die er toen waren over het toekomstige beleid van deze nieuwe centrale bank.
Op dat moment maakte Duitsland zich zorgen of de harde mark niet werd ingeruild voor een zwakkere valuta, beheerd door een centrale bank die het minder nauw zou nemen met het beheersen van inflatie.
Om deze zorgen weg te nemen werd de definitie van prijsstabiliteit gezet op een inflatie van “lager dan 2%.” Trichet veranderde dit al snel naar “lager dan, maar dichtbij 2%,” met opvallend weinig protest van de Duitsers. Gezegend met flink wat geluk bleef de inflatie in de Eurozone in de eerste 10 euro-jaren inderdaad gemiddeld dicht bij die 2% liggen.
Duits renterandje
Maar er zat toch nog een Duits randje aan het rentebeleid in deze periode, want elke keer als de inflatie opliep, ongeacht of dit werd veroorzaakt door olieprijzen of andere tijdelijke factoren, werd de rente verhoogd tot een verkrappend niveau.
Het beste voorbeeld hiervan was de renteverhoging in juli 2008 met een kwartje naar 4.25%, vlak voor de start van de financiële crisis. De Europese inflatie was opgelopen als gevolg van een enorme stijging van de olieprijs en dat was toen voldoende reden voor het ECB-bestuur om de rente te verhogen.
Ook al was de olieprijs intussen weer flink aan het dalen en was het voor iedereen duidelijk dat er economisch zwaar weer op komst was, de ECB wilde toch het inflatiespook wegjagen.
Geen renteverhoging
Het lijkt erop dat deze onnodige renteverhoging een trauma heeft veroorzaakt dat nu met de review moet zijn opgelost. Met de nieuwe beleidsregel in de hand wil de ECB de inflatie gemiddeld in de buurt van de 2% houden, waarbij deze dus ook een tijd lang boven dit niveau kan liggen, voordat de ECB over zal gaan tot een verkrappend beleid.
Dat is ook de boodschap die Lagarde deze week heeft benadrukt. De stijging van de inflatie in de komende maanden zal dan ook voor de ECB geen reden zijn om hard op de rem te trappen in de komende jaren.
Net als Marty McFly in de verschillende Back to the Future-episodes heeft de ECB geleerd dat je het verleden niet moet proberen te wijzigen. Maar je kan wel de toekomst positief beïnvloeden door je beleid aan te passen op basis van de lessen die je hebt geleerd uit het verleden.
Obligatiebeleggers die graag hogere rentes zien op hun beleggingen zullen hun DeLorean-tijdmachine flink wat jaren verder moeten sturen.
Hendrik Tuch, CFA is hoofd vastrentende waarden Nederland bij Aegon Asset Management. Aegon Investment Management B.V. is geregistreerd bij de Autoriteit Financiële Markten als een beheerder van beleggingsinstellingen. Op basis van haar vergunning is Aegon Investment Management B.V. geautoriseerd om individueel vermogensbeheer en beleggingsadvies te verlenen in de zin van de Wet op het financieel toezicht.