Eelco Ubbels RBA is directeur/eigenaar van Alpha Research. De afgelopen vijftien jaar heeft hij als beleggingsprofessional gewerkt bij onder andere AXA IM, Sector Investment Managers en Petercam. Ubbels is specialist op het gebied van asset allocatie. Apha Research brengt op regelmatige basis rapporten uit over asset allocatie, waaronder de maandelijkse Asset Allocatie Consensus, waarin de allocatie-opinies van grote Europese vermogensbeherders worden verzameld. Diverse malen per jaar organiseert Alpha Research seminars over belangrijke topics voor vermogensbeheerders.
Column

Witte obligatieraaf krijgt kleur

Assetmanagers weten zich momenteel slecht raad met high yield. De rentes liggen historisch laag, maar dat geldt tevens voor het default risico. Ook over de keuze tussen Amerikaanse en Europese high yield zijn de meningen zwaar verdeeld.

Het is alweer bijna anderhalf jaar geleden dat ook de high yieldmarkt zwaar aangeslagen in de touwen hing. Het risicoprofiel was plotseling voor de meeste beleggers veel te hoog geworden. Maar de knock-out bleef uit. Deze obligatiecategorie kreeg met het stimuleringsplan van de Federal Reserve al snel het vertrouwen van beleggers terug. De Fed werd een belangrijke koper in de markt. Dat in Europa ook de ECB deze weg ging bewandelen, legde een goede bodem in de markt van high yield.

Al in juli vorig jaar wijzigde de consensus van zo’n 60 assetmanagers wereldwijd  voorzichtig van neutraal naar een advies om high yield te overwegen. De stemming is sindsdien wel veranderd, maar dat geldt voor de hele obligatiemarkt. Deze assetclass ondervindt de keerzijde van een snel economisch herstel, waarbij aan de horizon het einde van de opkoopprogramma’s van de centrale banken opdoemt met alle rentegevolgen van dien.

Bij de 60 assetmanagers staan vastrentende waarden inmiddels als enige assetclass op onderwogen. Over high yield is de consensus echter neutraal. Ruim 36% adviseert positief, 42% is neutraal, en 22% negatief. De top-15 van de asset managers is opvallend positiever: hier geeft ruim 46% een positief advies, terwijl 33% neutraal is.

Krappe spread

Ondertussen is de performance ytd van high yieldobligaties met 2,12% per ultimo mei met afstand de beste in de categorie fixed income, dat als geheel 2,51% in het rood staat.

Hoe kijken assetmanagers nu naar de kansen van high yield? In het algemeen ziet men niet veel ruimte meer voor een nauwere credit spread, omdat de kredietopslagen nu al historisch laag zijn. Aan de andere kant zijn er ook niet veel kredietverliezen te verwachten.

Ondertussen is er aan uitgiften van high yieldobligaties geen gebrek. Deze worden goed gekocht. Er is nu eenmaal sprake van lage rente, waardoor beleggers op zoek blijven naar rendement. Dat het risico van economische tegenvallers voor bedrijven met een lage kredietwaardigheid niet zijn verdwenen, wordt op de koop toe genomen.

Wisselende adviezen Top 15

Van de Top 15 assetmanagers zijn BMO, Achmea IM en LGT Capital Management negatief. BMO geeft nog steeds de voorkeur aan investment grade boven high yield, terwijl Achmea AM niet enthousiast is vanwege de beperkte kredietopslag en het default risk.

JP Morgan is de enige van de Top 15 assetmanagers die nog ruimte ziet voor een krappere spread. Echt enthousiast voor high yield is geen enkele assetmanager van de top-15. Diegene die een overweging adviseren, komen niet verder dan een gematigd positief standpunt. BlackRock ziet nog mogelijkheden in een omgeving van extreem lage rentes. Morgan Stanley is van mening dat alle risico’s wel zijn verdisconteerd en dat het tijd is “om via actieve beheerders opportunistisch in te stappen”.

Europese of Amerikaanse junk?

Dan zijn er nog de verschillen tussen de Amerikaans en Europees High Yieldmarkt. NN IP en UBS spreken zich uit voor Amerikaanse obligaties. Deze kennen namelijk een hogere risico-opslag. Dit compenseert het wat hogere default risk, vindt BNP Paribas, dat overigens neutraal adviseert.

Ook KBC onderkent de hogere yield die Amerikaans high yield geeft, maar plaatst wel een kanttekening. “Het gemiddelde lopende rendement van dit thema is ongeveer 1,85%. Dat is redelijk aantrekkelijk in vergelijking met veilige overheidsobligaties uit de eurozone. Maar de vooruitzichten voor de USD zijn negatief. Het totale plaatje is daarom niet overtuigend.”

Schroders, ook neutraal over high yield, heeft als enige van de Top 15 een duidelijke voorkeur voor Europese high yield.


Eelco Ubbels RBA is directeur/eigenaar van Alpha Research. Op IEXProfs presenteert hij regelmatig zijn visie op assetallocatiekwesties, gebaseerd op de database van Alpha Research, waarin de allocatie-opinies van grote Europese vermogensbeheerders worden verzameld. Deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Twitter: @eelcoubbels.

China; opnieuw lieveling van beleggers?