Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg.

Column

De ECB weet het niet meer

De persconferenties van de ECB zijn vaak saaie, haast levenloze bedoeningen. Die van afgelopen donderdag was echter een linguïstische marteling. Heeft de ECB eigenlijk nog wel een plan?

De economie van de eurozone is in het eerste kwartaal van dit jaar zeer waarschijnlijk gekrompen, zei president Christine Lagarde. Zij gebruikte het R-woord niet, maar in de wetenschap dat er in het laatste kwartaal van vorig jaar ook sprake was van een krimp, en dat de definitie van een recessie twee achtereenvolgende kwartalen van krimp is, komt het erop neer dat de economie van de eurozone na de diepe recessie van 2020 een milde variant aan het beleven is.

Geen V-herstel dus, waar vorig jaar zo veel over gesproken werd, maar een W beweging. Een W-beweging, omdat de bank een fors herstel later dit jaar verwacht. Over de komende maanden is de ECB juist somber, vooral door het trage inenten in de eurozone.

Dat de bank echt aanmerkelijk optimistischer is dan ze tot voor kort is geweest, blijkt uit de nieuwe ramingen voor onder meer economische groei tot en met 2023. Die zijn onveranderd gebleven en de risico’s zijn niet meer neerwaarts gericht volgens de ECB maar houden elkaar in balans.

Inflatie is niet het probleem

De inflatie is, aldus de ECB, recent vooral gestegen door tijdelijke factoren en een hogere olieprijs. De geldontwaarding zal door de hogere olieprijs de komende maanden waarschijnlijk verder klimmen, maar de ECB zal daar doorheen kijken, omdat ook dat een eenmalige, statistische factor is.

In beleidstermen: een minder ruim monetair beleid zit er dit jaar niet in. Sterker, een minder ruim beleid is voor het einde van 2023 niet te verwachten. Dat is wat af te leiden is uit het feit dat de inflatieraming van de ECB voor 2023 ongewijzigd is gebleven op 1,4 procent, wat veel te laag is gezien de doelstelling van circa 2 procent.

De inflatieraming voor 2023 is veel belangrijker dan die voor 2021 en 2022, aangezien het in de monetaire wereld een gangbare stelregel is dat tussen het moment van beleidsverandering en het effect op inflatie zo'n 1,5 tot 2 jaar zit. Door de inflatieraming voor 2023 onveranderd te houden, ondanks de fors hogere olieprijs, verstuurt de ECB ons allen een soort monetaire codebericht. De bericht zegt dat het beleid ongewijzigd blijft.

Groter Pepp-potje

Overigens baart de recente stijging van de langetermijnrentes de ECB wel zorgen. Zij gaat dan ook in het tweede kwartaal meer staats- en bedrijfsobligaties kopen dan in het eerste kwartaal van dit jaar het geval is geweest om de rentes opnieuw omlaag te drukken. Het PEPP-potje - PEPP is het speciale opkoopprogramma als gevolg van de coronapandemie - van 1.850 miljard euro is bij lange na niet leeg. De ECB gaat een groter dan gepland deel tot en met juni spenderen.

In de toekomst kan dat potje uitgebreid worden, zei Lagarde, mocht dat nodig zijn om voor gunstige financieringsvoorwaarden te zorgen. Behoud van gunstige financieringsvoorwaarden is essentieel, zei ze meermaals gedurende de persconferentie. Wat precies die financieringsvoorwaarden zijn, en wanneer die  gunstig zijn, zijn voor de hand liggende en zeer belangrijke vragen, die ook gesteld zijn. Belangrijke vragen, omdat weten wat de ECB daaronder verstaat, de markten in staat stelt het toekomstige beleid van de bank in te schatten.

Linguïstische marteling

Hier begon de linguïstische marteling. Bij het geven van antwoorden op die vragen, vlogen termen als upstream, downstream, meerdere facetten, anker, kompas en holistisch oor de zaal. Iemand die halverwege de persconferentie was ingevallen, had zomaar het idee kunnen krijgen aanwezig te zijn bij de tewaterlating van een nieuwe bootsoort, of eventueel de ingebruikname van een nieuw olieplatform, en zeker niet naar een persconferentie over monetair beleid te luisteren. Ik ben er vrij zeker van dat niemand nu weet wat de bank onder gunstige financieringsvoorwaarden verstaat, en ik vraag me oprecht af of de bank het zelf wel weet. 

Op de vraag op welke rentes de bank vooral let, zei Lagarde te kijken naar rentes op staatsobligaties, bedrijfsobligaties, leenvoorwaarden bij de banken en veel meer. Een beetje onder druk gezet, zei ze dat de focus niet op een bepaald deel van de rentecurve ligt, maar dat de ECB naar de gehele curve kijkt, waarna ze plechtig zei: “We doen niet aan yield curve control, we zorgen voor gunstige financieringsvoorwaarden.”

Yield curve control is het beleid dat erop gericht is de rentes van alle looptijden onder een bepaalde waarde te houden. Wat ze impliceerde, was dat yield curve control (YCC) en gunstige financieringsvoorwaarden twee verschillende beestjes zijn. Sluw, want in de praktijk zijn het synoniemen! Wie de financieringsvoorwaarden gunstig wenst te houden, zorgt ervoor dat de rentes niet stijgen.

Lagarde doet een Greenspannetje

Met de uitspraak "We doen niet aan yield curve control, we zorgen voor gunstige financieringsvoorwaarden", aangevuld met termen als upstream, downstream, holistisch, meerdere facetten, anker en kompas probeerde Lagarde een Greenspanetje uit te halen, namelijk iets zeggen en veel vage, nietszeggende termen gebruiken in de hoop dat niemand het begrijpt maar dat niet durft te zeggen uit vrees onkundig over te komen.

Daar is de Française niet in geslaagd: wie goed luisterde hoorde duidelijk dat de bank de facto wel degelijk aan yield curve control doet. Als je als centrale bank de aankopen van staats- en bedrijfsobligaties versnelt op het moment dat de rentes stijgen, dan ben je als bank gewoon aan het YCC-en. De ECB wil elke rente die stijgt meteen omlaag knuppelen, maar mevrouw Lagarde zegt doodleuk: "We doen niet aan yield curve control." Right. Zoals Messi niet aan scoren doet als hij in het veld staat.

"De ECB wil elke rente die stijgt meteen omlaag knuppelen"

ECB doet maar wat

Eerlijk gezegd moest ik na de persconferentie even bijkomen. Ik ben heel wat vaagheid en linguïstische abracadabra van centrale banken gewend, maar wat Lagarde vandaag deed, sloeg werkelijk alles. Wat moest ik van de persconferentie maken, vroeg ik me af.

Mijn kopje koffie was half leeg, toen ik het antwoord vond. Ik denk dat de ECB het niet meer weet. Daarom doet de bank maar wat, waarbij dat maar wat doen neerkomt op meer van hetzelfde omdat iets anders doen in feite toegeven zou zijn dat de bank fout zit.

Lagarde probeerde de buitenwereld te overtuigen dat er een weldoordacht plan achter het ECB-beleid zit, maar dat plan is er niet, vandaar die termen als upstream downstream etc. Die termen moeten allemaal de afwezigheid van een plan verhullen. Als je echt weet wat je aan het doen bent, dan heb je vage, nietszeggende woorden niet nodig.


Edin Mujagic is hoofdeconoom van OHV Vermogensbeheer en is gespecialiseerd in (de gevolgen van) het beleid van de centrale banken. Hij heeft verschillende boeken op zijn naam staan, waaronder "Geldmoord: hoe de centrale banken ons geld vernietigen" en "Boeiend en geboeid: een monetaire geschiedenis van Nederland sinds 1814/1816". Hij studeerde monetaire economie aan de Universiteit van Tilburg. Hij schrijft op persoonlijke titel. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

China; opnieuw lieveling van beleggers?