Marcel Tak is dé special product-specialist van IEX en IEXProfs, maar schrijft ook graag over rente, obligatiemarkt en toezicht als hij zich daartoe geroepen voelt. "De financiële sector is in belangrijke mate bezig met het verplaatsen van lucht. De werkelijke toegevoegd waarde is beperkt. In mijn columns wil ik relativeren, tegenwicht bieden en zo mogelijk de andere kant van de medaille laten zien."

Column

Verzekerd van vermogensverlies

Beleggers in negatief renderende staatsobligaties worden door de ECB fiscaal aangeslagen om de euro overeind te houden. Hoe lang wordt deze financiële repressie door beleggers nog geaccepteerd, vraagt Marcel Tak zich af.

Het blijft een merkwaardig fenomeen. Je leent geld uit aan een ander, en als beloning houd je aan het eind van de looptijd minder over dan bij de start. Negatieve rente is een wijdverspreid gegeven.

Volgens de laatste schattingen staan er wereldwijd zo’n 16.000 miljard dollar aan obligaties uit met een negatief rendement. De houders van deze obligaties weten zeker dat zij aan het eind van de looptijd minder vermogen hebben dan bij de start.

De eurozone heeft met een uitstaand leningbedrag van 6.000 miljard euro (ruim 7.000 miljard dollar) een groot aandeel in het negatieve-rendementscircus.

Verzekerd van vermogensverlies

Voor Nederland is de situatie helemaal uitzonderlijk. Ultimo augustus had nagenoeg de gehele staatsschuld, met looptijden tot 2047, een negatief prijskaartje. Alle leningen, ook die met een 0%-coupon, noteerden boven pari.

Dat betekent dat, bij een aflossing op de einddatum tegen 100%, een belegger verzekerd is van vermogensverlies. Voor geen enkele obligatie compenseren de tussentijds uitgekeerde coupons het vermogensverlies bij aflossing.

Daardoor resulteert een negatief rendement, van -0,1% voor de langstlopende lening (aflossing in 2047) tot -0,6% voor de kortlopende openbare beursgenoteerde staatsleningen. Het geldmarktpapier van de overheid, Dutch Treasury Certificates (DTC), rendeert nog lager.

Lang standhouden

Onlangs heeft de staat een poging gedaan een eind gemaakt aan de 100% negatief rendementscore op de staatsschuld door een (ruim) 31-jarige staatslening (aflossing 15 januari 2052) uit te geven. De lening kreeg een coupon van 0%.

Beleggers waren dit keer niet bereid een prijs van boven de 100% te betalen en namen uiteindelijk zes miljard euro af tegen een koers van 99,13%. Dat betekent dat een jaarlijks rendement resteert van +0,028%.

De vraag was of dit positieve rendement lang zou standhouden. Niet dus. De beurskoers is nu 101,18%, wat betekent dat deze lening nu ook negatief rendeert (-0,038%).

Geen moeite met belasting

Grappig is dat op bijna kafkaiaanse wijze het Agentschap van Financiën, het onderdeel van het ministerie dat de uitgifte van staatsleningen verzorgt, beleggers waarschuwt voor een gebroken couponbetaling.

Gewoonlijk is er sprake van een jaarlijkse couponuitkering, maar beleggers moeten weten dat de eerste coupon van deze in september geëmitteerde lening verkort is, en al op 15 januari 2021 wordt uitbetaald. Nuttige informatie voor een 0%-coupon lening…

De vraag is wie geïnteresseerd zou kunnen zijn in de negatief renderende leningen waarop met zekerheid geen rendement wordt behaald. Beleggers die deze obligaties kopen hebben waarschijnlijk ook geen moeite met vrijwillige af te dragen belastingheffingen.

Vijf redenen voor negatief rendement

En ook de vermogensrendementsbelasting (vaak meer dan 1%) vinden zij kennelijk geen probleem, getuige het feit dat er vrijwillig voor wordt gekozen, via een belegging in deze obligaties, de staatskas te spekken.

Toch lijken er wel degelijk rationele argumenten te zijn voor de aankoop van dit soort obligaties, als ik de Wall Street Journal mag geloven.

Ik las onlangs een artikel waarin vijf argumenten worden gegeven voor beleggers om toch in een negatief renderende obligatie te stappen.

  1. Een negatief rendement kan gezien worden als kosten om je geld veilig te stallen
    Geld lenen aan de Duitse (of Nederlandse) overheid betekent dat de belegger er nagenoeg van verzekerd is aan het eind van de looptijd de investering terug te krijgen. Dat lijkt mij een drogreden. Beleggers in topdebiteuren nemen zeker genoegen met een lager rendement. Dat kan als prijs voor veiligheid worden gezien, maar het is geen rechtvaardiging voor het negatieve rendement. De staat doet allerlei investeringen met de schuld en behaalt daarmee een (maatschappelijk) rendement. Het is tegen alle economische wetten dat de crediteur er genoegen mee neemt niet te delen in de opbrengst.

  2. Er is een kans op een snelle winst, aldus de WSJ
    Mogelijk kan de koper al snel een nieuwe koper vinden die genoegen neemt met een nog lagere negatieve rente en daarmee bereid is een nog hogere obligatiekoers te betalen. Dat is natuurlijk waar als de rente inderdaad verder zou dalen, maar het is geen valide argument om een belegging in een obligatie met negatieve rente te verklaren en zelfs te rechtvaardigen. Op die manier kun je ook beargumenteren om in bitcoin te investeren. Of nog erger, mee te doen aan een piramidespel. Er is altijd een kans, hoe slecht het product op zichzelf ook is, dat een ander zo gek is een nog hogere prijs te betalen. Tot het moment komt dat er geen ander meer is. 

  3. Er kan valutawinst worden behaald
    Dat is op zich waar, maar geldt voor EU-ingezetenen alleen als het niet-euroschuld betreft.

  4. Sommige obligaties hebben eenzelfde kwaliteit debiteur, maar een verschillend negatief rendement
    Dan wordt de obligatie met het kleinste negatieve rendement gekocht. Dat is dus een soort arbitrage. Het is een gezocht argument, want meestal duurt zo’n anomalie niet lang. Bovendien zullen handelaren in een dergelijke situatie er voor kiezen om short de gaan in de te dure obligatie (het hoogste negatieve rendement) en daardoor dus per saldo geen positie innemen.

  5. Ondanks het negatieve rendement, kan de investering toch koopkracht behouden als er deflatie is
    De krant geeft als voorbeeld een situatie met een negatieve rente van -5% en een deflatie van -10%. Ik hou van extreme voorbeelden, omdat het soms goed een complexe situatie kan verduidelijken. Maar dit is iets teveel van het goede en heeft in ieder geval geen enkele aansluiting met de realiteit. De Nederlandse inflatie is circa 1%. Met een tienjarige obligatie op -0,4% en een vermogensrendementsheffing van al gauw 1% of meer betekent dit over een periode van tien jaar een koopkrachtverlies van ruim 20%.

Niet ontsnappen

Een ontsnapping aan de negatieve rente is gewoonweg niet mogelijk. Ook op een spaarrekening is het steeds lastiger de negatieve rente te ontwijken.

Rabobank en ING berekenen nu al een negatieve rente (-0,5%) voor saldi boven de 250.000 euro en sluiten een verdere verlaging van het saldo niet uit. Er is feitelijk maar één goede reden om een negatief renderende obligatie te kopen en dat is gebrek aan alternatieven.

Beleggers die geen (gehele) blootstelling aan risicodragende beleggingen willen kunnen niet anders dan genoegen nemen met een negatief rendement in risicomijdende instrumenten.

Hoe lang?

Als de negatieve rente de uitkomst zou zijn van een regulier marktproces, zou er niets op tegen zijn. Echter, de negatieve rente is het gevolg van een bewust beleid van de ECB om zijn expliciet geformuleerde doelstelling (inflatie rond 2%) én de impliciete ambities (redden staatsschulden zwakke eurolanden) te bewerkstellingen.

In feite wordt de belegger via de ECB fiscaal aangeslagen om de euro overeind te houden. Mijn retorische vraag: hoe lang wordt een dergelijke financiële repressie door beleggers geaccepteerd?

De financiële markten wachten spannende tijden.

Marcel Tak is zelfstandig beleggingsadviseur en oprichter/beheerder van het Bufferfund. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

Assetallocatie