Marcel Tak is dé special product-specialist van IEX en IEXProfs, maar schrijft ook graag over rente, obligatiemarkt en toezicht als hij zich daartoe geroepen voelt. "De financiële sector is in belangrijke mate bezig met het verplaatsen van lucht. De werkelijke toegevoegd waarde is beperkt. In mijn columns wil ik relativeren, tegenwicht bieden en zo mogelijk de andere kant van de medaille laten zien."

Column

Verbied negatieve rente ECB

"De ECB heeft niet nagedacht wat precies de consequenties zijn van een negatieve rente." Marcel Tak maakt korte metten met het rentebeleid van de ECB.

In mijn vorige column sprak ik over een financiële orkaan die de markten mogelijk gaat teisteren als gevolg van het ECB-beleid. Het zijn scherpe uitspraken die je je als columnist kunt permitteren om de consequenties te duiden van het falende ECB-beleid.

Enkele weken daarvoor had onze Klaas Knot, die namens DNB in het ECB bestuur zit, zich scherp negatief uitgelaten over het beleid van de Europese Centrale Bank. Dat was al verrassend.

Maar het recente statement van de zes ex-centrale bank presidenten, die korte metten maken met de ultrasofte monetaire politiek van Mario Draghi c.s., is zonder precedent.

Andere omvang

“Mocht er een grote crisis komen, dan is die van heel andere omvang dan die we tot nu toe gezien hebben. Net als andere centrale banken dreigt voor de ECB het einde van haar controle over de schepping van geld." Dat is een onvoorstelbaar harde waarschuwing die onder andere Nout Wellink en Otmar Issing aan de ECB adresseren.

Niet alleen het controversiële ECB-beleid zelf, maar ook de polarisatie die het met zich meebrengt, vormt een steeds groter gevaar. Draghi zelf heeft aangegeven dat de discussie tussen de verschillende ECB-bestuurders over het te voeren beleid niet bijdraagt aan de effectiviteit ervan.

Het kan schadelijk zijn voor de economie. Op zichzelf heeft Draghi daarin zeker een punt. Maar het zou hem aan het denken moeten zetten dat bestuurders als Knot het nodig vinden zo duidelijk hun zorgen te uiten.

Ruim monetair beleid schiet door

Eén van de belangrijkste discussiepunten van het beleid van Draghi is de negatieve korte rentepolitiek. Tezamen met het massaal opkopen van obligaties heeft dat ertoe geleid dat een groot deel van de yieldcurve van investment grade-obligaties negatief rendeert.

Dat de ECB een relatief ruim monetair beleid voert is vanuit bepaalde invalshoeken nog wel te billijken, zoals een lage inflatie en het feit dat in grote delen van de EU er nog geen sprake is van overspannen (arbeids)markten.

Maar er is een wezenlijk verschil of de rente 2% dan wel 1% is, of dat de keuze tussen +1% en -1% is.

Verkeerd signaal ECB

Een negatieve rente heeft veel repercussies op het financiële en economische leven. De ECB heeft schijnbaar niet nagedacht wat precies de consequenties zijn. Het gaat ten eerste om de morele aspecten die verbonden zijn aan een negatieve rente.

Terwijl de kredietcrisis ons geleerd zou moeten hebben dat het aangaan van schulden op een verantwoorde wijze moet plaatsvinden, geeft de ECB het omgekeerde signaal. Lenen levert inkomen op, terwijl uitlenen geld kost.

De ECB, als toezichthouder op het financiële systeem, deelt lucifers en olie uit aan de massa, waaronder zich ook veel pyromanen bevinden. Het risico op een onbeheersbare brand is levensgroot en de verantwoordelijke daarvoor moet straks zelf de blusactiviteiten op zich nemen. Draghi dreigt op deze manier de Pauline Krikke van het financiële systeem te worden.

"De ECB, als toezichthouder op het financiële systeem, deelt lucifers en olie uit aan de massa, waaronder zich ook veel pyromanen bevinden"

Gevaarlijk investeringsfonds

De negatieve rente tart ook alle economische wetten. Het is bijvoorbeeld op zichzelf begrijpelijk dat de Nederlandse overheid denkt aan een investeringsfonds tot wel 50 miljard euro om daar allerlei nuttige, maar waarschijnlijk ook veel onnuttige zaken mee te realiseren.

De verleiding is natuurlijk groot: de leningen ten behoeve van een dergelijk fonds leveren door de negatieve rente geld op, terwijl daarnaast de (benodigde?) investeringen worden gedaan. Maar als op basis van alleen de negatieve rente een dergelijk investeringsfonds tot stand komt, is dat levensgevaarlijk.

Immers, uiteindelijk moeten de projecten in de reële economie tot stand worden gebracht. Nu al is er een tekort aan arbeidskrachten in veel deelmarkten.

Geen raketgeleerde

Het fonds zal gaan concurreren met projecten die via de markt tot stand zouden moeten komen. Dat zijn, ook al weer vanwege de lage rente, op zich ook al meer projecten dan op basis van een gezonde financieel-economische afweging tot stand zouden zijn gekomen.

U hoeft geen raketgeleerde te zijn om aan te voelen dat dit op termijn misloopt. Ik heb het dan nog niet over de gevolgen voor de overspannen financiële markten en huizenmarkten als de rek ineens uit de overspannen economie slaat.

Welk instrumentarium heeft de ECB dan nog in handen om op zijn minst de negatieve effecten wat te mitigeren.

"U hoeft geen raketgeleerde te zijn om aan te voelen dat dit op termijn misloopt"

Lage rente sloopt pensioensector

De negatieve rente heeft natuurlijk ook een slecht effect op het financiële systeem. Gepensioneerden zoeken dekking tegen dreigende kortingen van hun fondsen, maar die is er niet. Tegen de lage rente is niet op te beleggen als het om de dekkingsgraad gaat.

Ik geef een gestileerd voorbeeld: Stel er was tien jaar geleden 750 miljard in de pensioenkassen met een rekenrente van 4%. Stel voorts dat er over twintig jaar twee keer zoveel nodig is voor alle uit te keren pensioenen. Bij een (risicovrije) rekenrente van 4% is er over twintig jaar theoretisch 1.643 miljard euro in kas.

Dat is een dekkingsgraad van bijna 110% (=1.643/1.500). Dat is een prima uitgangspositie voor het pensioenfonds. Als in tien jaar het rendement in werkelijkheid 5% is geweest, hoger dan de rekenrente derhalve, dan is 1.222 miljard euro in kas.

20% minder

Als de rekenrente echter gedaald is naar 1%, dan groeit die 1.222 miljard euro in de komende tien jaar uit naar 1.350 miljard euro. Ten opzichte van de benodigde 1.500 miljard euro is dat een dekkingsgraad van 90%.

De dekkingsgraad is dus met 20%-punt afgenomen, terwijl de fondsen een beter resultaat behaalden dan de gehanteerde rekenrente tien jaar geleden.

Het laat zien wat een enorme gevolgen de rekenrente heeft op de gezondheid van de pensioenfondsen en daarmee hoe de ECB bijdraagt aan de grote problemen van de sector.

Negatieve spaarrente logisch

Een ander probleem is de spaarrente, waarvan steeds meer ingewijden aangeven dat deze negatief zou moeten zijn. De voorzitter van de Europese Banken Federatie (EBF), Jean-Pierre Mustier gaf aan dat banken de negatieve rente die de ECB berekent, moet doorbelasten aan de (grotere) spaarders.

Er is veel weerstand tegen deze aansporing aan ING, ABN Amro, Rabo en andere banken de spaarrente onder nul te brengen. Maar een logische consequentie van het ECB beleid is het wel. Als Draghi een negatieve rente in het financiële systeem wenst is, dat niet alleen voor bepaalde groepen en sectoren, maar geldt dat ook voor spaarders.

Een aanvullende reden voor de doorberekening is dat banken een margebedrijf zijn, en zij bij een negatieve rente dat ook aan hun spaarklanten behoren door te berekenen. Nu doen zij dat niet en halen de banken de marges in andere deelmarkten op door bijvoorbeeld de hypotheekrente kunstmatig hoog te houden ten opzichte van de marktrente. Hoewel het dus consequent zou zijn de negatieve ECB rente aan de spaarder door te berekenen, lijkt mij dat toch in alle eerder genoemde opzichten slecht.

De oplossing

De oplossing zit echter niet in een verbod voor de banken de negatieve ECB rente door te berekenen aan zijn klanten, zoals steeds meer wordt bepleit. Er is maar één bank die in mijn ogen een verbod moet krijgen een negatieve rente te hanteren, en dat is de ECB zelf.

De politiek mag zich niet met het monetaire beleid bemoeien, maar kan wel de randvoorwaarden van het beleid bepalen.

Dus Europese Commissie en Parlement, zeg Draghi c.s. de financiële wacht aan en regel dat de rente van ECB niet meer onder nul mag komen. Binnen die nieuwe vastgestelde grens zoekt ECB maar uit wat in zijn inzicht het beste beleid is.

Marcel Tak is zelfstandig beleggingsadviseur en oprichter/beheerder van het Bufferfund. De informatie in deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen.

Duurzaam beleggen