Eelco Ubbels RBA is directeur/eigenaar van Alpha Research. De afgelopen vijftien jaar heeft hij als beleggingsprofessional gewerkt bij onder andere AXA IM, Sector Investment Managers en Petercam. Ubbels is specialist op het gebied van asset allocatie. Apha Research brengt op regelmatige basis rapporten uit over asset allocatie, waaronder de maandelijkse Asset Allocatie Consensus, waarin de allocatie-opinies van grote Europese vermogensbeherders worden verzameld. Diverse malen per jaar organiseert Alpha Research seminars over belangrijke topics voor vermogensbeheerders.
Column

Verschillen in verwachte aandelenrendement VS groot

Waarom verwacht UBS -1,5% rendement voor de VS en Morgan Stanley +9,1%? Een kwestie van hoe ver zij in de toekomst kijken.

Bij elke allocatiebeslissing wordt gekeken naar de verwachte rendementen. De consensus voor Amerikaanse aandelen is voor de komende jaren ongeveer 5% en dat percentage ligt lager dan Europa en Japan.

Er zijn binnen de consensus wel grote verschillen, zo heeft UBS Asset Management voor Amerikaanse aandelen met -1,5% één van de laagste verwachtingen en Morgan Stanley met +9,1% de hoogste.

Waarom is dat gat zo groot? Als ik de Quarterly Investment Strategy van UBS Asset Management in detail bekijk, dan verwacht UBS voor de komende drie jaar een negatief rendement. Het rapport Input for GIC Asset Allocation van Morgan Stanley verwacht 9,1% Secular Returns, een verwacht rendement met een horizon van 20 jaar.

Overwaardering trekt rendement omlaag

Bij UBS is de input voor de korte termijn anders dan voor de lange termijn. Zo kijkt UBS Asset Management naar de overwaardering in historisch perspectief. En hoewel deze vermogensbeheerder nog wel kansen ziet in cyclische value-sectoren zoals energie en financials, is dat minder het geval voor technologiesector.

Om tot een verwachting te komen wordt eerst een equilibrium return bepaald op basis van de real risk-free rate, inflation premium en asset risk premium. Hierna vinden correcties plaats, zoals een overwaardering van 21% die het rendement omlaag trekt.

Morgan Stanley kijkt bij aandelen naar economic path, valuation en earnings payout. Deze drie blokken komen voor een zevenjaars-horizon uit op 4,8%. Maar er is nog een andere werkwijze en dat is de secular return voor de komende 20 jaar. Hierbij komen meer marktdata in de berekening, die teruggaat tot 1900, waarna er correcties worden toegepast. 

Meer volatiliteit

Tussen drie jaar en 20 jaar kan er veel gebeuren dus of deze cijfers uitkomen, is maar de vraag. Wat wel helder inzicht geeft zijn de aannames die gemaakt worden in combinatie met de toegepaste correcties. Deze bouwstenen zijn de drijvende krachten van het aandelenrendement.

Uit een analyse van 35 expected return-rapporten blijkt dat de Capital Market Assumption specifiek voor Amerika geldt en dat de huidige waardering hoger is dan Europa.

Timing is altijd lastig, maar de komende periode zal Amerika daar meer last van hebben dan Europa. Als het waarderingsverschil kleiner is geworden, zal Amerika pas weer aantrekkelijke zijn. Het timen op basis van goedkoop en duur is niet de makkelijkste.

Duur blijft vaak lang duur en goedkoop blijk vaak langer goedkoop. Opmerkelijk is dat de meeste expected return-rapporten ook consensus hebben over volatiliteit. De komende jaren zullen aandelen lagere rendementen laten zien dan het historische gemiddelde. Maar ook de volatiliteit zal hoger zijn dan het verleden. Een hogere volatiliteit staat gelijk aan dalende koersen.

Eelco Ubbels RBA is directeur/eigenaar van Alpha Research. Op IEXProfs presenteert hij regelmatig zijn visie op assetallocatiekwesties, gebaseerd op de database van Alpha Research, waarin de allocatie-opinies van grote Europese vermogensbeheerders worden verzameld. Deze column is niet bedoeld als professioneel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. Twitter: @eelcoubbels.

MiFID II