QE geen effect? Dacht het wel Kijk dan! Het beste bewijs dat QE niet alleen samenhangt met stijgende aandelenkoersen, maar ook met economische groei. 11 augustus 2014 11:45 • Door Jeroen Blokland Kranten en websites zijn erover vol geschreven. De vruchteloosheid van ‘QE’, het kwantitatieve verruimingskanon dat menig centrale bank heeft ingezet om de boel weer op de rails te krijgen. QE helpt de economie niets, terwijl het aantal zeepbellen op de financiële markten niet meer op één hand te tellen is. Dat denkt u stiekem toch ook? Daarom deze zomercolumn, volledig gewijd aan de effecten van Quantitative Easing. Het lijkt me niet overdreven om te stellen dat het primaire doel van QE is om de rente naar beneden te drukken. Indien effectief, zou dan moeten gelden, hoe meer QE hoe meer de rente daalt. Deze relatie laat zich gemakkelijk toetsen door de ‘hoeveelheid’ QE af te zetten tegen de renteverandering. Dat heb ik dan ook gedaan voor de vier grote centrale banken in de wereld: de Federal Reserve (Fed), de Bank of Japan (BoJ), de Europese Centrale Bank (ECB) en de Bank of England (BoE). Voor de volledigheid, de hoeveelheid QE is bepaald als de (procentuele) toename in de omvang van de balans van de betreffende centrale bank. De renteverandering is bepaald aan de hand van de rente op 10-jaars staatsobligaties (let op; voor de ECB kijk ik naar de Duitse 10-jaars rente, de overige centrale banken spreken voor zich). Het startpunt is eind september 2008. Dat klink arbitrair, maar dat is het niet echt, als ik erbij vertel dat in oktober van dat jaar centrale banken wereldwijd de krachten bundelden na de implosie van Lehman en hun balansen voor het eerst flink opbliezen. Hoe minder QE, hoe meer rentedalingGoed, over naar de resultaten. In de puntenwolk (wolkje) hieronder is de toename van de centrale bankbalansen (x-as) afgezet tegen de renteverandering (y-as). We hebben hier meteen een verrassing te pakken. De figuur toont een relatie tussen beide factoren precies tegengesteld als op basis van de veronderstelling hierboven mocht worden verwacht. Hoe minder QE, hoe meer rentedaling. De ECB had maar een groei van haar balans van 16% nodig om de rente 3% omlaag te krijgen. En waar de Fed toch stevig zijn best deed door de balans met 200% op te blazen, ging de rente maar 1.3% omlaag. De relatie is bijzonder significant. Als we een rechte lijn langs de vier punten trekken, dan kan die lijn (lees: de vergelijking tussen QE en rente) maar liefst 76% van de verschillen tussen de vier punten verklaren. Dat is veel. De veronderstelling hoe meer QE, hoe lager de rente gaat dus niet op. Dat kan te maken hebben met specifieke situaties. De Fed verlaagde in 2007 al voor het eerst de rente, waar de ECB pas in augustus 2008 doorkwam. Daar komt bij dat de Fed inmiddels afscheid van QE aan het nemen is, terwijl de ECB mogelijk juist weer gaat beginnen. Belangrijk te vermelden, is overigens dat hoewel de relatie tegenovergesteld is van wat mocht worden verwacht, er wel sprake is van een sterke relatie. QE en rente-effecten gaan samen, daarover valt niet te twisten. BellenblazersHoe zit dat nu voor aandelenmarkten? Hier kan hetzelfde trucje worden uitgehaald door de omvang van QE af te zetten tegen het totale rendement dat op de bijbehorende beurs (voor de ECB neem ik de Euro Stoxx 50 index) is behaald. Het resultaat staat in de figuur hieronder. Zoals zo vaak zegt één plaatje ook nu meer dan 1000 woorden. Hoe meer een centrale bank de balans opblaast, hoe hoger het rendement op de ‘eigen’ aandelenmarkt. In Amerika leverde 200% balansgroei 100% rendement op. In Europa leverde balansgroei van 16% QE slechts 20% rendement op. De vier punten liggen bovendien bijna allemaal net netjes op een lijn, wat aangeeft dat de relatie tussen QE en rendement bijna perfect is. De lijn die de relatie beschrijft, kan de verschillen tussen de vier punten bijna geheel (94%) verklaren. Voor wie gelooft in de ‘bellenblaastheorie’ zal in deze figuur een belangrijke medestander vinden. Maar… de vergelijking van centrale banken met bellenblazers is mij te kort door de bocht. Veronderstellingen dat QE geen positief effect sorteert op de economie is te voorbarig. Laat ik dat verduidelijken met een derde puntenwolk, afgebeeld hieronder. Op de x-as staat weer de toename in de omvang van de balans van de vier centrale banken, maar ditmaal afgezet tegen de gerealiseerde economische groei in de bijbehorende regio’s (voor de ECB gebruik ik groeicijfers van de Eurozone). Een beter bewijs dat QE niet alleen samenhangt met stijgende aandelenkoersen, maar ook met economische groei is wat mij betreft niet denkbaar. De figuur laat onomstotelijk zien dat de economische groei hoger is daar waar de centrale bank het meest heeft verruimd. In de Verenigde Staten is de economie sinds het laatste kwartaal van 2008 met 6% gegroeid. Daar staat tegenover dat de economie in de Eurozone, waar de ECB het lange tijd wel best vond, zelfs is gekrompen. En om mijn punt nog even te onderstrepen; van de drie puntenwolken is de relatie in de laatste het sterkst. Statistisch gezien is er sprake van een bijna perfecte lineaire reactie. Een groei van de centrale bank balans van 25% levert grofweg 1% groei op. Zou de ECB deze grafiek ook hebben? De figuren in deze column onderstrepen wat mij betreft dat QE er wel degelijk toe doet. De verschillen in de hoeveelheid QE die door de vier centrale banken zijn ingezet, zijn bijzonder goed in staat om verschillen in renteontwikkeling, aandelenrendementen, maar ook economische groeicijfers te verklaren. Vooral dat laatste strookt vaak niet met wat er in de media verschijnt. Discussies over waarom dit het geval is, kan ik alleen maar toejuichen. Immers, Amerika is flexibeler zowel wat betreft centrale bankbeleid als de economie, Europa kreeg nog te maken met de schuldencrisis, enzovoort, enzovoort. Maar zonder meer stellen dat QE geen (economische) effecten heeft, is mij te makkelijk. Jeroen Blokland is sinds 2009 portefeuillemanager binnen het Robeco Global Allocation-team. Hij is fondsmanager van de Robeco ONE and Multi Asset fondsen. Deel via:
Opinie 18 apr Yes! Wereldwijde groei versnelt In 2023 presteerde de Amerikaanse economie beter dan de meeste andere regio's in de wereld. Ook in 2024 gaat het de VS voor de wind, waarbij Grace Peters van J.P. Morgan Private Bank verwacht dat de economische groei in de rest van de wereld nu ook in een hogere versnelling gaat.
Assetallocatie 18 apr Van Lanschot Kempen koopt niet langer Japanse aandelen Van Lanschot Kempen is afgestapt van zijn overwogen-positie in Japanse aandelen. De bedrijfswinsten ontwikkelen zich nog steeds goed, maar de waarderingen beginnen flink op te lopen.
Assetallocatie 17 apr Cashberg langs de lijn gaat nergens naartoe Gerben Lagerwaard van State Street Global Advisors gelooft er niets van dat de gigantische hoeveelheid geld die nu in geldmarktfondsen is geparkeerd binnen afzienbare tijd naar de aandelenmarkt wordt gealloceerd.
Assetallocatie 16 apr "Impact aanval van Iran op financiële markten is beperkt" "De directe actie van Iran tegen Israël dit weekend heeft geleid tot de vrees voor verdere escalatie, maar bij afwezigheid van een volledige crisis in de regio - wat niet ons basisscenario is - denken we dat de impact op de financiële markten beperkt zal blijven." Dat schrijft Greg Hirt van Allianz Global Investors.
Assetallocatie 16 apr Amundi positiever over komende 10 jaar, negatiever over 25 jaar Amundi AM is sceptischer geworden over snelle maatregelen tegen het opwarmen van de aarde. De eerste 10 jaar is dat nog gunstig voor beleggers. Daarna wordt de rekening betaald.
Assetallocatie 11 apr Schroders kijkt met 3D-bril naar de toekomst De drie D's, decarbonisatie (weg van fossiele energie), demografie (vergrijzing) en deglobalisering spelen volgens Schroders de komende dertig jaar een sleutelrol in de beleggingsresultaten.