22 mei 2009, 12:15 - Dr. Hoe
Beste Dr. Hoe,
De beurzen zijn sinds de crisis erg volatiel.
Het rendement van mijn portefeuille vliegt
op en (vooral) neer. Hoe kan ik het beste
omgaan met deze hoge volatiliteit?
De dokter antwoordt
Volatiliteit is simpel gezegd de mate waarin
een aandeel, index of portefeuille beweegt.
En in zekere zin zegt het daarmee ook iets
over het risico dat een belegger loopt met
dat aandeel, die index of zijn portefeuille. Het is belangrijk daarbij onderscheid te maken tussen historische volatiliteit en verwachte (implied) volatiliteit. De beweeglijkheid op de aandelenbeurzen is de laatste maanden bijzonder groot.
Per saldo hebben de aandelenindices sinds het
begin van de crisis (medio 2007) tussen de
30 en 50% aan waarde verloren. Dat ging soms met een sluipgang naar beneden, maar ook met forse uitslagen. En tussendoor flinke uitslagen omhoog. Van de tien grootste koersstijgingen op één dag van de AEX sinds 1983, zijn er vijf uit 2008 – het slechtste jaar uit de geschiedenis van de index.
Hoge volatiliteit is een uiting van een nerveuze markt. Als belegger moet je tegen zulke fikse koersschommelingen opgewassen zijn, of je portefeuille er tegen wapenen. De klassieke manier om een portefeuille te beschermen tegen de grillen
van de aandelenmarkt is spreiding. Naast aandelen moet een portefeuille daarom ook andere asset classes bevatten, waarbij obligaties en onroerend goed de bekendste zijn.
Maar ook hedgefunds en private equity
(voor institutionele beleggers) horen in dat
rijtje thuis. En beleggers kunnen zelfs uitwijken
naar scheeps-cv’s en andere exotica. In 2008 bleek spreiding echter niet veel te
helpen, omdat alle asset classes hard naar
beneden gingen. Vastgoed maakte door de
huizencrisis een rampjaar mee.
Hedgefunds gingen dicht en over de kop door het
opdrogen van de liquiditeit. De financiële perikelen troffen de obligatiemarkt minder hard dan aandelen, maar ook daar bleven beleggers niet schadevrij. De traditionele en veel geroemde geringe correlatie tussen deze asset classes bleek na de val van Lehman Brothers niet meer dan een loze belofte.
Dempend effect
Volatiliteit wordt over het algemeen gemeten
aan de hand van de VIX, de Chicago
Board Options Exchange Volatily Index,
die de verwachte volatiliteit van de markt
(om precies te zijn de
S&P 500) op dertig
dagen weergeeft. De VIX heeft tijdens de
kredietcrisis een historisch hoog niveau
gehaald en staat ook nu nog ver boven het
langjarig gemiddelde – een teken dat de
nervositeit nog lang niet weggeëbd is uit de
financiële markten.
ABN Amro heeft turbo’s,
zowel long als short, op deze VIX-future
gelanceerd. Daarmee is volatiliteit een extra
wapen geworden voor beleggers en kan de
volatiliteit van de portefeuille ook gedempt
worden. Zonder dat de rest van de portefeuille
hoeft te worden aangepast, kunnen
beleggers zich nu indekken tegen hoge
volatiliteit, door een turbo long VIX-future
aan te schaffen.
Over het algemeen wordt de
VIX gezien als de Fear Index, een angstgraadmeter. Hoe angstiger beleggers worden, hoe meer de volatiliteit oploopt. Een turbo long
neemt in waarde toe, als de angst op de financiële
markten toeneemt en aandelen en
andere asset classes in waarde dalen. In dat
geval vangt de positie een deel van de daling
van de portefeuille op en maakt die daarmee
minder volatiel.
Neemt de angst af,
dan kunnen koersen van aandelen oplopen, maar zal de VIX normaliter naar een lager niveau zakken. In dat geval werkt een turbo long ook dempend
op uw stijgende portefeuille. Elke verzekering heeft zo zijn prijs. Omdat de turbo’s met verschillende hefbomen verkrijgbaar zijn, moet u goed rekenen
en puzzelen hoe groot uw positie moet zijn om het beoogde dempende effect op uw gehele portefeuille
te realiseren.
Grillig en fors
De volatiliteit van de VIX is ook behoorlijk
groot. Het is bijna onmogelijk in te schatten
hoe de volatiliteit zich op korte termijn ontwikkelt.
Alleen daghandelaren die tijdens
beursuren met de vinger aan de knoppen
zitten, kunnen proberen met het kortetermijnwerk
rendement te behalen met VIXfutures. De dagelijkse uitslagen van de volatiliteitgraadmeter zijn grillig en fors.
Maar voor beleggers met een langere horizon zijn
er andere manieren om in te spelen op de
volatiliteit. Behalve de VIX die de verwachte
volatiliteit voor de komende dertig dagen
weergeeft, is er ook een graadmeter voor de
implied volatility op éénjaarsbasis. Die index geeft de verwachte beweeglijkheid van
de beurs over de komende twaalf maanden
aan.
Over het algemeen beweegt deze index
redelijk in lijn met de VIX, maar de uitslagen
zijn veel minder groot. Zo liep de VIX in
het laatste kwartaal van 2008 veel harder
op dan de oneyear implied volatility. Het historisch gemiddelde van de VIX ligt rond
de 20, maar eind vorig jaar piekte de index
net boven de 80 en ondanks de daling staat
de VIX ook nu nog bijna twee keer zo hoog
als het historisch gemiddelde.
Volatiliteitfondsen
Beleggers kunnen via futures en opties
posities innemen op de VIX, maar ook op
de oneyear implied volatility. De futures
en trackers op deze index zijn over het
algemeen goed verhandelbaar en de kosten
redelijk laag. Dat neemt niet weg dat je
als belegger je weg moet kennen op deze
markt en dat vereist de nodige ervaring. Beleggers moeten dan ook zelf kiezen of ze
long of short willen zitten en op welk punt
ze misschien juist willen draaien.
Enkele aanbieders van beleggingsfondsen zijn in
dit gat in de markt gesprongen en hebben
volatiliteitfondsen in de schappen gelegd. Het voordeel daarvan is dat je als belegger
moeilijke beslissingen uit handen kunt
geven. De fondsmanager bepaalt of hij long
of short volatiliteit gaat, maar kan ook snel
inspringen op opportunities die zich voor
kunnen doen.
Hij kan ook voor arbitragestrategie
kiezen, door bijvoorbeeld long volatiliteit
in de Verenigde Staten te gaan en
tegelijk short volatiliteit in Europa of Japan. Met die aanpak is ook in slechte markten
een goed rendement te behalen. Zo scoorde
de World Volatility Strategy van Crédit
Agricole een dubbelcijferig rendement in
2008. De correlatie met andere asset classes
is laag of juist negatief.
Een volatiliteitfonds
dient vooral voor het afdekken van het
risico op aandelen (en aandelenfondsen)
omdat de correlatie daarmee het hoogst is.
De correlatie over de lange termijn tussen
aandelen uit de eurozone en de oneyear
implied volatility bedraagt -0,7 tot -0,8.
In
een jaar als 2008 deden deze fondsen het
uitstekend als buffer. In de periode 2002-
2005 waarin de koersen wereldwijd op een
rustige manier stegen, is de volatiliteit laag
en valt er weinig te verdienen. Dan zijn
de fondsen vooral te vergelijken met een
(dure) verzekering tegen een brand die niet
uitbreekt.
EVA
Ook voor liefhebbers van structured products
is er een mogelijkheid om in te spelen
op de volatiliteit. Dresdner Kleinwort heeft
de
EVA-note uitgegeven (Equity Volatility
Arbitrage). Dit product profiteert van het
verschil tussen de implied volatility (de verwachte
beweeglijkheid) en de gerealiseerde
volatiliteit van de Eurostoxx 50. Note-kraker
Marcel Tak analyseerde dit product in 2006
en gaf het een keurige 7,7 mee in het rapport.
Het product presteerde naar verwachting, tot
begin oktober 2008 toen de val van Lehman Brothers de volatiliteit van de aandelenbeurzen in één klap sky high joeg. Vanaf dat
moment is de note overigens weer met
een gestaag herstel bezig. Het toont
maar weer aan dat ook de experts die
denken te weten hoe het werkt, garantieproducten in elkaar knutselen die bij onverwachte wendingen
in je hand exploderen.
Tot slot moeten beleggers beseffen dat volatiliteit er altijd was, is en zal zijn. Aandelenbeleggers zijn van nature optimistisch van aard, maar juist zij hebben het nodig dat optimisme iets te temperen. Dat kan door de blootstelling aan aandelen tot op zekere hoogte af te dekken door een tracker, fonds, future of gestructureerd product
dat volatiliteit als onderliggende waarde heeft.
Net als autogordels lijken dergelijke
veiligheidsmaatregelen soms jaren lang alleen
maar lastig en overbodig te zijn, maar
op het moment dat je ze nodig hebt, weet
je weer waarom je ze hebt. En dat moment
komt altijd onverwacht. De val van Lehman
Brothers is daar misschien wel het grootste
bewijs van geweest. De EVA-note liep er
een tik mee op, maar wie zich ingedekt had
tegen nog hogere volatiliteit wist de schade juist te beperken.
Worstelt u ook beroepsmatig met een beleggingskwestie? Mail het aan Dr. Hoe.
Dit artikel is gepubliceerd in IEX Profs, nummer 2 2009. Download hier het artikel als pdf (gratis). Dr. Hoe is het pseudoniem van de experts uit het columnistengilde en de redactie van IEX Profs.