Keerzijde van passief beleggen

De voorvechters van passief beleggen hebben de aanval weer eens geopend. “Actieve beleggers voegen per saldo geen waarde toe”, is hun boodschap. Dat klopt. Maar de crux zit in de woorden ‘per saldo’. Als je alle beleggingsfondsen op één hoop veegt, heb je bijna de hele markt te pakken. In elk geval zo’n groot deel ervan, dat het representatief is voor de totale markt. Dan is het logisch dat het rendement van die groep ook het gemiddelde marktrendement is. Na aftrek van kosten scoort het gemiddelde beleggingsfonds dus lager dan de index.

Om voorvechters van actief beleggen de mond te snoeren, geven de indexbeleggers toe dat er wel goede fondsen tussenzitten, “maar probeer die maar eens te vinden…” Dat is makkelijker dan de indexknuffelaars het doen voorkomen. Het kijken naar active share (Cremers & Petajisto, Yale 2006) helpt om de goede en ook de slechte fondsbeheerders te vinden. De active share van een portefeuille wordt bepaald door de afwijking van de gewichten in die portefeuille ten opzichte van de index. Je telt eenvoudig gezegd alle over- en onderwegingen bij elkaar op, waarbij je niet let op plussen of minnen, en deelt door 2.

Ondertussen komen er steeds meer indexproducten. Natuurlijk zijn ETF’s prima geschikt om een positie in te nemen in bepaalde hoeken van de markt, net zoals futures en turbo’s dat zijn. Trackers zijn een goedkope manier om specifieke bèta-performance te kopen. Met hun hoge liquiditeit en lage kosten zijn ze ook prima geschikt om actief in te handelen. Maar handelen is niet hetzelfde als beleggen en veel handelen drukt op het langetermijnrendement. Wie een exposure naar een markt wil voor langere termijn, kan beter een beleggingsfonds kopen.

De MSCI World heeft over de afgelopen tien jaar een rendement van -4% per jaar opgeleverd, inclusief dividend. Veel wereldwijde fondsen hebben het significant beter gedaan. Onze dividendstrategie rendeerde 7,8% beter per jaar in die periode. Fondsbeheerders die een goede, consistente strategie hanteren, voegen op lange termijn wél waarde toe en maken de extra kosten ruimschoots goed. Zoals Cremers en Petajisto berekenden: de fondsbeheerders met de hoogste active share presteren verreweg het best en maken hun kosten méér dan goed. Actief beheer loont dus wel. Maar dan moet het wel écht actief beheer zijn, met lef om flinke bets te nemen op individuele namen.

Goedkoop blijkt ook hier vaak duurkoop

In ons fonds volgt de bèta-exposure vanzelf uit onze keuzes voor specifieke aandelen. We kijken daarbij niet per se topdown naar regio’s en sectoren, maar we houden de exposure wel in de gaten. En als je een Australische verzekeraar koopt zoals Suncorp-Metway, koop je dan Australië-exposure, financial-exposure of meer midcap-exposure? Je moet dus goed opletten dat je nergens onbedoelde onevenwichtigheden creëert in je portefeuille. Maar hoe doe je dat bij een portefeuille met trackers; hoe stel je die dan samen?

Elke belegger weet dat asset allocatie van het grootste belang is. Maar hoe bepaal je welke bèta je op welk moment in je portefeuille wil hebben? Moet je nu Telecom- en Healthcare-ETF’s kopen of juist vol in de Mining- en Materials- trackers? Als je een gespreid fonds koopt, koop je het bèta-management erbij. Het zou interessant zijn om te zien of een portefeuille van veertig ETF’s het op lange termijn beter doet dan de beleggingsfondsenindex IEX Fonds 40.

Nog een ander nadeel van trackers is dat veel onderliggende indices verkeerd geconstrueerd zijn. Een market cap-gewogen index (zoals de S&P 500) geeft per definitie een te zware weging aan dure aandelen. En hoe duurder zo’n aandeel wordt, hoe zwaarder het in de index komt. (Zie ook ‘Outperformance slimme trackers’) Je koopt met een tracker op zo’n index dus de winnaars uit het verleden, niet de winnaars van de toekomst. Bij obligatie-indices geldt het nog sterker. Landen of bedrijven met de meeste schulden, wegen het zwaarst mee. Maar in tijden van crisis zijn dat nou net niet de beleggingen die je moet hebben... Goedkoop is dan uiteindelijk duurkoop.