Tak zoekt bescherming

Nu het stof een beetje is neergedaald, kan de schade van het Brexitdrama worden opgemaakt. Die valt ogenschijnlijk mee. De financiële markten lijken de optimistische bril op te zetten. Na de koersturbulentie vanwege de enorme schok dat de Britten de EU (niet te verwarren met Europa) de rug bleken toe te keren, krabbelden de markten snel weer op. Maar niet alle analisten of goeroes zijn het met de herstelbeweging eens.

George Soros meent dat Brexit niet zozeer de oorzaak, maar waarschijnlijk wel de trigger van guur weer op de financiële markten inluidt. En dan bedoelt hij ook echt guur weer. De markten zullen een verloop laten zien dat doet denken aan 2007 en 2008. Weet u nog, toen de AEX index, om maar een voorbeeld te noemen, van een slordige 580 punten naar een dieptepunt van 199 afdaalde.

• Lees ook: Eerst bescherming, dan alpha

Nou weet de iconische goeroe de zaken vaak scherp te stellen, niet in het minst om zo aandacht voor zijn visie te genereren. Maar Soros is in goed gezelschap van Lukas Daalder, de ex-IEX columnist die nu als CIO bij Robeco de scepter zwaait. Daalder is ook niet gerust op marktontwikkelingen. Niet alle risico's zijn in de markt geprijsd en er zullen nog dips op de aandelenmarkt komen, zo stelt hij. De kop boven het artikel van een concurrerende website vatte dan ook de Robecovisie als volgt samen: Dek alle marktrisico's af.

Schreeuwend dure opties

Dat is gemakkelijker gezegd dan gedaan. Nemen we de aandelenmarkt, dan blijkt het afdekken van risico's door middel van het aankopen van opties schreeuwend duur. Dat komt omdat zo'n beetje alle factoren tegenzitten als het gaat om de prijs van opties. Naast het feit dat de aandelenkoersen al flink zijn gedaald ten opzichte van een jaar geleden, waardoor al een flink verlies is ontstaan, zit de prijsvorming van juist putopties flink tegen.

De prijs van opties wordt door een aantal factoren bepaald, zoal de volatiliteit, het dividend van de onderliggende waarde en het algemene renteniveau. Al deze factoren werken momenteel tegen als het om de prijs van een putoptie gaat. Hoe hoger de volatiliteit van de onderliggende waarde, hoe duurder de putoptie is.

Dat effect geldt overigens ook voor de calloptie, die in prijs toeneemt naarmate de koersbeweeglijkheid hoger is. Een tweede effect, de stand van de rente, is specifiek in het nadeel van de putoptie. Hoe lager de rente, hoe meer er voor een putoptie wordt betaald (en hoe minder voor een calloptie). Het derde effect betreft het dividend, waarbij een hoger dividend leidt tot een hogere prijs voor de putoptie en een lagere voor de call. Met de gedaalde koersen van aandelen is het dividendrendement alleen maar toegenomen.

Risico is noodzakelijk kwaad

Wat het gevolg van deze specifieke marktomstandigheden op de prijsvorming van opties is, valt goed te zien aan de optieprijs op de Eurostoxx50 index. Daalder sprak over een tijdshorizon, met name bij pensioenfondsen, van drie jaar. De juni 2019 opties zouden derhalve kunnen worden ingezet om risico's af te dekken. Bij een Eurostoxx50 koers van 2850 punten blijkt de call optie met uitoefenprijs 2850 (exact at the money) 250 euro te kosten, terwijl voor de put met dezelfde uitoefenprijs 550 euro betaald wordt. Dat is maar liefst 20% premie voor de putoptie, terwijl die voor de call optie slechts 9% bedraagt. Je vraagt je af wat voor zin het heeft om je in te dekken tegen dit soort optieprijzen.

Ik zou de vraag zelfs breder willen stellen. Waarvoor zou je je als aandelenbelegger überhaupt indekken tegen risico? Risico is een noodzakelijk kwaad (of goed), nodig om de doelstelling van een bovengemiddeld rendement te behalen. Zonder risico zal de rendementsdoelstelling niet bereikt worden.

Het afdekken van aandelenrisico betekent feitelijk dat de positie (deels) wordt omgezet naar een zeer laag renderende obligatie. In feite komt het erop neer dat met het afdekken van aandelen een soort note met (gedeeltelijke) hoofdsomgarantie wordt gecreëerd. Het is niet voor niets dat vanwege de actuele marktomstandigheden deze producten nauwelijks worden aangeboden.

Verkopen is beter

Het afdekken van (aandelen)marktrisico via derivaten (opties) lijkt me onder de huidige omstandigheden dan ook niet het beste advies. Toch maar eens goed het bericht van Daalder lezen. Dan blijkt dat Robeco helemaal niet adviseert om aandelenposities met derivaten af te dekken. De vermogensbeheerder geeft wel aan dat aandelen mogelijk te hoog geprijsd zijn, maar adviseert aandelenposities in rally's te verminderen. Het afdekken met derivaten wordt alleen voor valutaposities geadviseerd.

Verkopen van aandelen op het moment dat de koersen oplopen, omdat je minder positief over aandelen bent, lijkt me (op dit moment) inderdaad een veel betere strategie dan het afdekken met zeer dure put opties. Ik had van een ex-IEX columnist eigenlijk ook niet anders verwacht.

• Meer columns van Marcel Tak