Staatsobligaties zijn niet meer risicovrij

Dat de zon opkomt in het oosten en dat eb en vloed elkaar afwisselen; dat zijn van die zaken die gewoon feiten zijn. Wat ook als een soort feit wordt gezien, is dat aandelen riskante beleggingen zijn en staatsobligaties niet, die zijn zelfs risicovrij.

Maar is dat nog steeds een feit in deze nieuwe, in vele opzichten ingrijpend veranderende wereld? Antwoord op die vraag kan behoorlijke gevolgen hebben voor beleggers en hun strategie! Wie jong begint met beleggen, heeft het meest waardevolle aan zijn kant: de tijd.

De beleggingshorizon is heel lang, wat betekent dat het grootste deel van de beleggingen (zo niet alles!) in aandelen kan. Ja, er zullen jaren van koersdalingen tussen zitten maar dankzij de lange beleggingshorizon maak je dat allemaal goed en ligt er een leuk kapitaal. Voor een huis of om vroeger te stoppen met werken.

Herschikken van de portefeuille

Naarmate het moment van pensionering nadert, moet je als belegger je portefeuille herschikken, is het advies. Herschikken door het aandelenbelang af te bouwen ten gunste van staatsobligaties. De reden is dat aandelen risicovolle beleggingen zijn en staatsobligaties niet.

Als je pensioengerechtigde leeftijd nadert, kan een jaar van dalende aandelenkoersen verregaande financiële gevolgen hebben omdat je dat verlies wellicht niet meer zult kunnen goedmaken. Staatsobligaties bevatten zo’n risico niet; die keren elk jaar een vaste rente uit en worden aan het einde van de looptijd keurig afgelost.

Er zijn twee belangrijke zaken die ten grondslag liggen van die redenering, waardoor die als een soort feit werd wordt gezien. In de eerste plaats dat de kans op een Elfstedentocht midden in de zomer, op natuurijs, nog groter is dan de kans dat een westers land een lening niet zal terugbetalen en/of de rente erop niet zal uitkeren gedurende de looptijd.

Minder waard

Alleen dan zijn staatsobligaties van westerse landen als risicovrij aan te merken. Ten tweede: de jaarlijkse inflatie is laag, zeg om en nabij 2% per jaar. Het eerste punt spreekt voor zicht. Als je als belegger in staatsobligaties rekening moet houden met het uitblijven van rentebetalingen of het niet aflossen van de lening, dan kun je natuurlijk niet goed slapen op weg naar je pensionering.

Het tweede punt is minstens zo belangrijk maar wordt vaak over het hoofd gezien. Als inflatie elk jaar om en nabij 2% bedraagt en je als belegger 4 á 5% rente op een staatsobligatie krijgt, dan is er niets aan de hand en is er zeker geen reden voor slapeloze nachten.

Je pensioengeld wordt netto meer waard (dus na aftrek van inflatie) zonder risico. Als inflatie hoger uitpakt, structureel, dan kun je wel een probleem krijgen. Als de rente op staatsobligaties namelijk niet evenredig meestijgt, dan wordt het belegde pensioengeld al gauw namelijk, netto, mínder waard.

Kans niet klein

Opeenvolgende generaties zijn opgegroeid in een wereld waarin het vanzelfsprekend was aandelen als risicovol en staatsobligaties als risicovrij te zien. Maar is dat nog steeds even sterk het geval als in de afgelopen decennia? Laten we eerst naar het eerste punt kijken, namelijk de kans dat een westers land een lening of de rente erop niet kan betalen.

Die kans is nog steeds heel erg klein. Maar vooruitkijkend zou ik niet durven te beweren dat die kans per definitie heel erg klein zal blijven. Kijk naar de eurolanden, de relevante groep voor Nederlandse pensioenbeleggers omdat de staatsobligaties in euro luiden en er dus geen sprake is van wisselkoersrisico.

Veel van die landen hebben te maken met zeer hoge staatsschulden. Uit de cijfers van Eurostat, het Europese bureau voor de statistiek, blijkt dat eind september 2024 (dat zijn de meest recente cijfers) Griekenland een staatsschuld van ongeveer 160% van het bruto binnenlands product (bbp) had, Italië van 136%, Frankrijk van 113,8% en Spanje van 104%.

Belabberd groeivermogen

De laatste drie landen zijn drie van de vier grootste economieën van de eurozone. Dat zijn zeer zorgwekkende percentages, enerzijds omdat de stelregel is dat bij een staatsschuld van meer dan 90% we van een groot probleem kunnen spreken en anderzijds omdat het groeivermogen van die economieën (iets wat uiteindelijk voor inkomen voor de overheden voor financiering van die schulden zorgt) belabberd is.

Dat heeft overigens te maken met te hoge schulden; te hoge schulden remmen economische groei af. Die landen maken ook geen aanstalten iets aan het probleem van te hoge schulden te doen. Anders gezegd: de kans dat die schulden verder blijven klimmen, is net zo groot als dat een Europese voetbalclub de UEFA Champions League wint.

Dit zeker met het oog op grote uitgaven in de toekomst, denk aan energietransitie, defensie maar ook pensioenen. De Wetenschappelijke Raad voor Regeringsbeleid heeft onlangs in een rapport geconcludeerd dat 19 van de 20 eurolanden de pensioenrekening niet gefinancierd hebben. Dat houdt in dat het vrijwel zeker is dat ze dat geld zullen gaan lenen.

Hogere inflatie

Immers, pensioenen verlagen is garantie voor verkiezingsnederlagen, zeker omdat het aandeel van gepensioneerden in de groep met stemrecht met het jaar groter zal worden. In dit opzicht is het belangrijk te noemen dat de Europese Centrale Bank (ECB) onlangs voor een nieuwe schuldencrisis gewaarschuwd heeft in de toekomst als eurolanden hun financiën niet op orde brengen. De kans dat dat gebeurt is, zoals ik al zei, zeer, zeer klein.

Laat ik het zo zeggen: ik zie mijn FC Emmen nog eerder kampioen Eredivisie worden dit decennium. Dat alles hoeft niet te betekenen dat ze de rente en aflossingen op hun schulden niet zullen kunnen opbrengen. De vraag is echter hoeveel de euro’s die ze daarvoor zullen gebruiken, nog waard zullen zijn tegen die tijd!

Ofwel: zal de inflatie om en nabij 2% per jaar blijven? Ik zou daar niet al te zeker van zijn. Inflatie komt de overheden met zeer hoge en stijgende schulden, heel goed uit. Dat zijn, op Nederland na, overheden van alle eurolanden. Een onafhankelijke centrale bank zou een hogere inflatie kunnen voorkomen, maar daarover zijn twee belangrijke opmerkingen te maken.

Geldillusie

Ten eerste: Op den duur is elke centrale bank uiteindelijk een onderdeel van het politiek-financiële stelsel en van een democratische samenleving wat wil zeggen dat zelfs als die dat zou willen, zij zichzelf niet buiten de werkelijkheid kan plaatsen.

Op termijn zal elke centrale bank de voorkeur van de maatschappij weerspiegelen; gekozen bestuurders zitten achter het stuur en centrale bankiers zitten ernaast, economen zeggen dat er sprake is van fiscal dominance, ofwel dat de begrotingsautoriteit de leidende rol speelt. En die voorkeur kan zomaar inhouden dat de inflatie hoger mag zijn.

Ja, velen gaan erop achteruit maar dat is minder zichtbaar dan als pensioenen gehalveerd zouden worden. Het laatste merkt en ziet iedereen, het eerste bij lange na niet omdat we lijden aan geldillusie. Wij zien de nominale pensioenuitkering binnenkomen en denken ‘het is wel goed zo, mooi bedrag.’

Zeer de vraag

In de tweede plaats geldt dat de centrale bank de wil moet hebben zich onafhankelijk op te stellen en inflatie hard aan te pakken. Kijkend naar de ECB kunnen we aan de hand van het gedrag van de bank sinds de zomer van 2021 (toen de inflatie begon te stijgen) niet bepaald zeggen dat die de oorlog tegen inflatie daadkrachtig kan of wil voeren.

In de eurozone is er al in feite sprake van fiscal dominance en ik zie dat in de komende jaren niet minder worden. Aanhoudende begrotingstekorten (door pensioenlasten en hogere uitgaven aan defensie, energietransitie en andere zaken) in combinatie met een structureel te ruim beleid (economen zeggen ook wel accomoderend beleid), betekenen een grote kans op hogere inflatie in de komende jaren dan wat we gewend zijn.

In zo’n omgeving is het zeer de vraag of staatsobligaties risicovrije beleggingen zijn. Het is een zeer relevante vraag voor beleggers in het algemeen en zeker voor beleggers die specifiek voor hun oudedagvoorziening beleggen, voor pensioenfondsen (die bulken van staatsobligaties!) maar ook stichtingen, die vaak veel in staatsobligaties zitten om zo een zekere stroom aan inkomsten te krijgen om uit te geven aan hun goed doel.

Zelfde wereld

Het zou zomaar kunnen zijn dat er aandelen van bedrijven zijn - let op: niet alle aandelen maar een kleine groep – die zo’n lange track record hebben van betrouwbaarheid en dividenduitkeringen, die beleggers als minder risicovol zou kunnen beschouwen dan veel westerse overheden.

De wereld is ingrijpend veranderd, horen en lezen we vaak de laatste tijd naar aanleiding van allerlei ontwikkelingen op (geo)politiek gebied. Vergeet daarbij niet dat de wereld van financiën en beleggingen geen parallel universum is maar een onderdeel van diezelfde veranderde en veranderende wereld!