Lekkere bankhapjes in Europa en Japan

Europese en Japanse banken hebben het de laatste twee jaar uitstekend gedaan op de beurs. Toch is de achterstand ten opzichte van de Amerikaanse collega's nog altijd groot, zeggen Julian McManus en Christopher O’Malley van Janus Henderson Investors. 

De cijfers liegen er niet om. De Japanse Topix Banks-index heeft sinds eind 2022 een rendement opgeleverd van 78,4%, de Stoxx Europe 600 Banks-index bijna 60%. Dat is in beide gevallen veel meer dan de Amerikaanse banken. En toch liggen de price-to-book ratio’s (P/B is koers ten opzichte van boekwaarde) en koerswinstverhoudingen (K/W) nog altijd een stuk lager.

De gemiddelde P/B-ratio's in Europa en Japan lagen begin dit jaar onder de 1, terwijl vergelijkbare banken in de VS toen rond de 1,4 zaten.

Een eerste conclusie van de fondsbeheerders is daarom dat Europese en Japanse banken in verhouding tot Amerikaanse in ieder geval niet duur zijn. De gestegen rente-inkomsten, het betere kapitaalmanagement in de Japan en de voorzichtig op gang komende consolidatie in de EU worden nog onvoldoende waargenomen. 

Slecht imago

Het is goed mogelijk dat dit te maken heeft met het weinig glorieuze verleden van de Europese en Japanse banken. Een van de grote minpunten vóór 2022 was dat ze allemaal last hadden van de negatieve reële rente over een lange periode.

De negatieve rente zorgde voor een kleine spread tussen spaar- en kredietrentes, met als gevolg extreem lage inkomsten. Pas met de inflatiegolf in 2022 kwam daar verandering in, met renteverhogingen eerst in Europa en sinds kort ook in Japan. 

De rentemarge is daardoor sterk gestegen. De gemiddelde rentemarge in Europa lag aan het eind van het eerste kwartaal dit jaar op 1,62%, terwijl dat in 2021 slechts 1,18% was. Dat klinkt misschien weinig spectaculair, maar als je beseft dat het om honderden miljarden gaat, dan tikken 44 basispunten lekker aan.

"De gemiddelde rentemarge in Europa lag aan het eind van het eerste kwartaal dit jaar op 1,62%, terwijl dat in 2021 slechts 1,18% was."

Renteverlaging geen probleem

In Japan is het beeld gelijk. Voor de grote Japanse banken wordt verwacht dat een stijging van de rentemarge met 10 basispunten ongeveer 240 miljoen aan extra inkomsten oplevert.

Het feit dat de ECB inmiddels begonnen is met het verlagen van de rente, baart McManus en O’Malley geen zorgen. Het lijkt hun onwaarschijnlijk dat we binnen afzienbare tijd terugkeren naar naar een “whatever-it-takes-situatie” met een extreem ruim monetair beleid, dat ten koste gaat van de banken. 

Verbeterde kapitaalefficiëncy

Een ander punt waar Europese banken vooruitgang hebben geboekt, is hun efficiency. Vooral de Europese banken kregen na de kredietcrisis een enorme klap. Eerst omdat het risico- en kredietmanagement volledig had gefaald. Daarna omdat ze te maken kregen met strengere regels.

Maar inmiddels hebben de banken zich aangepast. De kosten zijn verlaagd en de kapitaalreserves en risicocontroles verbeterd. Langzamerhand begint dat vruchten af te werpen in de vorm van hogere winstmarges en een betere kapitaalefficiëntie.

Meer bankenfusies?

Wat minder voortvarend verloopt, is de bankenconsolidatie. Vrijwel alle bankexperts (inclusief de ECB) zijn het erover een dat Europese banken veel te klein zijn om het op de wereldmarkt op te nemen met de Amerikaanse reuzen. Vooral bij de kredietverlening aan grote multinationals, beursgangen (IPO’s) en fusies en overnames (M&A) hebben Europese banken slechte kaarten. 

Maar er zijn lichtpuntjes. In Denemarken hebben bijvoorbeeld vier banken inmiddels meer dan 80% van de spaardeposito’s in het land. Meer concentratie dus. De toenadering van UniCredit naar Commerzbank is een ander positief teken.

Fusies en overnames en meer concentratie, is dat niet slecht voor de consument? Nee, zeggen McManus en O’Malley. Zij denken dat het juist een verbetering is en kan leiden tot hogere spaarrentes en geen lagere.

Japanse dividenden

Japanse banken zijn al behoorlijk groot. Hun probleem zit meer in de hoek van matige corporate governance en transparantie. Wat in hun voordeel spreekt, is dat de Tokyo Stock Exchange in 2023 heeft verordend dat alle bedrijven met een lage P/B-ratio daar iets aan moeten doen, onder meer door het schrappen van kruisverbanden tussen banken, meer dividenden en inkoop eigen aandelen.

Dat begint te werken. Zo wordt er voor de grootste drie banken verwacht dat die het dividend tussen 2022 en 2026 met 60% verhogen. 

Europese banken zijn flink kleiner

De Janus-analisten vinden per saldo een zekere discount voor Europese en Japanse banken absoluut gerechtvaardigd, maar de huidige onderwaardering overdreven.

Welke banken de voorkeur verdienen, zeggen ze er niet bij. Maar misschien zitten er een paar van deze bij. De grootste vijf banken in de eurozone waren eind tweede kwartaal qua marktwaarde (cijfers Handelsblatt):

1. BNP Paribas - 70,8 miljard euro
2. Intesa Sanpaolo - 67,6 miljard euro
3. Banco Santander - 65,8 miljard euro
4. UniCredit - 59,2 miljard euro
5. ING - 53 miljard euro 

Ter vergelijking, de vijf grootste Amerikaanse banken waren op hetzelfde moment waard:

1. JP Morgan Chase - 535 miljard euro
2. Bank of America - 274,6 miljard euro
3. Wells Fargo - 165,9 miljard euro
4. Morgan Stanley - 142,7 miljard euro
5. Goldman Sachs - 140 miljard euro